收入和利润均超市场预期，关注AI商业化落地

买入 2023年8月24日 收入和利润均超市场预期，关注AI商业化落地 罗凡环852-25321962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 23Q2收入和利润均超市场预期，爱奇艺持续贡献盈利：23Q2公司营业收入341亿元人民币（YoY+15%）,高 于市 场预 期2.3%，Non-GAAP营 业 利润73亿 元（YoY+34%）,大幅超市场预期12%，主要由于经营杠杆优化；Non-GAAP净利润80亿元（YoY+44%），大幅超市场预期38%。分业务看，百度核心收入264亿元（YoY+14%）,其中在线营销收入196亿元(YoY+15%),非在线营销收入68亿元（YoY+12%），主要受到疫情放开，旅游和本地生活服务行业恢复使得广告投入增加，以及AI、云计算收入增长的推动所致。百度核心的Non-GAAP净利润为65亿元（YoY+27%）,Non-GAAP核心净利率25%，环比提升2pct。爱奇艺收入78亿元（YoY+17%）。自由现金流（不包括爱奇艺）为71亿元，自2022Q4季度以来，连续3个季度GAAP净利润转正。 李京霖852-25321539Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 移动生态稳固，广告业务加速恢复：23Q2百度核心在线营销收入为196亿元（YoY+15%）,增长主要由医疗保健、线下旅游和本地生活服务行业的恢复驱动。移动生态流量依旧稳定，23Q2百度APP月活跃用户达677百万（YoY+8%），MAU达到6.77亿（YoY+8%），公司不断完善用户流量生态。托管页收入占23Q2百度核心业务在线收入的52%，保持稳定。爱奇艺营收78亿元（YoY+17%），总订阅会员数为1.1亿，高于去年同期。我们认为，随着文心一言与公司各业务线产品的融合发展，特别是公司的搜索广告业务，丰富沉浸式视频功能，有望获取更多用户流量，提升用户粘性和广告的质量，预计全年公司核心广告业务将实现超过全年GDP的同比增长。 智能云业务连续两个季度盈利，AI商业化落地稳步推进:23Q2云业务同比增长5pct，持续在Non-GAAP水平上产生利润，受政府相关需求产品放缓拖累，预计需长时间恢复。8月中旬百度自研开源深度学习框架飞浆开发者增长至8百万，智能云连续4年蝉联AI云服务第一名，预计未来在AI和文心一言的加持下，云业务有望实现双位数的增长。AI方面，百度5月推出ERNIE 3.5（文心一言的基础模型），全栈人工智能能力行业领先。自动驾驶方面，23Q2百度的自动驾驶服务萝卜快跑供应的自动驾驶订单为71.4万单（YoY+149%,QoQ+8%），累计订单3.3百万单，已获准在北京、深圳、武汉、重庆4城提供车内无驾驶员或安全操作员的自动驾驶运营服务，7月获准在上海开放道路开展全无人的自动驾驶测试。 每股净资产90港元主要股东(B)LiYanHong(19.8%)BlackRock(3.7%）Vanguard (3.2%)Primecap (2.7%) 目标价161港元，维持买入评级：我们认为随着公司用户流量增长及更加重视货币化升级，在AI加持下，搜索广告仍然是最有效的新效果广告的拓展形式，公司广告业务未来依然有望迎来超越国内GDP同比增速的增长。基于SOTP估值法给予公司每股161港元的目标价，维持买入评级。 风险提示：监管风险的不确定性；行业竞争加剧；新业务如AI、云计算及自动驾驶发展不及预期等。 业绩摘要 23Q2公司营业收入341亿元人民币（YoY+15%）,高于市场预期2.3%，Non-GAAP营业利润73亿元（YoY+34%）,大幅超市场预期12%，主要由于经营杠杆优化；Non-GAAP净利润80亿元（YoY+44%），大幅超市场预期38%。 收入和利润均实现加速增长，超市场预期 分业务看，百度核心收入264亿元（YoY+14%）,其中在线营销收入196亿元(YoY+15%),非在线营销收入68亿元（YoY+12%），主要受到疫情放开，旅游和本地生活服务行业恢复使得广告投入增加，以及AI、云计算收入增长的推动。百度核心的Non-GAAP净利润为65亿元（YoY+27%）,Non-GAAP核心净利率25%，环比提升2pct。 爱奇艺收入78亿元（YoY+17%）自2022Q4季度以来，连续3个季度GAAP净利润转正。 截至2023年6月30日，百度现金等价物限制现金和短期投资2015亿元，自由现金流（不包括爱奇艺）为71亿元,公司有信心，移动生态系统产生的收入、利润和现金流将在未来保持强劲增长。 资料来源：公司资料、第一上海整理 在线营销业务 广告业务稳健增长，预23Q2百度核心在线营销收入为196亿元（YoY+15%）,增长主要由医疗保健、线下旅游和本地生活服务行业的恢复驱动。移动生态流量依旧稳定，23Q2百度APP月活跃用户达677百万（YoY+8%），MAU达到6.77亿（YoY+8%），公司不断完善用户流量生态。托管页收入占23Q2百度核心业务在线收入的52%，保持稳定。爱奇艺总订阅会员数为1.1亿，高于去年同期。 计未来持续改善 由于第三季度的基数相对较高，预计23Q3广告增速不会像二季度双位数的增长，但我们认为随着公司MAU用户流量的增长和更加重视货币化的升级，23Q3广告收入的增长可以超过中国GDP增长的速度。 此外，公司一直在利用人工智能来增强广告定位能力和投标系统，随着ErnieBot的推出，LLM和生成AI在广告技术上也做了重大改进，我们认为，随着文心一言与公司各业务线产品的融合发展，特别是公司的搜索广告业务，丰富沉浸式视频功能后，公司有望获取更多用户流量，提升用户粘性和广告的质量，预计全年公司核心广告业务将实现超过全年GDP的同比增长。 资料来源：公司资料、第一上海整理 资料来源：公司资料、第一上海整理 非在线营销业务 23Q2云业务同比增长5pct，持续在Non-GAAP运营利润水平上产生利润，受政府相关需求放缓拖累，预计云业务需求恢复时间较长；8月中旬百度自研开源深度学习框架飞浆开发者增长至8百万，智能云连续4年蝉联AI云服务第一名，预计未来在AI和文心一言的加持下，云业务有望实现双位数的增长。自动驾驶方面，23Q2百度的自动驾驶服务萝卜快跑供应的自动驾驶订单为71.4万单（YoY+149%,QoQ+8%），累计订单3.3百万单，已获准在北京、深圳、武汉、重庆4城提供车内无驾驶员或安全操作员的自动驾驶运营服务，7月获准在上海开放道路开展全无人的自动驾驶测试。 智能云连续两个季度实现Non-GAAP运营利润层面盈利，自动驾驶业务推进顺利 其他业务：爱奇艺营收78亿元（YoY+17%），总订阅会员数为1.1亿，高于去年同期，有所回升。AI领域，百度5月推出ERNIE 3.5（文心一言的基础模型），在算法、行业覆盖、开发者工具和生态系统等许多领域都超越了同行。与Ernie3.0相比，3.5能够产生更安全、更负责任、更有创造性的反应，在问题回答、推理和编码方面取得了重大进步。Q2百度CAPEX较去年同期有所增加（YoY+23%），主要由于购买高算力GPU等硬件，以支持所有AI的培训的迭代，支持模型训练。虽然国内互联网公司纷纷推出自己的大模型产品，但是我们认为百度是国内唯一一家具备在芯片、架构、模型、应用四个层面做到全栈布局，层层领先的公司。同时，百度正积极与监管机构就文心一言AI产品的安全性、可靠性进行沟通，预计在今年下半年百度有望成为国内第一批获得监管当局批复的大模型公司，我们看好百度大模型在To B和To C端的应用以及未来的变现机会。 爱奇艺运营利润持续为正，文心一言有望下半年成功对外商业推出 盈利情况 23Q2经 营 利 润 为341亿 元 （YoY+15%）。 百 度 核 心 经 营 利 润 为264亿 元（YoY+14%），Non-GAAP经营利润为73亿元（YoY+34%），Non-GAAP核心经营利润率为22%，；Non-GAAP百度核心经营利润为65亿元(YoY+27%)，及Non-GAAP百度核心经营利润率为25%。 持续优化公司经营杠杆，释放利润 公司继续专注于高质量增长和降本增效的核心战略不变，费用方面： 1.销售成本为162亿元（YoY+7%），主要是由于内容成本及流量获取成本增加所；2.销售及管理费用为63亿元（YoY+32%），主要是由于渠道支出及市场推广开支增加； 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 3.研发费用为64亿元（YoY+1%），主要是由于支持文心一言投入的服务器折旧费用及云相关费用增加，部分被人员相关支出减少所抵消。 目标价161港元，维持买入评级 我们认为随着公司用户流量增长及更加重视货币化升级，在AI加持下，搜索广告仍然是最有效的新效果广告的拓展形式，公司广告业务未来依然有望迎来超越国内GDP同比增速的增长。新业务如AIGC、Apollo、百度云等具备行业竞争能力和增长的潜力，特别是公司领先的AI技术实力又可以赋能远期业务增量，我们看好公司基本面的改善以及AI带来的估值弹性。基于SOTP估值法，给予2023年广告业务11倍的PE估值，参考国内云业务估值中枢（5倍PS），给予百度云5倍PS估值水平，加上公司持有的其他上市公司市值加总，得出每股161港币的估值，维持买入评级。 附录1：主要财务报表 损益表 资产负债表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。