二季度TOPCon电池量利齐升，产能建设加速推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年08月18日增持晶科能源（688223.SH）-2023年中报点评二季度TOPCon电池量利齐升，产能建设加速推进核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：李恒源010-88005313021-60875174wangweiqi2@guosen.com.cnlihengyuan@guosen.com.cnS0980520080003S0980520080009联系人：李全021-60375434liquan2@guosen.com.cn基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价10.45元总市值/流通市值104500/20482百万元52周最高价/最低价19.35/10.32元近3个月日均成交额650.22百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《晶科能源（688223.SH）-N型TOPCon规模化出货，技术红利开始显现》——2022-11-01《晶科能源（688223.SH）-组件出货高速增长，盈利能力稳中有升》——2022-08-28《晶科能源（688223.SH）-产能扩张提速，盈利能力提升》——2022-04-30《晶科能源（688223.SH）-全球领先的光伏组件商，N型量产加强竞争优势》——2022-03-07公司2023H1实现净利润38.4亿元，同比+325%。公司2023H1实现营收536.2亿元，同比+61%；实现归母净利润38.4亿元，同比+325%；毛利率为15.18%，同比+4.93pct。公司2023Q2实现营收304.7亿元，同比+63%、环比+32%；实现归母净利润21.8亿元，同比+334%、环比+32%；毛利率为16.23%，同比+5.03pct、环比+2.44pct。N型产品占比稳步走高，二季度组件业务量利齐升。公司2023H1光伏组件出货约30.8GW，同比增长近70%；Q2组件出货约17.8GW，环比增长超36%。公司2023H1N型组件出货约16.4GW，占总出货量53%左右；估计Q2N型组件出货量超10GW，环比+70%以上，N型组件占总出货量的58%左右，环比+12.2pct。2023Q2N型产品占比提升推动组件盈利能力增长，我们估计公司2023Q2组件单瓦扣非净利近0.13元，环比增长0.03元。展望下半年，我们预计在原材料价格趋稳和终端需求释放的推动下，2023Q3公司组件出货量有望达到19-21GW，环比增长超7%。同时，公司上调2023年组件出货目标，预计出货达到70-75GW，同比增长超60%，其中N型组件出货占比达到近6成。公司产能建设持续加速。截止2023年6月末，公司已经投产55GWN型电池产能。公司预计2023年末硅片/电池/组件产能分别达到85/90/110GW，其中N型电池产能占比预计超75%，产能建设明显加速。此外，公司2023年底还将在东南亚拥有超12GW的硅片、电池片及组件垂直一体化产能，并且积极关注美国佛罗里达1GWN型组件在内的海外扩产机会。公司发布股份回购方案，彰显长期发展信心。8月15日，公司公告拟以集中竞价交易方式回购公司股份，回购股份未来将用于员工持股计划或股权激励。公司此次回购拟使用资金总额在3-6亿元之间（回购数量约占总股本的0.16-0.32%），回购价格不超过18.85元（8月15日收盘价为10.42元）。风险提示：原材料价格剧烈波动；行业竞争加剧风险；需求不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。基于公司N型产品持续放量以及产能建设加速推进，我们上调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为77.80/90.68/110.45亿元（原预测2023-2024年净利润为54.7/70.8亿元），同比+165/+17/+22%，EPS分别为0.78/0.91/1.10元，当前PE为13/12/9倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4057082676106614106930122275(+/-%)20.5%103.8%29.0%0.3%14.4%净利润(百万元)114129367780906811045(+/-%)9.6%157.2%165.0%16.6%21.8%每股收益（元）0.110.290.780.911.10EBITMargin6.3%3.8%9.5%10.9%11.7%净资产收益率（ROE）8.8%14.6%25.8%24.5%24.8%市盈率（PE）91.635.613.411.59.5EV/EBITDA39.231.014.111.29.0市净率（PB）7.73.93.12.62.1资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司2023H1实现营收536.2亿元，同比+61%；实现归母净利润38.4亿元，同比+325%；毛利率为15.18%，同比+4.93pct。公司2023Q2实现营收304.7亿元，同比+63%、环比+32%；实现归母净利润21.8亿元，同比+334%、环比+32%；毛利率为16.23%，同比+5.03pct、环比+2.44pct。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司期间费用率同比明显下降。公司2023H1期间费用率为3.97%，同比-2.38pct，对应销售/管理/研发/财务费率分别为2.12%（+0.04pct）、2.09%（-0.63pct）、1.53%（-0.03pct）、-1.77%（-1.75pct），财务费用率下降主要系汇兑收益增加所致。公司2023H1末存货为200.86亿元，较2022年末增加26.36亿元。公司2023H1计提资产减值损失12.46亿元（Q2计提13.79亿元），其中针对存货跌价损失等计提6.82亿元、针对小尺寸光伏产品设备计提减值5.53亿元。公司2023H1计提信用减值损失0.20亿元。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理组件出货量持续提升，N型产品占比稳步走高。公司2023H1光伏组件出货约30.8GW，同比增长近70%；Q2组件出货约17.8GW，环比增长超36%。公司2023H1N型组件出货约16.4GW，占总出货量53%左右；估计Q2N型组件出货量超10GW，环比+70%以上，N型组件占总出货量的58%左右，环比+12pct以上。展望下半年，我们预计在原材料价格趋稳和终端需求释放的推动下，2023Q3公司组件出货量有望达到19-21GW，环比增长超7%。公司上调2023年组件出货目标，预计出货达到70-75GW，同比增长超60%，其中N型组件出货占比达到近6成。图7：公司组件出货量情况（GW）资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理公司二季度盈利能力环比持续提升。2023Q2N型产品出货占比提升推动组件盈利能力持续增长，我们估计公司2023Q2单瓦扣非净利近0.13元，环比增长0.03元。在N型组件占比稳步走高的状态下，下半年公司盈利能力有望保持相对稳定。公司产能建设持续加速。截止2023年6月末，公司已经投产55GWN型电池产能。公司预计2023年末硅片/电池/组件产能分别达到85/90/110GW，其中N型电池产能占比预计超75%，产能建设明显加速。此外，公司到2023年底还将在东南亚拥有超12GW的硅片、电池片及组件垂直一体化产能，并且积极关注美国佛罗里达1GWN型组件在内的海外扩产机会。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4公司发布定增预案，募集资金加码山西一体化基地建设。8月14日，公司发布定增预案，拟向不超过35名特定对象，募集约97亿元，用于：1）山西晶科28GWN型高效组件项目，总投资26.1亿元，拟使用募集资金12亿元，项目建设周期12个月；2）山西晶科28GW硅片切片与电池片项目，总投资67.4亿元，拟使用募集资金40亿元，项目建设周期12个月；3）山西晶科28GW单晶拉棒切方项目，总投资29.6亿元，拟使用募集资金20亿元，项目建设周期12个月；4）补充流动资金，拟使用募集资金25亿元。公司山西一体化基地共规划产能56GW，一二期合计28GW项目有望2024年内建成投产。公司发布股份回购方案，彰显长期发展信心。8月15日，公司公告，拟以集中竞价交易方式回购公司股份，回购股份将在未来用于员工持股计划或股权激励。公司此次回购拟使用资金总额在3-6亿元之间（回购数量约占公司总股本的0.16-0.32%），回购价格不超过18.85元（8月15日收盘价为10.42元）。投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级基于公司N型产品持续放量以及产能建设加速推进，我们上调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为77.80/90.68/110.45亿元（原预测2023-2024年净利润为54.7/70.8亿元），同比+165/+17/+22%，EPS分别为0.78/0.91/1.10元，当前PE为13/12/9倍，维持“增持”评级。表1：可比公司估值表（2023年8月16日）代码公司简称股价总市值亿元EPSPE投资评级2023E2024E2025E2023E2024E2025E688223晶科能源10.451,045.000.780.911.1013.4311.529.46增持601012隆基绿能27.942,118.242.533.153.6211.048.877.72增持688599天合光能34.57751.403.434.495.5510.087.706.23买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理与预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物1840919985200002000020000营业收入4057082676106614106930122275应收款项1113720950175261699218425营业成本35135740378961787688100394存货净额1325017450184141561617878营业税金及附加119218357396404其他流动资产25154694448143845020销售费用8912166223523522262流动资产合计4767967247620625859463180管理费用11331914240726732690固定资产1949131924428765158652545研发费用7161199188121392201无形资产及其他11461511142713431259财务费用1062(234)(398)706781其他长期资产42403813533153476114投资收益227(51)13800长期股权投资3151145114511451145资产减值及公允价值变动(460)(919)(1266)(200)(200)资产总计72871105639112840118015124242其他收入5771669189812001200短期借款及交易性金融负债1339111567243702685919729营业利润139731561