23Q2营收环比大增，二期项目有序推进

公司发布2023年半年度报告，公司2023H1实现营业收入9.83亿元，同比减少13.46%；实现归属于母公司所有者净利润-0.79亿元，同比减少168.62%；预计实现扣非归母净利润-1.14亿元，同比下降220.77%。 稼动率稳定回升，23Q2营收环比大幅增长： 公司2023H1业绩较上年同期有所下滑，主要系全球终端市场需求依旧较为疲软，下游需求复苏不及预期；同时，公司二期项目建设有序推进，人员支出及二期筹建费用增加，使得管理费用同比增长84.94%。从Q2单季度来看，2023Q2公司实现营收5.58亿元，同比增加0.55%，环比增加31.42%。23Q2单季度业绩环比大幅增长，主要系下游需求有所回暖，公司稼动率呈稳定回升趋势。从盈利能力来看，2023Q2毛利率环比增加6.68pct至15.07%，盈利能力环比大幅回升。 二期项目有序推进，持续加大研发投入： 公司二期布局主要包括Bumping、晶圆级封装、倒装类产品以及部分车规、工规的产品线，并积极探索chiplet的布局和具体应用。目前二期项目扩产稳步推进，公司自有资金投资的Bumping及CP项目实现通线，正在积极开发Fan-in/Fan-out、2.5D/3D等晶圆级封装技术、高密度系统级封装技术、大尺寸FC-BGA封装技术等。公司坚持中高端先进封装定位，持续加大研发投入，2023年上半年研发投入达到6160.24万元，占营业收入的比例为6.27%，预计随着公司二期项目的有序推进，公司竞争力与市场地位将进一步提高。 积极布局汽车电子与射频通信领域，拓展头部客户： 公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及Tier 1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品量产并通过终端客户认证，已经批量出货；在客户群方面，公司在深化原有客户群合作的基础上，积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内的客户群体，为公司后续发展奠定基础。 投资建议： 我们预计公司2023年-2025年的收入分别为25.04亿元、29.99亿元、36.53亿元，归母净利润分别为1.69亿元、2.54亿元、3.83亿元，给予“买入-A”。参考国内同行长电科技、通富微电、华天科技2023年的平均PE32.33倍,考虑到公司专注于先进封装领域，毛利率相对较高，给予公司2023年PE80.00X的估值,对应目标价32.80元。 风险提示：下游需求衰减风险，市场竞争加剧风险，技术研发不及预期风险。 公司概况 甬矽电子成立于2017年，于2022年在上海证券交易所上市。公司主要从事集成电路的封装和测试业务。公司成立之初就聚焦集成电路封测业务中的先进封装领域，车间洁净等级、生产设备、产线布局、工艺路线、技术研发、业务团队、客户导入均以先进封装业务为导向，公司全部产品均为中高端先进封装形式，封装产品主要包括“高密度细间距凸点倒装产品（FC类产品）、系统级封装产品（SiP）、扁平无引脚封装产品（QFN/DFN）、微机电系统传感器（MEMS）”4大类别。公司自2017年成立以来，凭借出色的产品质量控制和服务能力，在短时间内迅速形成量产并进入恒玄科技、晶晨股份、联发科等顶尖集成电路设计企业供应链，特别在射频芯片封测领域具备较强的竞争力。 图1.甬矽电子产品布局 从公司财务数据来看，得益于集成电路国产化、智能化以及5G、新基建等新兴应用的驱动、下游客户旺盛的市场需求以及公司市场地位和品牌形象的提升，公司营业收入、营业毛利逐年稳定上升。2020-2022年，公司营业收入分别约为7.48亿元、20.55亿元和21.77亿元，归母净利润分别为0.28亿元、3.22亿元、1.38亿元。公司2022年营收缓慢增长主要系在市场需求减弱、行业整体进入去库存周期等不利因素的情况下，公司持续优化客户结构，与多家细分领域头部客户建立战略合作伙伴关系。公司2019年-2021年，主营业务毛利率逐年稳步上升，2022年毛利率有所下降主要系国内消费电子等市场需求萎缩，公司部分产品的销售单价有所下降，SiP类产品、QFN类产品毛利率有所下降。 2023年H1公司实现营业收入9.83亿元，同比-13.46%；归母净利润-0.79亿元，较去年同比-168.62%；扣非归母净利润-1.14亿元，较上年同比-220.77%。公司H1业绩下滑主要系2023H1，终端市场整体延续了2022年下半年的疲软状态，下游客户整体处于库存调整状态，整体订单仍较为疲软。从盈利能力来看，受1月份春节假期、订单整体下滑等影响，公司整体产能利用率有所下滑，Q1毛利率环比-13.52%至8.39%，但得益于公司积极开拓市场，2023Q2毛利率环比增加6.68pct至15.07%，盈利能力环比大幅回升。此外，公司二期项目有序推进，公司人员规模持续扩大，人员支出及二期筹建费用增加，使得23H1归母净利润同比下滑168.62%。 图2.甬矽电子毛利率及净利率 图3.甬矽电子营业收入及归母净利润（单位：百万元） 从公司营收结构来看，2022年系统级封装产品（SIP）实现销售收入122,524.49万元，较上年同期增长7.93%，销售成本同比增长25.16%，毛利率同比下降10.45个百分点。扁平无引脚封装产品（QFN/DFN）实现销售收入63,184.17万元，较上年同期减少10.10%，销售成本同比增加11.31%，毛利率同比下降16.92个百分点。高密度细间距凸点倒装产品（FC类产品）实现销售收入29,206.06万元，较上年同期增长58.64%，销售成本同比增长66.82%，毛利率同比下降3.36个百分点。微电机系统传感器（MEMS）实现销售收入537.12万元，较上年同期减少70.54%，销售成本同比减少74.56%，毛利率同比上升13.12个百分点。 图4.甬矽电子2022年营收结构 Chiplet模式能满足现今高效能运算处理器的需求，而SiP等先进封装技术是Chiplet模式的重要实现基础。公司在SiP领域具备丰富的技术积累，通过实施晶圆凸点产业化项目布局“扇入型封装”（Fan-in）、“扇出型封装”（Fan-out）、2.5D、3D等晶圆级和系统级封装应用领域，并为进一步拓展异构封装领域打下基础。。同时，公司已经掌握了系统级封装电磁屏蔽（EMI Shielding）技术、芯片表面金属凸点（Bumping）技术，并积极开发7纳米以下级别晶圆倒装封测工艺、高密度系统级封装技术、硅通孔技术（TSV）等，为Chiplet技术储备了充足的技术基础。 图5.甬矽电子封测技术发展 盈利预测与估值分析： 盈利预测： 公司主营业务为集成电路封装测试业务，考虑到下游需求旺盛以及公司的产能投放进度，我们预计2023年~2025年分别实现营收25.04亿元、29.99亿元、36.53亿元，同比增速为15.00%、19.80%、21.80%；预计毛利率分别为23.50%、24.00%、25.00%，对应归母净利润分别为1.69亿元、2.54亿元、3.83亿元。 估值分析： 甬矽电子是国内集成电路封装测试领先企业，考虑到长电科技、通富微电与华天科技为国内封测龙头企业，选取长电科技、通富微电、华天科技几家企业作为同行业可比公司。参考国内同行长电科技、通富微电、华天科技2023年的平均PE32.33倍,考虑到公司专注于先进封装领域，毛利率相对较高，给予公司2023年PE80.00X的估值,对应目标价32.80元。给予“买入-A”评级。 可比公司估值表 2023/8/18股价（元） 市值（亿元） 每股盈利 PE（倍） 公司名称 股票代码 2023/8/18 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 长电科技通富微电华天科技可比公司平均甬矽电子 600584.SH 002156.SZ 002185.SZ 30.40 18.87 8.88 543.26 285.55 284.56 1.82 0.33 0.24 1.95 0.46 0.22 2.12 0.69 0.35 2.36 1.16 0.42 16.70 57.18 37.00 15.59 41.02 40.36 14.34 27.35 25.37 12.88 16.27 21.14 32.33 688362.SH 121.16 风险提示： 下游需求衰减风险，市场竞争加剧风险，技术研发不及预期风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表