弱复苏下业绩承压，成本优势显龙头地位

海螺水泥(600585) /水泥 /公司点评 /2023.08.22 请阅读最后一页的重要声明！ 弱复苏下业绩承压，成本优势显龙头地位 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2023-08-21 收盘价(元) 25.52 流通股本(亿股) 52.99 每股净资产(元) 34.32 总股本(亿股) 52.99 最近12月市场表现 分析师 毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1. 《行业回暖利润率改善，高分红高股息价值凸显 》 2023-04-27 2. 《行业底部业绩承压，静待23年景气回暖》 2023-03-29 3. 《 需疲本高Q3业绩承压，静待行业触底反弹 》 2022-10-28 ❖ 事件：公司2023H1营收654.36亿元，同比上升16.28%；归属净利润64.68亿元，同比下降34.26%；扣非后归母净利润61.58亿元，同比下降33.77%。其中，Q2季度公司营收340.68亿元，同比上升10.57%；归属净利润39.18亿元，同比下降20.30%；扣非后归母净利润40.03亿元，同比下降15.28%。 ❖ 需求弱复苏，量略增而价跌，业绩承压下滑。需求端，疫情政策优化、基建保持高增速等积极影响下，2023H1行业产量7.81亿吨，同比增长0.19%，而公司方面，2023H1销量为1.34亿吨，同比上升3.0%；而价格方面，2023H1全国水泥均价同比下滑15.68%，公司产品均价为326.28元/吨，同比下降9.79%，价减超过量增，2023H1公司主营业务同比下降7.08%。成本方面，2023H1煤炭价格环比下降22.59%，成本下降带来公司盈利能力持续改善，2023H1毛利率为19.43%，同比下降9.04pct，净利率为10.40%，同比下降7.65pct，归母净利润同比下降34.26%。 ❖ 稳增长政策逐步落地，行业价格或企稳回升，带动公司盈利回升。短期看，夏季极端天气影响逐步消弭，下游施工或恢复正常，水泥价格有望企稳回升；且目前水泥均价处于近5年的低位，随着需求释放，行业协同有望重新建立，产品价格或回归此前区间。中期看，城中村改造、旧改以及地产政策宽松带来的影响有望逐步落地，带动企业盈利中枢上升。 ❖ 高分红高股息，凸显投资价值。公司自2002年上市以来，累计分红超730亿元，已20年实施分红计划，分红率超30%。2022年公司进一步提高分红比例，计划派发现金红利1.48元（含税）/股，现金红利总额78.43亿元（含税），占2022年归母净利润比例50.08%（2021年同期为37.91%）。截止2023年8月21号，以2022年每股分红计算，公司股息率达5.80%，投资价值凸显。 ❖ 全产业链布局增强竞争力，拓展新能源迎低碳。近年来，公司全面统筹主业发展和上下游产业链延伸，进一步提升公司市场竞争力，2023 年公司计划资本性支出193.18亿元，预计全年新增熟料产能（海外）180 万吨、水泥产能1020万吨、骨料产能4020万吨、商品混凝土产能780万立方米。同时公司以绿色低碳可持续发展为目标，不断加大减污降碳、节能降耗研发投入，推动生产线综合能效提升技改，跟进行业碳减排技术发展，推进新能源产业发展，截止2023H1公司光伏装机量513MW，进一步完成低碳发展目标。 ❖ 投资建议：我们预计2023-2025年公司分别实现归母净利润162.06/182.89/ 200.91亿元，同比增长3.5%/12.8%/9.9%，最新收盘价对应PE为8.3/7.4 /6.7x，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：区域协同破裂；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 -25%-20%-15%-10%-5%0%海螺水泥沪深300水泥 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 167960 132022 141767 151588 158107 收入增长率(%) -4.7 -21.4 7.4 6.9 4.3 归母净利润(百万元) 33268 15661 16206 18289 20091 净利润增长率(%) -5.4 -52.9 3.5 12.8 9.9 EPS(元/股) 6.3 3.0 3.1 3.5 3.8 PE 6.4 9.3 8.3 7.4 6.7 ROE(%) 18.1 8.5 8.4 8.7 8.7 PB 1.2 0.8 0.7 0.6 0.6 数据来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 167959.69 132021.55 141766.94 151587.89 158106.78 成长性 减:营业成本 118184.88 103897.17 113260.25 120931.93 125162.57 营业收入增长率 -4.7% -21.4% 7.4% 6.9% 4.3% 营业税费 1243.53 966.96 942.56 954.51 965.71 营业利润增长率 -6.9% -54.8% 7.8% 13.0% 10.0% 销售费用 3408.48 3327.49 2827.67 2609.00 2639.60 净利润增长率 -5.4% -52.9% 3.5% 12.8% 9.9% 管理费用 5079.98 5561.33 6283.70 6363.41 6438.04 EBITDA增长率 -4.3% -48.1% -1.1% 13.2% 9.2% 研发费用 1327.25 2011.32 1570.93 1590.85 1609.51 EBIT增长率 -6.1% -57.4% 3.0% 16.1% 10.6% 财务费用 -1314.94 -1651.20 -1864.55 -1800.52 -2021.16 NOPLAT增长率 -5.8% -55.6% -2.0% 16.1% 10.6% 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 13.5% 7.1% 4.3% 8.5% 8.6% 加:公允价值变动收益 591.22 -457.72 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 13.8% 2.2% 4.5% 9.2% 9.2% 投资和汇兑收益 1402.02 1350.68 1400.00 1400.00 1400.00 利润率 营业利润 43106.26 19473.67 21000.60 23738.70 26112.52 毛利率 29.6% 21.3% 20.1% 20.2% 20.8% 加:营业外净收支 1007.42 540.99 698.60 748.53 787.64 营业利润率 25.7% 14.8% 14.8% 15.7% 16.5% 利润总额 44113.68 20014.67 21699.20 24487.23 26900.16 净利润率 20.3% 12.2% 11.7% 12.4% 13.1% 减:所得税 9949.43 3874.76 5054.86 5704.34 6266.44 EBITDA/营业收入 27.2% 18.0% 16.5% 17.5% 18.4% 净利润 33267.56 15660.75 16206.49 18288.78 20090.93 EBIT/营业收入 23.6% 12.8% 12.3% 13.4% 14.2% 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 运营效率 货币资金 69558.51 57865.70 87250.30 92644.02 136648.37 固定资产周转天数 145 224 214 204 199 交易性金融资产 24278.57 10754.92 2691.03 -5372.87 -15256.68 流动营业资本周转天数 54 63 -1 26 -34 应收帐款 2377.08 5637.34 -1079.20 6858.32 44.71 流动资产周转天数 269 293 284 318 345 应收票据 7988.75 8591.79 5462.44 10282.09 7035.34 应收帐款周转天数 4 11 6 7 8 预付帐款 1187.37 3003.02 2513.04 2464.54 2981.86 存货周转天数 26 37 27 30 31 存货 9896.17 11678.99 5342.29 14850.16 7049.84 总资产周转天数 463 647 629 626 650 其他流动资产 807.23 1823.87 2393.93 2963.98 3682.90 投资资本周转天数 443 603 586 594 618 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 18.1% 8.5% 8.4% 8.7% 8.7% 长期股权投资 5562.70 6792.65 6792.65 6792.65 6792.65 ROA 14.4% 6.4% 6.4% 6.6% 6.8% 投资性房地产 76.36 73.41 73.41 73.41 73.41 ROIC 15.1% 6.3% 5.9% 6.3% 6.4% 固定资产 66521.77 81181.92 83157.11 84828.30 86195.49 费用率 在建工程 7273.46 8387.07 8387.07 8387.07 8387.07 销售费用率 2.0% 2.5% 2.0% 1.7% 1.7% 无形资产 18240.33 32038.33 32038.33 32038.33 32038.33 管理费用率 3.0% 4.2% 4.4% 4.2% 4.1% 其他非流动资产 3657.88 3617.18 3617.18 3617.18 3617.18 财务费用率 -0.8% -1.3% -1.3% -1.2% -1.3% 资产总额 230555.68 243976.42 251366.81 275488.27 295505.66 三费/营业收入 4.3% 5.5% 5.1% 4.7% 4.5% 短期债务 3289.75 10037.36 10537.36 11037.36 11537.36 偿债能力 应付帐款 6764.69 6781.36 5466.86 8086.77 6540.49 资产负债率 16.8% 19.7% 18.5% 18.8% 17.4% 应付票据 63.00 211.70 -91.75 262.51 -49.11 负债权益比 20.2% 24.5% 22.7% 23.2% 21.0% 其他流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 3.78 2.98 3.23 3.34 3.84 长期借款 3747.69 9688.65 9688.65 9688.65 9688.65 速动比率 3.42 2.52 2.93 2.83 3.49 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 118.96 32.25 16.95 18.76