唯品会2023Q2业绩点评：平价消费趋势延续，盈利端亮眼

维持增持评级。23Q2业绩符合预期，继续关注平价消费趋势下结构性增长，上调2023-2025年Non-GAAP经调整净利润77（+7%）/82（+6%）/88（+7%）亿元人民币，维持目标价17.7美元/ADS，增持。 业绩简述：23Q2公司GMV实现506亿元/+25%，营收实现278.79亿元/+14%，毛利润实现62.02亿元/+24%，毛利率22.24%/环比+0.8pct，Non-GAAP归母净利润24.01亿元/+51%，margin为8.61%/环比+1.1pct。 平价消费趋势叠加营销加码，助力收入端高增长。①平价消费趋势叠加针对性补贴政策，既推动活跃用户数同比+10%（环比+5pct），也带动订单量快速增长（同比+15%，环比+6pct），另外SVIP绑定的增值服务增加（新增高德打车、顺丰同城、宅急送等券包）提升用户粘性意义更大，助力SVIP活跃用户数同比+23%；②二季度穿戴类销售额高增是另一重要支撑，GMV同比+30%贡献显著；③考虑到Q4冬装高客单品类销售边际改善，以及“好货策略”逐步体现效果，对GMV的拉动预计更加乐观。 盈利端受益后端议价能力提升+降本增效。①二季度低客单品占比提升带来供应链议价能力的增强，ARPU增长更多由频次拉动，这一结构性变化的影响既体现在毛利率的提升上（环比+0.8pct），也体现在履约费用增长上（环比+1.35pct，退换货率提升亦有影响），另外管理费用因去年同期一次性事项消除（乡村振兴项目捐赠）而下降更明显； ②销售费用同比+61%，环比+6.65%，背后一方面是相应渠道推广增加，另一方面来自品牌适度投放，预计营销开支仍会环比增长；③考虑到消费大盘的稳步修复以及线下拓店带来资本开支增加 ，长期在6.5-7%的经调整净利润率中枢有支撑。 风险提示：交易结构恶化风险、竞争加剧、线下销售不及预期