乳制品及植物奶新发展（系列一）：咖啡赛道的B端扩容

咖啡赛道的B端扩容 食品饮料首席：刘略天（S0010522100001）分析师：陈姝（S0010522080001）2023.08.17华安证券研究所 1.咖啡赛道：高成长快速扩张期，具备赛道优势2.鲜奶：咖啡赛道聚焦品牌和品质，区域特征明显3.植物基：生椰拿铁品类引爆椰子基底，燕麦品类扩容明显4.投资建议 ➢乳制品的C端研究相对比较充分，我们认为未来的B端赛道能有所突破，因此聚焦咖啡赛道为鲜奶&植物奶行业带来的机遇。 ➢咖啡赛道仍处于快速扩张期，咖啡中使用的牛奶&植物基产品，有望享受赛道红利。 ➢我们侧重从B端的角度来探讨咖啡店选择乳制品时看中的要素，梳理龙头咖啡店所用的低温鲜奶的特征。我们认为对于咖啡中使用的牛奶来说，产品力是品牌最好的护城河，具备溢价基础和空间。 华安研究•拓展投资价值 ➢咖啡赛道快速扩张为鲜奶带来B端市场扩容：据美团及CBNData数据，2022年咖啡行业产业规模达到2007亿元，且未来3年有望实现20%以上增长。中国现制咖啡市场规模保持稳健增长，咖啡市场规模从2017年的284亿元增长至2022年的1191亿元，5年间CAGR超过33%，得益于需求端驱动，预计到2024年现制咖啡市场规模有望超过1900亿元，未来2年CAGR中枢超过25%。在品类选择上，拿铁仍是首选。根据几家龙头咖啡店公司的统计，奶咖的比例有所分化，但基本超过50%。若以拿铁为例，单杯原材料成本涵盖咖啡豆、牛奶、纸杯等，假设1L牛奶预期采购价格12元左右，1L可以使用4杯，单杯牛奶成本3元，则牛奶部分/售价（15元/杯-30元/杯）比例约为10%-20%。结合行业增速及奶咖比例等假设，我们认为25年B端咖啡赛道为鲜奶带来的扩容有望高达到265亿元。 ➢竞争格局区域特征明显，产品选择注重品质及品牌：竞争格局上和C端有一定相似性，区域产品能够保持较好的新鲜度，具备明显的区域特征。大B咖啡连锁选择知名乳企进行合作。着眼未来，此部分鲜奶知名乳企仍然能够通过新鲜度、有机等独特的产品优势实现一定的产品溢价。小型连锁或是独立门店通常由乳企的经销商供货或是自行采购，议价能力较弱，同时因为牛奶对于拿铁的口感影响较大，他们仍然会选择知名乳企品牌，此部分类似C端商业模式。 ➢植物奶基底由生椰拿铁引爆，椰子+燕麦发展趋势较好：从销售渠道上看，餐饮服务渠道为主要渠道。OATLY23Q1业绩报告显示，公司一季度的销售量为2000万公升，同时在亚洲地区约65%的收入来自餐饮渠道。2017-2021年中国椰子液体饮品市场规模由102.8亿元增长至144.4亿元，年复合增长率为7%。2020年“生椰拿铁”成为赛道爆点，现制咖啡市场的发展为椰子饮品带来了更多的消费场景，预期未来行业增速有望加快。中国椰子水饮品原材料主要来自国外，对于小品牌来说，更多是通过委外生产进行，因此在生产环节并没有议价能力，同时由于供应链端提取封装和物流运输保鲜的需求，成本很难下调，因此我们认为具备自主加工能力的企业或拥有未来的核心竞争力。 ➢投资建议： 关注乳制品行业鲜奶赛道细分龙头以及植物基赛道具备椰子加工处理能力的相关标的。 ➢风险提示： 敬请参阅末页重要声明及评级说明宏观经济，消费者信心不足及消费力不足等，重大食品安全事件的风险等。 ➢根据美团及CBNData数据，2022年咖啡行业产业规模达到2007亿元，且未来3年有望实现20%以上增长。 ➢中国现制咖啡市场规模保持稳健增长，咖啡市场规模从2017年的284亿元增长至2022年的1191亿元，5年间CAGR超过33%，得益于需求端驱动，预计到2024年现制咖啡市场规模有望超过1900亿元，未来2年CAGR中枢超过25%。 资料来源：美团，CBNData，上交文化创新研究院，华安证券研究所 ➢综合比较来看，新一线门店体量较大且增速较快，三线及以下城市增速较快，其中四线城市占比不多但扩容明显，整体三四线市场下沉较为通畅。 I.根据美团X大众点评X灼识咨询数据，22年 三 线 及 以 下 城 市 门 店 增 速 领 跑（同比+19.3%），新一线次之（同比+11.6%）。 资料来源：智图，华安证券研究所 II.根据智图数据，22年连锁咖啡门店扩容数占比中仍旧是一线城市（扩店数占 比24%）及 新 一 线（扩 店 数 占 比25%）占比较高，这和目前的门店分布结构有关，截止到22年末一线及新一年门店占比接近47%,接近半壁江山。➢根据门店数量来看，从22年底到23Q1， 复苏带来人流量流动，行业连锁化龙头实现较快扩店速度（星巴克+69家，Tims+31家）。 ➢根据瑞幸公告，客单价从2018到2022年在逐步提升，从2018的不足10元/杯，到2022年已经超过15元/杯，提升幅度超过50%。 ➢根据饿了么数据分析，消费频次在提升，具体表现为在有大量新用户群体进入的情况下，咖啡、茶饮消费者（当年有消费至少1次）人均消费频次仍然获得稳步提升，说明老用户提升了消费频次。 资料来源：瑞幸财报，华安证券研究所 资料来源：饿了么，华安证券研究所 ➢拿铁作为最经典的咖啡品类，是大多数饮咖客的首选。 ➢90%的消费者愿意尝试新式现磨咖啡，其中以00后为代表的饮咖人群最爱尝鲜。 ➢具体而言，咖啡和花香、生椰与茶味的创意融合分居饮咖人群喜爱榜TOP3，而作为尝鲜排头兵的00后则最偏爱丝绒咖啡系列。 资料来源：CBNData，华安证券研究所 资料来源：CBNData，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 其中46款SKU款中含咖啡，美式仅含11款SKU，“奶”咖概念有35款SKU，占比为76%。若剔除植物基底的生椰家族（6款），纯正含奶占比63%。 ➢星巴克：该店共计61款SKU（咖啡、星冰乐、巧克力、茶），其中45款SKU款中含咖啡，无奶咖仅含16款SKU，“奶”咖概念有29款SKU，占比为64.4%。若剔除植物基底的植物基咖啡（巴旦木奶和燕麦奶共7款），纯正含奶占比49%。 华安研究•拓展投资价值 ➢Manner： 该 店 共 计47款SKU，其中43款SKU款中含咖啡，无奶咖仅含6款SKU，“奶”咖概念有37款SKU，占 比为86.0%。若剔除植物基底的燕麦奶咖（6款），纯正含奶占比72%。 ➢Peets皮爷咖啡：该店共计35款SKU，其中26款SKU款中含咖啡，无奶咖含17款SKU，“奶”咖概念有7款SKU，占比为26.9%。 敬请参阅末页重要声明及评级说明➢Tims：该店共计33款SKU，其中25款SKU款中含咖啡，无奶咖含7款SKU，“奶”咖概念有18款SKU，占比为72.0%，若剔除植物奶咖系列（4款），纯正含奶比例为56%。 资料来源：Manner小程序，皮爷咖啡小程序，Tims小程序，华安证券研究所（注：仅统计含咖啡的产品，系列间重合的产品仅统计一次，选取地点深圳市） ➢星巴克：整体供应商较为分散，江浙沪涵盖卫岗、光明、明治等，北方涵盖发喜，广东地区维记等，其次味全、安佳等也均有涉及； ➢瑞幸：同样有区域特征，供应商较为分散有三元乳业、卫岗、现代牧业，冷萃厚牛乳由塞尚乳业提供； ➢Manner：使用朝日唯品、明治、皇氏水牛奶，厚牛乳由塞尚提供； ➢麦当劳：供应商有光明、三元、维记等，厚牛乳由塞尚提供； ➢KFC：供应商有发喜、三元、蒙牛等。 ➢整体来看，我们认为此部分特征与低温鲜奶C端有一定相似性，区域产品一方面能够保持较好的新鲜度，另一方面区域产品具备当地特色（eg宁夏奶源做高附加值产品），有望成为未来拓展驱动力。 华安研究•拓展投资价值 ➢对于B端生意来说，最重要的因素之一是性价比，但出于口感和安全性的保障，大B咖啡连锁仍选择知名乳企进行合作。着眼未来，此部分鲜奶知名乳企仍然能够通过新鲜度、有机等独特的产品优势实现一定的产品溢价。 ➢星巴克整体供应商涵盖卫岗、光明、明治维记等，其次味全、安佳等也均有涉及；瑞幸由于不同地方的情况不同，可以看出瑞幸与卫岗、现代牧场等合作，大B端连锁均与乳品巨头企业合作，开拓市场。 ➢小型连锁或是独立门店通常由乳企的经销商供货或是自行采购，议价能力较弱，同时牛奶对于拿铁的口感影响较大，他们仍然会选择知名乳企进行采购，此部分具备一定的C端商业模式，对于乳企来说，具备一定的毛利率空间。 ➢假设1：若以拿铁为例，单杯原材料成本涵盖咖啡豆、牛奶、纸杯等，预期整杯原材料成本在8元左右，1L牛奶预期12元，1L可以使用4杯，单杯牛奶成本3元，则牛奶部分/售价（15元/杯-30元/杯）比例约为10%-20%。 ➢假设2：预期未来3年现制咖啡渠道的增速在25%-30%之间，此次计算预期28%平均增速。 ➢假设3：从咖啡产品矩阵中的纯含奶比例来看，平均在45%-70%之间，本次计算取5家龙头咖啡店平均值为53%。 ➢最终我们认为，B端咖啡赛道为鲜奶带来的扩容25年最高有望达到265亿元。 ➢一杯好喝的奶咖应该是平衡、香甜、顺滑的，而要想达到这样的口感，牛奶也很关键。牛奶太浓容易喧宾夺主，抢走咖啡味，太淡又无法呈现出应有的顺滑度和醇厚度。尤其是在制作热饮时，不同牛奶的奶泡质量可谓是立显高下。因此有2个指标可以作为参考： ➢蛋白质含量 牛奶蛋白质含量的高低，决定是牛奶是否可以被打发气泡。牛奶打发（发泡）的原理是把空气打入牛奶中，利用脂肪和蛋白质包裹住空气。蛋白质作为形成奶泡和其质构的主要成分，就像打发蛋白一样支撑起泡沫的质构，使之更稳定；而蛋白质较高的牛奶还能给消费者更高的营养价值。 ➢乳脂含量 而乳脂的作用也不能小觑，牛奶与浓缩咖啡混合时，乳脂含量决定了奶香口感和细腻顺滑程度；牛奶乳脂含量也是奶泡持久稳定性的关键之一，也关系到奶泡的光泽度，选用品质高、更稳定的牛奶打发奶泡，更能减少咖啡苦涩程度、增加舒服口感。 资料来源：美团研究院，华安证券研究所 华安研究•拓展投资价值 ➢新乳业唯品实现双轮驱动，C端定位高价格带消费者，B端定位精品咖啡店，整体净利率超过公司基本盘，过去3年实现快速发展。 ➢有机定位高价格带：「朝日唯品」在山东建立自营农、牧场和牛奶加工厂，先将土壤用牛粪堆肥，再种植有机蔬果，部分作物成为牛的饲料，部分成为上市销售的农产品，整体形成“肥-田-作物-牛”的循环模式。品牌成立至今，朝日唯品已循环农作、坚持养土20周年。 ➢疫情中高端鲜奶突围上海：22年Q2朝日唯品logo的有机蔬菜物资帮助品牌打开华东市场，因此整体华东市场品牌认知度进一步提升。 华安研究•拓展投资价值 ➢卫岗新绿园牛奶于2022年11月升级成pro款，是星巴克咖啡、COSTA、巴黎贝甜、Wagas等品牌牛奶供应商，未来公司也有望以“左手动物基、右手植物基”为核心优势，结合多年深耕的行业经验及数字化创新技术，不断提升定制化产品开发服务能力，未来也将有更多定制化牛乳、植物基乳、厚乳、稀奶油、黄油、奶酪、饮料基料等产品。 ➢根据Euromonitor的数据，2022年全球植物基乳饮品的市场规模为406.8亿元，较2021年同比增长5.8%。豆奶、核桃奶、椰奶、杏仁奶、燕麦奶以及混合基植物乳等为主要品类，其中，豆奶（113.7亿元）、核桃奶（109.8亿元）、椰奶（106.2亿元）以及杏仁奶（40.1亿元）4个品类约占植物基乳饮品市场销售额的91%。 ➢中国的植物基市场分布来看，符合消费者饮食习惯的豆乳占比最高。在B端咖啡赛道来看，椰子奶和燕麦奶的接受程度逐步增高，燕麦奶、椰乳等植物基底正在开拓更多产品。《2022年中国饮品行业产品报告》显示，在取样的40个新茶饮品牌中，椰乳使用频次占据榜首，有37个品牌上新了椰子元素产品，占全部取样品牌的92.5%，新茶饮头部品牌也在近两年内分别推出“生椰”系列饮品。 资料来源：前瞻产业研究院，华安证券研究所 资料来源：Oatly官网，华安证券研究所 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 ➢2021年4月，陨 石 生 椰 拿铁上架 ➢2022年4月，生椰拿铁1周年，