盈利能力持续提升，预制菜增长动能充沛

——安井食品动态跟踪 核心观点 ⚫速冻产业反馈：经营分化，龙头韧性充足。近期我们参加了一系列速冻展会，反馈如下：1）经营端：参展企业和经销商普遍反馈今年行业竞争有所加剧、渠道内卷加大，据《冷冻食品》调查样本近半数经销商与终端上半年业绩同比下滑，但头部大商反馈更加积极，厂家经营分化亦加大，部分小厂压力显著，但龙头保持较快增长；2）渠道端：团餐渠道成为关键词，渠道精细化程度提升；3）产品端：各厂家仍加速布局预制菜，龙头不断完善产品矩阵、提升场景适配度。 1周1月3月12月绝对表现%-4.75-8.42-17.31-9.66相对表现%-2.45-6.75-11.990.46沪深300%-2.3-1.67-5.32-10.12 ⚫安井Q2主业稳健复苏，预制菜延续高增。公司23Q2实现营收37.04亿元/+26.1%yoy，归母净利润3.74亿元/+50.0%yoy，扣非归母净利润3.50亿元/+72.4%yoy。分产品，Q2菜肴/鱼糜/面米/肉制品/农副收入分别为13.49/9.93/6.63/5.70/1.20亿元，分别同比+54%/+14%/+4%/+17%/+111%，火锅料在B端复苏下稳健增长，面米主要受C端高基数影响，菜肴类受益于冻品先生、虾滑以及并表新柳伍保持高增。分渠道，Q2经销/商超/特通直营/电商/新零售收入分别为29.67/1.34/3.68/0.56/1.78亿元，分别同比+29%/-33%/+105%/+256%/-24%，商超新零售同比下降主要受个别KA客户调整和C端高基数影响。分区域，Q2华东/华北/华中/东北/华南/西北/西南地区收入分别为15.66/5.72/5.11/3.55/2.79/2.26/1.70亿元，分别同比+13%/+41%/+36%/+33%/+32%/+59%/+31%。 ⚫盈利能力持续提升，控费效果良好。23Q2公司归母净利率10.09%/+1.6pct yoy，扣非归母净利率9.44%/+2.5pct yoy，盈利能力持续提升。23Q2毛利率19.86%/-0.1pctyoy，今年以来油脂、蛋白等成本回落利好主业毛利率，但并表新柳伍、小龙虾价格下跌，整体毛利率同比微降，销售费用率4.93%/-0.8pct yoy，主要得益于规模效应及控制促销人员、广告等费用投入，管理费用率2.16%/-1.8pct yoy，主要得益于股份支付分摊费用减少，财务费用率-0.90%/-0.1pct yoy。 证券分析师谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520070001 ⚫顺势而为发力团餐、烧烤场景，丸之尊系列加速B端火锅料升级。公司将今年定位为餐饮大年，渠道端顺应餐饮细分、消费分层趋势，推进渠道扫盲、重点开拓团餐渠道，同时设立串烤项目部，重点以火山石烤肠和麦穗肠加强烧烤场景覆盖；产品端重点推出丸之尊2.0中高端B端产品、推动B端结构升级，同时C端推出锁鲜装4.0新品，安井小厨继续聚焦小酥肉和荷香糯米鸡。 证券分析师彭博pengbo3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522100001 盈利预测与投资建议 ⚫考虑到餐饮需求复苏和公司加强费用控制，我们小幅上调23-24年收入假设、下调销售费用率假设，同时考虑到预制菜高增、并表新柳伍的收入结构变化，小幅调低毛利率假设，预测2023-25年EPS为5.12/6.33/7.91元（调整前23-24年为4.69/5.97元），公司产能渠道布局清晰，现金流可预测性较强，FCFE模型下对应目标价198.53元，维持“增持”评级。风险提示 ⚫餐饮需求复苏不及预期；原材料大幅涨价；行业竞争加剧；产能扩张不及预期等。 盈利预测与投资建议 投资建议 考虑到餐饮需求复苏和公司加强费用控制，我们小幅上调23-24年收入假设、下调销售费用率假设，同时考虑到预制菜高增、并表新柳伍的收入结构变化，小幅调低毛利率假设，预测2023-25年EPS为5.12/6.33/7.91元（调整前23-24年为4.69/5.97元），公司产能渠道布局清晰，现金流可预测性较强，FCFE模型下对应目标价198.53元，维持“增持”评级。 风险提示 餐饮需求复苏不及预期；原材料大幅涨价；行业竞争加剧；产能扩张不及预期等。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。