【国君电新】SolarEdge、Enphase发布三季度指引——逆变器行业观察

作者：国泰君安电新团队庞钧文/石岩/周淼顺/朱攀 来源：具体请见2023年8月15日报告《SolarEdge、Enphase发布三季度指引——逆变器行业观察》。PDF版报告全文欢迎联系对口销售或团队成员获取。 欢迎加入逆变器产业交流群！ 报告导读 产业链观点：近期SolarEdge、Enphase发布23Q2季度报，两家公司Q3收入指引低于预期，预期Q3欧洲仍将去库存，Q4有望好转。 摘要 建议关注三条主线：1）IGBT紧缺下，大机业务有望实现份额与盈双重提升，且陆续发力户用领域形成新利润增长点。推荐阳光电源。2）储能逆变器需求旺盛，电池包业务+工商业/大机业务有望成为第二增长曲线。推荐固德威、德业股份、锦浪科技。3）微逆渗透率持续提升，壁垒更高。推荐禾迈股份、昱能科技。 行业观察：1）近期SolarEdge、Enphase发布23Q2季度报，两家公司Q2收入符合预期，但Q3收入指引低于预期，预期Q3欧洲仍将去库存，Q4有望好转，而美国Q3户用光储需求则相对谨慎。2）受澳洲天然气供应商员工投票罢工影响，液化天然气（LNG）供应短缺风险增加，欧洲天然气价格大涨带动板块行情修复，欧洲天然气供需关系脆弱，或将推动户储超预期。3）SolarpaketI草案将带动欧洲1-3度电的小容量储能系统需求。 国内逆变器需求：根据国际能源网统计，6月国内逆变器招投标市场共25.1GW的逆变器招标采购订单，其中组串式逆变器采购容量2266MW，占比95.59%。集中式逆变器采购容量85MW，占比为3.57%。根据CNESA数据，2023年6月中国新型储能新增装机3.5GW/7.2GWh，2023Q2新型储能新增装机5.9GW/12.3GWh，环比+96.7%/105%。 海外逆变器需求：1-6月逆变器出口61.56亿美元，同比+94.88%。分地区来看，1-6月中国逆变器出口欧洲263亿元，同比+166%，其中出口德国40.45亿元，同比+234.66%，出口意大利14.25亿元，同比+62.32%，出口西班牙8.06亿元，同比+85.14%，出口荷兰142.90亿元，同比+193.11%。 价格跟踪：截至8月11日，20kw/50kw/110kw光伏并网逆变器价格分别为0.195/0.17/0.15元/w，对比1月下降0.055/0.04/0.03元/w；碳酸锂价格为25.3万元/吨，相比1月价格下降25万元/吨；欧洲天然气价格为9.5美元/百万英热单位，相比1月价格下降18.76美元/百万英热单位。 风险提示：超预期的行业扩产带来的竞争加剧导致价格超预期下跌；海外贸易保护与供应链壁垒；汇率波动；需求不及预期。 1.行业观察 1.1观察1：SolarEdge、EnphaseQ3收入指引低于预期，预示Q3欧洲仍将去库存，Q4有望好转 近期SolarEdge、Enphase发布23Q2季度报，两家公司Q2收入符合预期，但Q3收入指引低于预期，预期Q3欧洲仍将去库存，Q4有望好转。 SolarEdge： Q2回顾：预计第二季度收入在9.7亿美元至10.1亿美元之间，实际为9.91亿美元，符合预期。Q2收入端表现显示出欧洲需求旺盛、美国需求疲软弱，同时售价端保持平稳，表示行业价格战尚未来临。1）欧洲：Q2收入创单季度新高，主要得益于欧洲创纪录的收入。Q2欧洲逆变器+优化器出货环比+52%至3.26GW，其中欧洲户用 出货量环比增长57%，工商业出货量环比增长50%。渠道端，欧洲分销商户用销售额同比+49%，工商业同比+115%。但欧洲经销商库存Q2也达到历史顶峰，因为此前逆变器短缺及对高增长的预期。2）美国：户用需求因为高利率及加州NEM3.0政策而下滑，使得美国户用逆变器系统出货下滑-29%，Q2北美出货量环比下滑32%，同比下滑29%至0.67GW。3）电池包：出货环比+22%，绝大多数电池继续运往欧洲，显示出欧洲户储需求仍然强劲。4）价格：Q2价格没有变化。Q2度每瓦平均售价（不包括电池收入）为0.188美元，比上一季度的0.22美元下降14%。每瓦平均售价的下降主要是商用逆变器收入占比增加，电池平均售价为0.479美元/Wh，略高于上个季度的0.475美元/Wh，主要是由于欧元走强。 Q3展望：公司表示，预计第三季度营收在8.8亿至9.2亿美元之间，环比下滑接近10%，低于分析师预期的10.5亿美元。收入环比下滑的核心原因是欧洲去库存问题，预期去库存可能持续至年底。1）欧洲：收入预期减少最主要是欧洲电池去库存，导致下个季度电池出货肯定会大幅下降。预期Q4电池会和Q3类似，但会略有上升，因为考虑到年底行业库存会相对减少。其次是欧洲优化器出货将减少。2）美国：美国出货预期继续小幅下滑，但不会下降太多了。3）库存：欧洲需求依然强劲，只是没有人们从年初开始认为的那么强劲。随着需求增长放缓，预期分销商Q3将更加谨慎，降低库存水平。预计这一库存调整期可能会持续到未来两个季度，特别是考虑到欧洲典型的第四季度季节性影响。通常，与第三季度相比，欧洲第四季度属于淡季，因为这是冬天的开始，经销商不愿意有太多库存，其次是Q4假期多，可安装的日子较少。对于经销商去库过程，将首先减少逆变器品牌商的数量，因为在短缺期间，会引入了任何能够提供产品的逆变器品牌，但随着供给稳定，只保留高性价比的厂商。4）价格：公司专注于差异化，不会在24年降价抢占份额。但随着降本持续推进，不排除在合理降价方面也有更多的动作。比如公司确实在单相电池上略微降低了售价，但在未来几个季度不会看到电池价格的其他重大变化，因为电池的目标毛利率应该在25%左右。 Enphase： 公司二季度收入指引7.00亿-7.50亿美元，实际7.11亿美元，基本符合预期。1）美国：Q2收入环比-12%，同比-1%，微逆销量环比+2%。由于高利率，往年Q2比 Q1强，但23年没有发生。非加州地区Q2微逆销量环比-6%，同比-11%，在德克萨斯州，佛罗里达州和亚利桑那州尤其糟糕。加州Q2微逆销量环比+20%，同比 +34%，较高的销售增速是由于NEM2安装的大量积压推动的，预计将持续到23年夏天。2）欧洲：在欧洲，Q2收入环比+25%，同比增长超过两倍，欧洲微逆销量环比+13%。Q2欧洲业务依然强劲，其中荷兰和法国表现亮眼，并逐渐在德国发力。德国的户用光伏市场是欧洲最大的，约为3GW，电池的PV渗透率约为80%（21年德国电池-PV渗透率为70%）。Q2德国光伏、电池的安装商数量、终端销售量及安装量环比均实现强劲的增长。 Q3展望：1）公司三季度收入指引5.50亿-6.00亿美元，环比下滑约20%，市场预期7.48亿美元，低于预期。公司指引Q3电池包出货80-100MW，与Q1基本持平，公司指引Q3GAAP毛利率41-44%。预计Q3出货60万台美国本土制造的微逆，并带来IRA净收益1450万美元至1650万美元之间，单台微逆IRA收益约为25.8美元，约为售价的18-25%。2）美国：Q2收入环比-12%，由于此前预期Q2终端销量环比Q1会增长，但实际环比仅持平，因此美国库存Q2增长，Q3公司希望减少渠道库存，即少发货，预计在Q3末实现库存恢复至正常水平。认为Q3终端销售还会持续低迷，与Q2持平。此外，NEM2.0将持续到Q3末，Q4才转向NEM3.0。3）欧洲：Q2欧洲收入环比+25%，但预计Q3收入较Q2环比略有下滑，因为暑假季节性原因。另外一个谨慎的原因是目前欧洲10周的渠道库存略高，但随着欧洲新国家导入产品，库存有望维持在8-10周的正常区间，公司计划在23年晚些时候将IQ8微型逆变器和电池引入欧洲的更多国家，如瑞典，丹麦，希腊，英国和意大利。4）产能：公司计划把美国微逆产能在2024年底提升至每季度450万台。 1.2观察2：欧洲天然气价格大涨带动板块行情修复 欧洲天然气供需关系脆弱，或将推动户储超预期。8月10日欧洲基准TTF'荷兰天然气期货盘暴涨40%，价格升破了40欧元/兆瓦时，创下了2022年3月俄乌冲突爆发以来的最大涨幅，主要受澳洲天然气供应商员工投票罢工影响，液化天然气（LNG）供应短缺风险增加。俄乌冲突爆发后，欧洲大幅减少了对俄罗斯天然气的依赖，转而进口大量LNG；根据Bruegel数据，截止至2023年7月25日，LNG进口量占欧洲总天然气进口量的40%左右；涉及罢工的三处工厂合计产能为4150万吨/年，此次行动将会影响LNG全球总产能的9%，叠加挪威8-9月将进行季节性检修，欧洲天然气供应将急剧紧缩。 目前欧洲天然气库存较高，截止至2023年8月10日，欧盟27国库存比例达到88.55%，同比增加20.97%，但考虑冬季临近叠加供应端紧缩，天然气供需脆弱性将显现。在此背景下，天然气后续价格预计将持续上升，将运行带动欧洲批发电价快速上涨，高电价带动光储经济性进一步提升，或将推动户用储能需求超预期。 1.3观察3：SolarpaketI草案将带动欧洲1-3度电的小容量储能系统需求 SolarpaketI草案明确装机计划，流程简化刺激微逆需求。德国时间6月28日，德国联邦经济和气候保护部更新光伏一揽子政策I（EntwurfSolarpaketI）草案1，草案重点内容包括：1）明确2023/2024/2025/2026年德国光伏新增装机9GW/13GW/18GW/22GW目标；2）简化阳台光伏流程，德国小型光伏系统并网免审批容量上限由600W提升至800W，且取消需先安装双向电表限制，过渡期内可继续使用原有电表。 我们认为该草案：1）彰显对于德国光伏市场信心。德国22年新增光伏装机7.42GW，按规划，未来四年的CAGR将达到32%。草案的提出将提振市场对于德国光伏信心。2）简化流程刺激微逆需求。阳台系统审批容量与微逆功率相匹配。流程的简化将增强德国居民使用光伏意愿，刺激微逆的需求。3）阳台光伏的功率放宽也将带动1-3度电的小容量储能系统需求。 投资建议 1.4 逆变器投资逻辑：1）逆变器作为光伏领域的黄金赛道，差异化竞争特征显著，产品+品牌+渠道均有差异性，有望在竞争激烈的时期仍然保持较高的盈利水平。2）全球市占率提升。对标Enphase、SolarEdge、SMA，国内企业营收差距仍然较大，仍然有全球化拓展空间，如美国、德国等高端市场。2）在储能市场快速增长背景下，储能逆变器和储能系统将迎来需求爆发，除了PCS业务本身高速增长外，逆变器作为储能系统的大脑，逆变器企业拥有品牌、渠道优势，业务向储能系统拓展，打开5-10倍增长空间。3）微型逆变器渗透率持续提升。 建议关注三条主线：1）IGBT紧缺下，大机业务有望实现份额与盈双重提升，且陆续发力户用领域形成新利润增长点。推荐：阳光电源。2）储能逆变器需求旺盛，电池包业务+工商业/大机业务有望成为第二增长曲线。推荐：固德威、德业股份、锦浪科技。3）微逆渗透率持续提升，壁垒更高。推荐：禾迈股份、昱能科技。 2.数据跟踪 2.1国内逆变器需求 光伏 2.1.1 国内光伏需求高增，2023年1-6月国内光伏新增装机规模达到78.42GW，同比增长153.95%。2023Q1新增集中式装机15.53GW，同比+257.64%，新增分布式装机18.13GW，同比+104.40%。 6月国内逆变器招投标市场，华为、阳光电源、禾望电气、科华数据、特变电工、上能电气、首航新能源、固德威、株洲变流等19家企业，共同赢得了25.1GW的逆变器招标采购订单。其中央企采购项目为43个，合计容量22.13GW，占总容量的88.17%。 组串式逆变器采购容量2266MW，占比95.59%。集中式逆变器采购容量85MW，占比为3.57%。 储能 2.1.2 根据CNESA数据，2023年6月中国新型储能新增装机3.5GW/7.2GWh，2023Q2新型储能新增装机5.9GW/12.3GWh，环比+96.7%/105%。 根据国家能源局数据，2023年上半年新增装机规