唯品会2024Q1点评：Q1业绩亮眼，增强股东回报

维持增持。考虑Q1天气原因导致春季销售窗口期偏短、上年基数效应等因素，下调预测2024-26年NonGAAP归母净利至96/102/107亿元人民币(原100/107/112亿元)增速0/7/5%，维持目标价25美元/ADS，维持增持。 收入符合预期，利润改善，毛/净利率延续较高水平。1)Q1核心经营指标：GMV为524亿元/YOY+8%(注：以下均为同比口径)，活跃会员4310万人/-1.3%，订单量1.785亿单/-3.2%；其中SVIP会员约760万人/+13%、贡献线上消费的45%；2)Q1核心财务指标：营收276亿元/+0.4%位于指引区间(275-289亿元)，其中穿戴类增长约13%；NonGAAP归母净利25.8亿元/+24.8%；3)毛利率23.7%/+2.3pct，延续2023Q4位于近2年季度最佳水平，NonGAAP净利率9.3%/+1.8pct；4)整体费用率14.8%/+0.1pct，其中履单费用率7.2%/+0.7pct，营销费用率2.5%/-0.5pct(绝对金额-17.4%)，技术及内容费用率1.7%/+0.3pct，行政费用率3.4%/-0.4pct。 Q2指引谨慎，将强化股东回报。1)公司展望Q2收入265~279亿元/-5~0%，因上年Q2起基数上升、春装销售窗口期偏短、行业竞争等因素影响；我们判断，考虑到Q3为淡季、Q4有高基数的影响，全年或保持较谨慎； 2)2021年4月至今公司已通过股票回购、分红累计回报股东超22亿美元，且计划年底前完成剩余约5亿美元回购，计划将2024年NonGAAP归母净利的75%以上用于回购或派息，致力于长期股东回报，我们计算该股东回报金额约相当于最新市值的11.6%。 强化SVIP服务创新，自研模型望提质增效。1)我们测算Q1客单价(收入口径)155元/+3.7%，ARPU(收入口径)641元/+2%稳步回升；2)强化品牌特卖心智，与品牌深化合作，核心栏目如超级大牌日Q1销售同增37%，截至Q1末与180个知名品牌开展定制商品合作，定制商品数量大幅增长，品牌业绩占比逐步提升；3)持续开展SVIP服务创新，先后推出超V心选和私享特卖，线上线下活动联动，增厚会员权益，看好高质量会员数持续扩张；4)截至Q1末已有16家杉杉奥莱开业，年内计划新增4家，Q1奥莱表现较佳；5)打造自研“朝彻”大模型，通过广泛应用AI生成的高质量图文内容助力品牌运营提效，提升用户购物体验。 风险提示：假货风波可能影响公司形象、交易结构恶化风险、活跃用户数量下降、费用增加、外部环境影响等