请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月20日买入福耀玻璃（600660.SH）二季度毛利率同环比提升，汽车玻璃产品量价双升核心观点公司研究·财报点评汽车·汽车零部件证券分析师：唐旭霞联系人：杨钐0755-819818140755-81982771tangxx@guosen.com.cnyangshan@guosen.com.cnS0980519080002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价37.63元总市值/流通市值98205/98205百万元52周最高价/最低价41.58/32.16元近3个月日均成交额312.30百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《福耀玻璃（600660.SH）-一季度营收同比增长8%，汽车玻璃单车价值量持续提升》——2023-04-28《福耀玻璃（600660.SH）-单四季度营收同比增长19%，汽车玻璃量价双升》——2023-03-17《福耀玻璃（600660.SH）-单四季度净利润同比增长49%-106%，汽车玻璃产品量价双升》——2023-01-19《福耀玻璃（600660.SH）-单三季度净利润同比增长84%，汽车玻璃量价双升》——2022-10-21《福耀玻璃（600660.SH）-高附加值新品周期与产能新一轮扩张周期共振》——2022-08-312023Q2公司收入增速超越行业，汇兑收益影响下净利润同比增长27%。公司23Q2实现营收79.79亿，同比增长25.53%，环比增长13.14%，实现归母净利润19.22亿，同比增长27.21%，环比增长110.14%，扣汇兑口径的归母净利润为12.03亿元，同比增长38.81%，环比增长16.42%。2023年上半年，若扣除海运费降价、能源涨价、纯碱涨价等因素影响，公司利润总额同比增长25.89%。总结来看，公司2023Q2营收同比+26%，超越汽车行业产量增速1pct，营收超越行业的原因预计主要系汽车玻璃ASP同比提升所致。2023Q2，因汇率波动产生汇兑收益人民币7.18亿元，净利润表现创新高。规模效应叠加海运费下降，公司2023Q2盈利能力同环比双升。公司2023Q2毛利率为34.97%，同比提升2.33pct，环比提升1.78pct；2023Q2净利率为24.09%，同比提升0.33pct，环比提升11.12pct。公司2023Q2毛利率同环比改善的原因预计与营收增长带来的规模效应、海运费下降有关。高附加值新品周期叠加产能新一轮扩张周期，汽车玻璃产品量价双升。量端，2022年，公司汽车玻璃销量127.14百万平方米，按每辆车4平米玻璃折算，相当于装配了3179万辆汽车，22年全球汽车销量7839万辆，测算公司汽车玻璃全球市占率40.6%，同比+3.7pct。此前福耀公告，1）拟对福耀美国加投资6.5亿美元，扩建镀膜汽车玻璃、浮法玻璃等；2）合作郑州政府，规划全产业链布局；3）增资6亿人民币建设福清镀膜汽车玻璃、钢化夹层边窗生产线等。2023年，公司预计资本支出人民币63.77亿元，同比+107%。价端，汽玻单平米价格由2016年的152.4元持续提升至2022年的201.3元，CAGR为4.7%，2023H1，智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃、化学钢化玻璃等高附加值产品占比同比上升10.08pct。伴随天幕玻璃、HUD玻璃等高附加值玻璃的渗透，我们测算汽车玻璃行业单车价值量2020-2025年CAGR预计8%-15%。风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和SAM整合进度。投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司作为全球汽车玻璃龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃用量（面积）增长，从4平米到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等），从600元提升至2000元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业ASP提升有望加速。考虑到汇兑损益的影响，我们上调盈利预测，预计23-25年营收327/379/439亿（原23-25年预计320/381/435亿），23-25年归母净利润分别56/61/73亿（原23-25年预计49/59/71亿），对应PE分别18/16/14x，维持买入评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)23,60328,09932,66137,86843,912(+/-%)18.6%19.0%16.2%15.9%16.0%净利润(百万元)31464756562660947276(+/-%)21.0%51.2%18.3%8.3%19.4%每股收益（元）1.211.822.162.342.79EBITMargin17.7%16.4%18.3%18.8%19.6%净资产收益率（ROE）12.0%16.4%18.0%18.1%19.9%市盈率（PE）31.220.717.516.113.5EV/EBITDA19.218.315.113.211.3市净率（PB）3.733.393.142.912.68资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023Q2公司收入同比增长26%，净利润创历史新高。福耀玻璃2023H1实现营收150.31亿（同比+16.49%），实现归母净利润28.36亿（同比+19.07%），汇兑收益5.99亿元，上年同期汇兑收益为5.09亿元，扣汇兑口径的归母净利润为22.37亿（同比+19.43%）。2023H1，公司利润总额33.20亿元，同比+24.36%，若扣除以下因素，23H1利润总额同比增长25.89%：1）本报告期汇兑收益人民币5.99亿元，上年同期汇兑收益人民币5.09亿元，使利润总额比上年同期增加人民币0.90亿元；2）海运费降价影响成本减少，使利润总额比上年同期增加人民币1.53亿元；3）能源涨价影响成本增加，使利润总额比上年同期减少人民币1.14亿元；4）纯碱涨价影响成本增加，使利润总额比上年同期减少人民币0.38亿元。拆单季度看，公司23Q2实现营收79.79亿（同比+25.53%，环比+13.14%），实现归母净利润19.22亿（同比+27.21%，环比+110.14%），扣汇兑口径的归母净利润为12.03亿元（同比+38.81%，环比+16.42%），扣汇兑口径的利润总额为14.88亿（同比+55.09%，环比+20.69%）。总结来看，公司2023Q2营收同比+26%，超越汽车行业1ct（23Q2国内汽车产量同比+24.8%），营收超越行业的原因预计主要系汽车玻璃ASP同比提升所致。2023Q2，因汇率波动产生汇兑收益人民币7.18亿元，净利润表现创新高。图1：福耀玻璃营业收入及同比增速图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：福耀玻璃归母净利润及同比增速图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司2023Q2毛利率环比+2pct，净利率环比+11pct。2023H1公司毛利率为34.1%， 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3同比-0.1pct，净利率为18.9%，同比+0.4pct。拆单季度看，公司2023Q2毛利率为34.97%，同比+2.33pct，环比+1.78pct；2023Q2净利率为24.09%，同比+0.33pct，环比+11.12pct。公司2023Q2毛利率同环比改善的原因预计与营收增长带来的规模效应，海运费下降有关。图5：福耀玻璃毛利率和净利率图6：福耀玻璃单季度毛利率和净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2023Q2公司四费率同比-1.47pct。公司2023H1四费率为11.41%，同比-2.03pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.51/7.59/-4.87/4.18%，同比变动-0.26/-0.15/-1.49/-0.14pct。拆单季度看，公司2023Q2四费率为6.25%，同比-1.47pct，环比-11.01pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别4.24/7.47/-9.57/4.10%，同比变动-0.79/-0.41/+0.13/-0.40pct，环比变动-0.58/-0.26/-10.01/-0.17pct。图7：福耀玻璃四项费用率变化情况图8：福耀玻璃单季度四项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2023Q2福耀营收增速超国内汽车行业1pct。2013年以来，福耀玻璃年度营收增速和分季度营收增速波动走向大体和国内车市行业一致，其营收增速绝对值基本维持一定程度高于行业，2023Q2国内汽车行业产量同比增加24.8%，公司营收同比增加25.5%，表现超国内汽车行业1pct。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速年度对比图10：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速季度对比资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理量端：开启新一轮产能扩张周期，全球市占率有望持续提升2022年，公司汽车玻璃销量127.14百万平方米，按每辆车4平米玻璃折算，相当于装配了3179万辆汽车，参考marklines数据，2022年全球汽车销量7839万辆，测算公司汽车玻璃全球市占率40.6%，同比+3.7pct。表1：福耀汽车玻璃销量和全球市占率情况201720182019202020212022汽车玻璃销量（百万平方米）112.64117.66109.09103.21118.46127.14YOY4.46%-7.28%-5.39%14.78%7.33%每辆车使用玻璃平米数444444装配汽车销量（万辆）28162941.52727.252580.252961.53178.5全球汽车销量（万辆）9265.859265.458902.467705.708040.627839.31公司汽车玻璃全球市占率30.39%31.75%30.63%33.48%36.83%40.55%资料来源：公司公告，marklines，国信证券经济研究所整理（注：1、全球汽车销量参考marklines数据；2、按每辆车使用4平米折算公司汽车玻璃装配的汽车销量，测算数据仅供参考）当前公司汽车玻璃产能基地覆盖国内、美国、俄罗斯，其中国内现有产能3550万套，美国现有产能550万套（15%研发产能），俄罗斯现有产能130万套。根据公司公告，公司后续将在美国、郑州、福清继续扩建汽车玻璃产能。当前公司浮法玻璃产能基地覆盖国内、美国，其中国内现有产能135万吨，美国产能26万吨。根据公司公告，公司后续将在美国扩建浮法玻璃/光伏玻璃产能。表2：福耀玻璃国内汽车玻璃现有产能基地汽车玻璃基地投产时间下游辐射的主要汽车产业群基地产能（万套/年）福清本部1987年出口市场、金龙、东南汽车等400福耀长春2001年一汽系、沈阳金杯系、哈飞汽车等300福耀重庆2002年长安系（自主系、长安福特、长安铃木）、红岩汽车等600福耀上海2003年上海系（上海通用、上海大众等），南汽系、路虎、吉利汽车等300广州福耀2007年广州本田、广州丰田、东风日产、自主品牌等450福耀湖北2009年东风神龙、东风日产、东风本田、江淮、奇瑞、江铃、长丰、昌河等250郑州福耀2013年郑州日产、郑州宇通、奇瑞、海马等300福耀沈阳2015年一汽系、华晨系、沈阳金杯系、哈飞汽车等150 请务必阅读