个、银带动NBV同比超预期，龙头地位仍然稳固

2023年08月24日 ——中国人寿2023年中报点评 高超（分析师）gaochao1@kysec.cn证书编号：S0790520050001 吕晨雨（分析师）lvchenyu@kysec.cn证书编号：S0790522090002 投资评级：买入（维持） NBV同比高于此前预期，龙头地位稳固，维持“买入”评级 公司披露2023年中报，2023H1NBV同比+19.9%，高于我们此前预期；新准则下2023H1归母净利润361.5亿元、同比-8.0%，同比增速较Q1的+78.0%有所下降，主要系Q2权益市场波动较大拖累。考虑到公司代理人规模企稳，人均产能提升，储蓄型产品需求回暖，我们上调2023-2025年NBV预测至385.1/414.7/447.1亿元（调前373.9/394.2/437.0亿元），分别同比+7.0%/+7.7%/+7.8%，对应EV同比分别为+9.7%/+9.2%/+8.9%。考虑到权益市场波动较大，我们下调2023-2025年归母净利润预测至258.7/444.0/551.6亿元（调前532.5/579.9/586.8亿元），分别同比-19.4%/+71.6%/+24.2%，对应EPS分别为0.9/1.6/2.0元。公司为负债端表现超预期，代理人规模企稳叠加产能稳步提升，龙头地位相对稳固，当前股价对应2023-2025年PEV分别为0.7/0.7/0.6倍，维持“买入”评级。 个险率先企稳，银保借势起速，2023年NBV同比改善趋势有望延续 公司2023H1寿险保费收入4701亿元、同比+6.9%，新单保费1712亿元、同比+22.9%，其中首年期交保费974亿元、同比+22.0%，10年期及以上首年期交保费389.6亿元、同比+28.9%，期交结构有所改善。个险首年期交保费801亿元、同比+16.2%，其中10年期及以上389.5亿元、同比+28.9%，但个险margin同比下降1.5pct至27.0%，预计margin后续或随新定价产品上市销售有所回升。2023Q2末公司总销售人力72.1万人，个险销售人力66.1万人，环比下降0.2%，环比降幅缩窄，个险月人均产能同比提升38.1%，个险队伍有望率先实现企稳。同时，银保渠道受需求回暖及政策催化迎来快速发展，2023H1银保渠道长险首年保费同比+116.8%，其中期交+59.2%、趸交+223.7%，银保渠道新单保费占比同比提升11.6pct至30.9%。公司以职业化、专业化为目标转型升级个险队伍，银保渠道提速明显，叠加需求回暖，2023年NBV同比有望延续改善趋势。 数据来源：聚源 相关研究报告 《NBV同比高于预期，业绩、转型突显稳健—中国人寿2023年1季报点评》-2023.4.28 Q2权益市场波动拖累总投资收益率，承保利润贡献被动提升 新准则下年化总投资收益率受权益市场扰动环比下降0.88pct至3.33%，净投资收益率环比下降0.31pct至3.31%，总投资资产稳步增长至53866.7亿元。同时，由于权益市场拖累投资收益，新准则下公司2023H1承保利润占比环比提升24.2pct至69.6%，承保利润规模同比下降9.8%至260.5亿元。 《负债端龙头地位稳固，2023年NBV同比有望转正—中国人寿2022年报点评》-2023.3.30 风险提示：长端利率超预期下行；寿险需求超预期减弱。 《NBV同比降幅扩大但仍领先，开门红有望延续领跑—中国人寿2022年3季报点评》-2022.10.28 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn