23H1中报点评：国内外双轮驱动业绩高增，看好自主品牌升级发展

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 于那 首席分析师 SAC执证编号：S0110522070001 yuna3@sczq.com.cn 电话：021-58820297 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 25.01 一年内最高/最低价（元） 32.06/19.49 市盈率（当前） 74.91 市净率（当前） 3.55 总股本（亿股） 2.94 总市值（亿元） 73.56 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  23H1业绩预告点评：23Q2业绩超预期，海内外收入同步增长  2022年报及2023年一季报点评：自主品牌国内市场营收高增，海外去库存短期增速放缓  三季报点评：自主品牌快速发展，海外需求短期承压 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司公告2023H1中报业绩。23H1，公司实现营收17.15亿元，同比增长7.89%，归母净利润9616.87万元，同比增长40.71%，扣非归母9238.54万元，同比增长38.12%。23Q2单季度，公司收入10.09亿元，同比+26.69%，归母净利润8050.87万元，同比+79.11%，扣非归母7884.54万元，同比+75.33%。 ⚫ 23H1自主品牌高速成长，主粮、罐头销售放量。23H1公司宠物零食/罐头/主粮/用品及其他分别收入10.90/ 3.10/ 2.29/ 0.85亿元，占比63.57%/ 18.10%/ 13.37%/ 4.96%，同比分别变动-1.51%/ 20.57%/ 58.60%/ 5.58%。公司产品系列丰富，目前共计十余个产品系列，1000+sku，在自主品牌销售放量带动下罐头、主粮品类实现高增，品类结构升级优化。公司现已形成了以“Wanpy顽皮”、“Zeal真致”、“Toptrees领先”为核心的自主品牌差异化矩阵，打开了国内中高端宠食市场。公司先后推出了顽皮鲜选系列“62%鲜肉无谷冻干粮”、定位高端市场的真致“0号罐”及犬猫定制牛奶、以及定位中高端的领先“99主食罐”等多款爆品。公司在618活动期间自主品牌销售表现亮眼，三大自主品牌均取得高速增长，顽皮&zeal抖音GMV同比增长达349%，领先在抖音GMV同比+277%；顽皮/领先在京东GMV同比增长59%/149%；领先天猫GMV同比增长达209%。 ⚫ 加快推进自主品牌全球战略布局，OEM./ODM代工业务快速恢复。23H1境内/境外分别销售5.00/ 12.15亿元，占比29.16%/70.84%，同比+30.44%/0.72%。公司国内市场销售快速增长，收入占比同比提升5.04pct，公司积极加强在抖音、快手、小红书等新媒体平台的营销投放和流量运营，现已实现线上线下全渠道覆盖，线上进驻淘系、京东、抖音、快手等平台，线下覆盖宠物专门店、宠物医院等专业渠道以及大型连锁商超。海外市场自22Q4至23Q1以来，一直处于库存高位，23Q2起境外宠物市场需求逐步恢复良好，在扩大OEM/ODM产品销售规模的同时，公司还通过参加国际展会、投放广告等方式，加强自主品牌在海外市场的推广。目前，公司产品面向全球出口至五大洲67个国家和地区，自主品牌Wanpy、Zeal销往全球55个国家地区。23年6月，自主品牌真致和GREAT JACK’s正式进驻加拿大156家PetSmart门店，北美市场拓展再下一城。 ⚫ 汇率利好叠加自主品牌销售放量，盈利能力显著增强。23H1公司综合毛利率/净利率25.01%/7.33%，同比增加5.99/2.69pct，宠物零食/罐头/主粮毛利率分别为23.38%/32.94%/27.66%，同比增加5.87pct /7.96pct /2.65pct。预计人民币贬值利好以美元结算的出口业务毛利率提升，叠加国内自主品牌大单品销售放量、价格提升，带动国内业务毛利率高增，公司盈利能力显著增强。费用率方面，销售/管理/研发/财务费率分别-0.4-0.200.20.43-Aug14-Oct25-Dec7-Mar18-May29-Jul中宠股份沪深300 [Table_Title] 23H1中报点评：国内外双轮驱动业绩高增，看好自主品牌升级发展 [Table_ReportDate] 中宠股份(002891)公司简评报告 | 2023.08.17 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 9.06% /4.07% /1.37%/0.41%，同比变动1.14pct/0.69pct/-0.06pct/0.90pct，公司在自主品牌宣传的投入力度加大，销售费用有所增加。 ⚫ 投资建议：公司自主品牌战略升级，成功打造多品牌差异化矩阵，国内市场销售表现亮眼，海外业务快速恢复，综合盈利能力大幅提升，看好国内市场自主品牌发展以及海外需求的进一步释放。预计公司23-25年EPS为0.67/0.88/1.12元，对应PE为38/29/23被，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：需求不及预期；新品牌拓展不及预期；新品推广不及预期；市场竞争加剧；汇率波动。 盈利预测 [Table_Profit] 2022 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 32.48 39.53 47.24 55.10 同比增速（%） 12.7 21.7 19.5 16.6 归母净利润（亿元） 1.06 1.96 2.59 3.29 同比增速（%） -8.4 85.4 31.9 26.8 EPS(元/股) 0.36 0.67 0.88 1.12 PE（倍） 70.1 37.8 28.7 22.6 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 1745 3442 4081 4737 经营活动现金流 104 277 368 407 现金 578 1977 2362 2755 净利润 121 220 290 368 应收账款 363 467 558 651 折旧摊销 104 124 127 89 其它应收款 32 17 21 24 财务费用 15 72 98 101 预付账款 9 25 29 34 投资损失 -25 -14 -16 -19 存货 610 787 928 1076 营运资金变动 -125 -128 -134 -137 其他 154 169 183 196 其它 14 3 3 3 非流动资产 2096 1981 1866 1787 投资活动现金流 -436 1 2 5 长期投资 187 197 208 219 资本支出 348 0 0 0 固定资产 1064 1031 996 959 长期投资 -90 0 0 0 无形资产 95 79 63 48 其他 -695 1 2 5 其他 750 674 598 561 筹资活动现金流 511 1121 16 -18 资产总计 3840 5423 5947 6523 短期借款 -19 1387 312 280 流动负债 849 2406 2839 3244 长期借款 569 -169 -165 -153 短期借款 340 1727 2039 2319 其他 -40 -97 -132 -145 应付账款 356 456 538 623 现金净增加额 198 1399 385 393 其他 153 223 262 302 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 771 602 437 284 成长能力 长期借款 732 564 399 246 营业收入 12.7% 21.7% 19.5% 16.6% 其他 38 38 38 38 营业利润 -3.9% 79.4% 31.9% 26.7% 负债合计 1620 3008 3276 3528 归属母公司净利润 -8.4% 85.4% 31.9% 26.8% 少数股东权益 154 178 209 248 获利能力 归属母公司股东权益 2066 2238 2463 2748 毛利率 19.8% 24.0% 24.9% 25.4% 负债和股东权益 3840 5423 5947 6523 净利率 3.3% 5.0% 5.5% 6.0% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 5.1% 8.8% 10.5% 12.0% 营业收入 3248 3953 4724 5510 ROIC 5.8% 8.8% 8.1% 9.0% 营业成本 2605 3006 3546 4110 偿债能力 营业税金及附加 12 13 15 18 资产负债率 42.2% 55.5% 55.1% 54.1% 营业费用 303 383 457 533 净负债比率 22.3% 13.0% 2.9% -6.4% 研发费用 117 148 173 202 流动比率 2.1 1.4 1.4 1.5 管理费用 43 55 65 76 速动比率 1.3 1.1 1.1 1.1 财务费用 15 72 98 101 营运能力 资产减值损失 -24 -22 -26 -31 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.8 公允价值变动收益 -7 0 0 0 应收账款周转率 9.0 8.5 8.5 8.5 投资净收益 25 14 16 19 应付账款周转率 7.3 6.9 6.9 6.9 营业利润 155 278 366 464 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 0.4 0.7 0.9 1.1 营业外支出 0 2 2 1 每股经营现金 0.4 0.9 1.2 1.4 利润总额 156 277 366 464 每股净资产 7.0 7.6 8.4 9.3 所得税 35 58 76 96 估值比率 净利润 121 220 290 368 P/E 70.1 37.8 28.7 22.6 少数股东损益 15 23 31 39 P/B 3.6 3.3 3.0 2.7 归属母公司净利润 106 196 259 329 EBITDA 274 474 590 655 EPS（元） 0.36 0.67 0.88 1.12 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 于那，社服行业首席分析师。毕业于剑桥大学金融与经济学，曾就职于方正证券、东方财富证券、德邦证券等，曾获2017-2018年新财富第4/2名，2017-2019年水晶球第4/3/5（公募）