公司简评报告：产品放量加速，盈利持续改善

买入（首次覆盖）报告原因：业绩点评 ——公司简评报告 证券分析师杜永宏S0630522040001dyh@longone.com.cn 投资要点 二季度业绩表现亮眼。2023上半年，公司实现营业收入1.42亿元，同比增长16.58%；归母净利润0.02亿元，同比增长44.60%；其中，Q2单季实现营业收入0.90亿元，同比增长35.83%；归母净利润0.11亿元，同比增长594.98%。公司第一季度受电生理带量采购实施前订货量减少的影响，销售收入同比有所下降；第二季度集中采购陆续落地执行，手术量快速提升，公司收入和利润端均实现快速增长。报告期内，公司销售毛利率与净利率分别为67.64%、1.52%，毛利率同比下降2.21pct、净利率同比提升0.29pct；其中，Q2单季公司销售毛利率为67.24%，同比下降3.1pct；销售净利率为12.76%，同比提升10.27pct；盈利能力逐渐提升。 国内国际市场快速放量。报告期内，国内市场方面，1）上半年电生理手术量快速提升，同比增长超过50%，公司三维手术累计超过4万例，累计覆盖医院900余家。2）公司开展福建集采执行工作，进行数据维护、配送勾选及三方签约等，截至目前已有20个省份正式执行集采政策。3）公司全面开展TrueForce®压力导管商业化推广，新品从今年2月上市后临床使用至今，已在26个省市完成了300余例压力指导下的射频消融手术。国外市场方面，上半年，国际市场实现营业收入同比增长超过60%，累计覆盖31个国家和地区；共计新增11款产品在4个国家及地区获得首次注册证，累计20款产品获得CE认证，4款产品获得FDA注册许可。 研发投入加大，高端新品即将上市。上半年公司研发投入达5372.81万元（+29.62%），占营业收入比重达到37.80%。公司在研项目中，1）有3个项目已递交注册申请，预计2023年取得NMPA注册证，分别是第四代三维心脏电生理标测系统、冷冻消融导管和冷冻消融系统。第四代Columbus®三维心脏电生理标测系统预计今年下半年获批；冷冻消融系列产品预计今年第三季度获批；2）有2个项目临床试验阶段，预计2025年获得NMPA注册证，分别是肾动脉射频消融系统和肾动脉射频消融导管。研发合作方面，公司就磁导航机器人在 中 国 的 技 术 创 新 与 商 业 应 用 ， 持 续 推 进 与Stereotaxis的 研 发 合 作 深 度 ， 已 完 成Columbus®三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，并已实现远程操控，具备支持远程手术的条件；与Stereotaxis共同研发的磁导航消融导管已完成型检测试。 相关研究 投资建议：公司是国产电生理龙头企业，随着国内电生理带量集采政策的落地、电生理手术量的不断增加，公司产品有望快速放量。公司研发投入持续加大，多个高端产品即将上市，市场前景可期。我们预计公司2023-2025年的营收分别3.44/4.82/6.53亿元，归母净利润为0.29/0.60/1.10亿元，对应EPS分别为0.06/0.13/0.23元，对应PS分别25.0/15.0/10.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发进展不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；政策风险。 正文目录 1.1.公司二季度业绩表现亮眼............................................................................ 51.2.国内国际市场快速放量................................................................................ 7 2.研发投入加大，高端新品即将上市............................................... 7 3.盈利预测....................................................................................... 8 3.1.收入假设及预测.......................................................................................... 83.2.估值分析..................................................................................................... 93.2.1.相对估值分析........................................................................................... 93.2.2.绝对估值分析......................................................................................... 10 5.风险提示..................................................................................... 10 图表目录 图1公司各类产品营收变化（万元）............................................................................................ 5图2 2022年公司产品营收占比...................................................................................................... 5图3公司营收及同比增速.............................................................................................................. 6图4公司归母净利润及同比增速................................................................................................... 6图5单季度营收情况（单位：亿元）............................................................................................ 6图6公司毛利率与净利率（%）................................................................................................... 7图7公司四项费用率（%）........................................................................................................... 7图8公司研发投入变化................................................................................................................. 8 表1公司在研项目情况（单位：元）............................................................................................ 8表2公司主营业务收入假设.......................................................................................................... 9表3可比公司一览......................................................................................................................... 9表4 FCFF估值计算参数............................................................................................................. 10 附录：三大报表预测值................................................................................................................ 11 1.微电生理：国产电生理龙头，盈利持续改善 公司成立于2010年，于2022年8月31日登陆科创板。公司是一家专注于电生理介入诊疗与消融治疗领域的高新技术企业。在心脏电生理领域，公司是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，亦是首个能够提供三维心脏电生理设备与耗材完整解决方案的国产厂商。 公司主营业务收入由导管类产品、设备类产品与其他产品构成。导管类主要包括标测类导管、三维消融导管和二维消融导管；设备类产品包括了Columbus®三维心脏电生理标测系统、OptimAblate®灌注泵和OptimAblate®心脏射频消融仪；其他产品类主要为针鞘类等附件类产品。2022年，公司导管类、设备类与其他产品三项收入分别为1.66亿元、0.42亿元、0.50亿元，占比分别为63.81%、16.01%、19.11%。 资料来源：IFinD，东海证券研究所 资料来源：IFinD，东海证券研究所 1.1.公司二季度业绩表现亮眼 Q2单季收入和利润端表现亮眼。公司近年来营收持续快速增长，2018-2022年公司营收从0.84亿增长至2.60亿，CAGR为32.60%；归母净利润从-0.02亿增长至0.03亿，逐渐扭亏为盈。2023上半年，公司实现营业收入1.42亿元，同比增长16.58%；归母净利润0.02亿元，同比增长44.60%；其中Q2单季实现营业收入0.90亿元，同比增长35.83%；归母净利润0.11亿元，同比增长594.98%。报告期内，第一季度，受电生理省际联盟集中带量采购实施前经销商订货量减少的影响，公司销售收入同比有所下降；第二季度，随着公司产品市场渗透率持续提升，集中采购陆续落地执行，手术量快速提升，公司收入和利润端均实现快速增长。 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 毛利率下降，净利率提升。2023上半年公司销售毛利率与净利率分别为67.64%、1.52%，毛利率同比下降2.21pct、净利率同比提升0.29pct；其中，Q2单季销售毛利率为67.24%，同比下降3.1pct；销售净利率为12.76%，同比提升10.27pct；盈利能力逐渐提升。公司毛利率下降可能是国内电生理带量集采政策开始执行，公司入选产品价格降低所致；净利率提升的原因是公司提效控费，利润增长显著。期间费用率方面，销售、管理、财务、研发费用率分别为34.98%、10.94%、-2.49%、28.57%，销售和研发费用率分别比去年同期提升6.99、1.30pct；管理和财务费用率分别比去年同期下降3.10pct、0.06pct。销售费用率提升主要是因为公司销售规模增长，销售团队人工成本和营销成本相应增长，此外，上年同期受疫情影响，部分地区销售活