利润率上行，升级转型持续兑现

主要观点： 报告日期：2023-08-17 ⚫服饰业务弱复苏，新材料一期满负荷生产。分产品：1）精纺呢绒23H1收入4.31亿元，同比+5.3%，持续推进产品升级，加快关键技术研发；2）服装23H1收入2.58亿元，同比-28.9%，公司在去年精简服装产线，剔除了部分低附加值产品线，叠加终端去库存，服装业务复苏低于预期，下半年修复可期；3）新材料业务：23H1收入2514万元，公司去年10月投产的年产600吨超高分子量聚乙烯纤维一期项目23H1产能利用率达112.6%，二期3000吨项目今年6月已有两条生产线带料运转，预计下半年全部建成投产。分地区：1）国内23H1收入5.30亿元，同比-11.8%，上半年是国内毛纺销售淡季，且下游品牌服饰秋冬季产品处于库存高位，内需略有承压，当前有望改善；2）海外23H1收入1.96亿元，同比+9.6%，公司积极拓展海外客户，精纺呢绒拓展Prada、Ermenegildo Zegna等奢侈品牌客户，新材料业务借助毛精纺拓展海外 渠道的成功经验，已经在欧美、北欧等地区建立海外销售服务中心进行本土化管理，深化海外客户合作。 ⚫产品结构优化带动利润率提升。公司23H1实现毛利率34.12%，同比+2.74pcts，其中单Q2毛利率35.21%，同比+3.66pcts，环比+2.44pcts。分产品：1）精纺呢绒23H1毛利率35.5%，同比+1.42pcts，公司持续优化精纺呢绒面料品类结构，23H1高端面料较去年同期增长14%；2）服装业务23H1毛利率28.89%，同比+1.98pcts，公司精简产线后提升高附加值产品占比，带动毛利率提升；3）UHMWPE纤维毛利率33.83%，一期600吨满负荷生产后较去年全年的15.96%有明显提升，预计二期投产后规模效益进一步带动盈利能力提升。23H1公司净利率10.62%，同比+1.7pcts，其中单Q2净利率11.23%，同比+2.2pcts，环比+1.4pcts。23Q2公司销售/管理/研发/财务费率分别为8.8%/3.8%/3.9%/-1.1%，同比分别-0.1pct/+0.2pct/+0.2pct/-0.8pct，公司拓展新材料业务加强研发力度，研发费率小幅提升，财务费用中上半年汇兑损益净贡献586.5万元。 ⚫盈利预测：公司针对传统业务，进行产线技改并提升高附加值产品占比，精纺呢绒及服装在23H1利润率提升兑现战略目标。新材料：二期3000吨UHMWPE纤维项目建设已经入收尾冲刺阶段，预计2023年底前实现满负荷生产，公司纤维产品下游已经覆盖特种装备、绳缆、防切割手套、家纺等系列，积极拓展海内外客户为后续销售奠定基础。公司巩固精纺面料服饰的产业链领先地位，并在毛精纺技术积淀上研发功能性纤维面料，打造羊毛面料服装和新材料互动的双产业链发展格局。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.2/3.0/3.6亿元，对应PE分别为22.5/16.5/13.9倍，维持“买入”评级。 1.南山智尚：业绩符合预期，新材料&服 装 驱 动 利 润 率 中 枢 上 移2023-04-242.南山智尚：业绩预告略超预期，传统业绩步入复苏2023-01-11 ⚫风险提示 产能释放不及预期；需求恢复不及预期；汇率大幅波动；原材料价格大 幅波动。 财务报表与盈利预测 分析师：马远方,新加坡管理大学量化金融硕士，曾任职国盛证券研究所，2020年新财富轻工纺服第4名团队，2021年加入华安证券研究所，2022年水晶球轻工造纸行业(公募榜)第五名，2022年新浪金麒麟纺织服装最佳分析师，2022年Choice轻工制造行业最佳分析师。以龙头白马确立研究框架，擅长挖掘成长型企业。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。