2023年半年度点评：利润略高于业绩快报，行业底部静待拐点

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中国巨石（600176.SH）2023年半年报点评 利润略高于业绩快报，行业底部静待拐点 2023年08月18日 ➢ 公司发布2023年半年报：23H1实现营收78.3亿元，同比-34.26%，归母净利20.63亿元（中报快报为18.93亿元），同比-50.95%，扣非归母净利12.7亿元（中报快报为12.24亿元），同比-55.11%。其中，23Q2营收41.58亿元，同比-38.64%，归母净利11.42亿元，同比-51.81%，扣非净利7.76亿元，同比-44.06%。23H1公司毛利率29.36%，同比-7.66pct，净利率27.29%，同比-8.95pct，其中Q2毛利率28.87%，同比-2.43pct、环比-1.04pct。 ➢ 粗纱：23Q2单位净利回升，年内逐季改善趋势明确 （1）单价方面，根据卓创资讯数据，23Q2全国缠绕直接纱2400tex均价为3944元/吨，同比-34.5%，环比-2.1%。Q3价格同比压力放缓，一方面价格已触达底部区间（过去10年每轮周期最低价分别为2017年9月4150元/吨，2020年4月3955元/吨，23Q1-Q2在3940-4000元/吨），另一方面去年低基数、同比跌幅有所收窄，例如截至8月17日，粗纱均价3695元/吨，同比-23.1%。 （2）销量方面，23H1粗纱及制品销量124.18万吨，同比+16%，预计受益风电需求对冲。 （3）盈利方面，23Q2公司整体扣非净利环比+57%，我们判断23Q2公司单吨扣非净利环比23Q1同样环比修复，预计受益①产品结构改善，毛利更高的风电纱占比提升，②天然气等能源成本环比下降，③人民币汇率影响。当前玻纤行业仍然承压，根据卓创数据，7月末玻纤样本企业库存89.1万吨，环比+4.1万吨（对应增速+4.8%），行业整体需求累库、涨价动力弱，预计中小企业盈利压力更大，而龙头企业凭借成本优势、产品结构优势、实现盈利稳中向好，我们判断对巨石而言，Q1可能是吨净利阶段性低点。 ➢ 电子布：需求继续承压情况下销量同比+24%，市占率继续提升 单价方面，因汽车、消费电子、电器等需求没有明显好转，下游PCB产能利用率仍处于低位，根据卓创资讯数据，23Q2行业7628电子布均价3.56元/米，同比-12.1%，环比-9%，据此估计大企业单位盈利偏薄、小企业压力更大。销量方面，23H1电子布销量4.07亿米，同比+24%，下游需求没有明显好转情况下，我们判断主因系公司在周期底部继续提升市占率。展望后市，电子布价格有修复空间，判断依据是年内并无大规模产能投放，供需关系跟随下游需求回暖。 ➢ 底部特征明确，需求端关注顺周期预期、供给端全年压力偏轻 展望下半年，需求端重点关注：①顺周期预期，②风电纱景气度，③光伏复合材料边框在组件厂的认证进展（详见玻纤行业专题报告《光伏边框篇，玻纤新应用，大道宽又阔》20230530）。供给端重点关注产能投放、冷修进度，我们预计2023年供给压力偏轻、2024年供给压力更集中，综合判断Q3粗纱价格仍需磨底。 ➢ 投资建议：公司看点包括：①粗纱需求端存在顺周期复苏预期，关注行业库存拐点，②电子纱涨价弹性预计强于粗纱，③光伏复材边框行业认证、放量进展，④零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势。我们预计2023-2025年公司归母净利分别为45.14、54.75和66.20亿元，现价对应动态PE分别为13x、10x、9x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：宏观经济下行风险；行业产能投放速度偏快；燃料成本大幅波动。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 20192 20566 23130 26294 增长率（%） 2.5 1.9 12.5 13.7 归属母公司股东净利润（百万元） 6610 4514 5475 6620 增长率（%） 9.6 -31.7 21.3 20.9 每股收益（元） 1.65 1.13 1.37 1.65 PE 9 13 10 9 PB 2.1 1.9 1.7 1.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年8月17日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 14.31元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 研究助理 赵铭 执业证书： S0100122070043 邮箱： zhaoming_yj@mszq.com 相关研究 1.中国巨石（600176.SH）2023年半年度业绩预减公告点评：底部特征明确，风电需求驱动-2023/07/12 2.中国巨石（600176.SH）2023年一季报点评：23Q1单位净利见底，趋势逐月向好-2023/04/28 3.中国巨石（600176.SH）2022年年报点评：Q4业绩符合预期，23年粗纱基本面逐季好转-2023/03/21 4.中国巨石（600176.SH）公告点评：建设全球首个零碳基地，拟新投40万吨玻纤产能-2022/12/29 5.中国巨石（600176.SH）2022年三季报点评：Q3价格回落影响单位盈利，玻纤基本面继续筑底-2022/10/23 中国巨石(600176)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 20192 20566 23130 26294 成长能力（%） 营业成本 13004 14395 15630 17216 营业收入增长率 2.46 1.85 12.47 13.68 营业税金及附加 170 144 162 184 EBIT增长率 -14.61 -17.79 23.35 22.52 销售费用 158 165 185 184 净利润增长率 9.65 -31.71 21.28 20.93 管理费用 685 730 856 1025 盈利能力（%） 研发费用 577 596 671 763 毛利率 35.60 30.01 32.43 34.53 EBIT 5868 4824 5950 7290 净利润率 32.74 21.95 23.67 25.18 财务费用 266 371 381 380 总资产收益率ROA 13.59 8.93 9.93 10.93 资产减值损失 -35 0 0 0 净资产收益率ROE 23.95 14.71 15.90 16.99 投资收益 -32 21 23 26 偿债能力 营业利润 8124 5573 6742 8137 流动比率 0.93 0.90 0.96 1.08 营业外收支 -85 -80 -80 -80 速动比率 0.59 0.56 0.59 0.68 利润总额 8039 5493 6662 8057 现金比率 0.21 0.12 0.13 0.18 所得税 1219 835 1013 1225 资产负债率（%） 40.79 36.61 34.81 32.80 净利润 6820 4658 5650 6832 经营效率 归属于母公司净利润 6610 4514 5475 6620 应收账款周转天数 28.74 26.00 29.00 29.00 EBITDA 7602 6920 8784 10920 存货周转天数 115.88 88.34 92.90 99.04 总资产周转率 0.44 0.41 0.44 0.45 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 2636 1406 1547 2266 每股收益 1.65 1.13 1.37 1.65 应收账款及票据 1875 1747 2155 2449 每股净资产 6.89 7.67 8.60 9.73 预付款项 61 174 180 162 每股经营现金流 1.03 1.75 1.82 2.23 存货 4129 3484 3978 4672 每股股利 0.52 0.36 0.43 0.52 其他流动资产 3216 3458 3740 4230 估值分析 流动资产合计 11917 10268 11600 13779 PE 9 13 10 9 长期股权投资 1419 1440 1463 1489 PB 2.1 1.9 1.7 1.5 固定资产 28903 34043 38809 43520 EV/EBITDA 8.77 9.54 7.50 5.97 无形资产 945 839 840 838 股息收益率（%） 3.64 2.49 3.02 3.65 非流动资产合计 36717 40267 43553 46783 资产合计 48634 50535 55153 60562 短期借款 4360 4360 4360 4360 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 3676 3771 3993 4592 净利润 6820 4658 5650 6832 其他流动负债 4731 3304 3777 3845 折旧和摊销 1734 2096 2833 3629 流动负债合计 12767 11435 12130 12796 营运资金变动 -2322 916 -495 -794 长期借款 4309 4309 4309 4309 经营活动现金流 4124 7022 7287 8914 其他长期负债 2760 2760 2760 2760 资本开支 -2301 -4605 -5026 -5713 非流动负债合计 7069 7069 7069 7069 投资 1132 0 0 0 负债合计 19836 18503 19199 19865 投资活动现金流 -1247 -4605 -5026 -5713 股本 4003 4003 4003 4003 股权募资 10 0 0 0 少数股东权益 1200 1344 1519 1731 债务募资 -1462 -1830 0 0 股东权益合计 28797 32032 35954 40697 筹资活动现金流 -2467 -3647 -2120 -2481 负债和股东权益合计 48634 50535 55153 60562 现金净流量 403 -1230 141 719 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 中国巨石(600176)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之