港股策略周报：从政策底后的期盼，到经济底的等待

策略研 2023.08.13 究策略研究 戴清(分析师) 报告作者 从政策底后的期盼，到经济底的等待 海——港股策略周报 021-38031722 daiqing027241@gtjas.com 证书编号S0880522090007 外 策 本报告导读： 久旱逢甘霖，港股地产链的弹性和节奏 相关报告 政策底后的市场乐观情绪有所回落，从历史经验来看，市场进一步回暖，需等待经济略底的确认。目前部分积极的信号已现，包括核心CPI反弹，PPI同比读数开始向上反研转等，期待更多支持政策效果显现。 究 2023.08.06 摘要： 7月经济数据整体较弱，港股上周震荡下行。7月进出口同比增速进一步下探，CPI同比转负，PPI跌幅收窄，社融信贷较前期回落。经 济数据整体较弱，政策发力的必要性进一步提升。上周恒生指数上周累计下跌2.4%，恒生国企指数跌幅2.9%，恒生科技指数下跌5.0%。行业方面，“中特估”+高股息策略下的能源和电信表现相对更好。 但经济数据内部，已有积极因素出现：1）贸易：出口仍有压力，内需仍需政策呵护，关注“内外需蹊跷板效应”。出口进一步回落，进口跌幅扩大。从同比读数来看，受2022年同期疫情的影响，下半年 基数的回落或许会对我国出口形成支撑。从历史复盘来看，出口与社融数据呈现一定程度的负相关，原因是国内经济托底政策通常会首先 券 证采取信贷扩张的措施来刺激内需。2）通胀：触底之后，或将支持港股企业盈利修复，提振港股市场表现。CPI自2021年2月以来首次 转负，PPI跌幅收窄企稳回升。本月CPI环比自1月以来首次转正，研拐点显现。核心CPI在旅游出行的带动下逆势回升。PPI同比和环比究跌幅均收窄，开启上升通道。3）信贷：社融阶段性回落，期待更多报稳增长政策落地，货币流通加快，信贷更快释放，推动港股盈利形成告反转趋势。因6月季末冲量透支需求，7月社融回落。当前宏观环境整体底部企稳，稳增长、扩内需等政策措施的进一步落地将助力经济 复苏，之后信贷增长或将迎来好转。历史复盘来看，社融作为宏观经济的领先指标，与港股指数盈利预测的同比增速之间呈较强正相关；社融增速通常领先恒生指数前向盈利预测增速6个月左右。 历史经验显示，PPI回升时港股往往呈现上涨走势，前期顺周期的板块占优，后期可选消费等表现更好。回顾2007年以来PPI周期和恒生指数走势的关系，恒生指数反弹时间点在PPI触底的前后一个季度 内，前期顺周期的板块占优，后期可选消费等表现更好。当前PPI正迎来拐点，恒生科技指数后续反弹的胜率和空间较大。行业方面，若PPI进入上升通道，重点关注港股医疗、技术硬件、软件服务、半导体和汽车等板块。 配置方向：Q3存在国内政策预期升温叠加美联储加息周期接近尾声，港股或有上涨的窗口期。期间，关注恒生科技指数以及互联网零售等 板块，另外关注地产链在港股的估值优势。若弱复苏预期计入较充分后，更多布局长期稳定性高的高股息+中特估品种，如通信运营商和石化等，以顺应时代特征；同时，以全球视野审视港股投资机会，关注能与全球景气周期共振、流动性改善品种，例如铜、黄金等有色品种，半导体、消费电子和创新药等。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国内稳增长政策幅度不及预期；3）美国核心通胀超预期，美联储超预期收紧。 恒生科指迈入技术牛，积极做多港股 2023.07.30 外资“心动了” 2023.07.30 高股息策略新添上涨动力 2023.07.23 美元“落”，万物“升” 2023.07.17 目录 1.上周港股先降后升3 2.经济数据整体偏弱，仍需政策呵护3 2.1.进出口：外需持续走弱，支持内需的重要性提升3 2.2.通胀：拐点显现，静待政策鼓励下反转5 2.3.社融：7月社融信贷回落，政策加码的必要性提升9 3.港股下半年投资策略11 3.1.超跌反弹期间，关注恒生科技指数以及互联网零售等11 3.2.中长期布局港股新核心资产，“中特估”+高股息策略11 3.3.全球共振品种之一：海外流动性敏感品种11 3.4.港股创新药12 3.5.港股半导体和消费电子13 3.6.港股黄金股14 4.风险因素15 5.附录：近期市场表现及核心数据回顾15 5.1.指数表现15 5.2.市场风格与行业表现16 5.3.指数盈利与估值17 5.4.成交情况与市场情绪17 5.5.流动性与南向资金18 5.6.重点数据与事件前瞻19 前言： 7月经济数据整体较弱，港股上周震荡下行，“中特估”+高股息主题防守策略下的能源、电信表现相对抗跌。政策底后的市场乐观情绪有所回落，从历史经验来看，市场进一步回暖，需等待经济底的确认。目前部分积极的信号已现，包括核心CPI反弹，PPI同比读数开始反转等，期待更多支持政策效果显现。本篇报告着重复盘了历史上PPI回升时港股往往呈现上涨走势，前期顺周期的板块占优，后期可选消费等表现更好。 1.上周港股先降后升 7月国内经济数据整体较弱，港股上周震荡下行。7月政治局会议提振市场信心后，在短暂的政策空窗期，受偏弱的经济数据影响，港股市场出现震荡回调行情。7月进出口同比增速进一步下探，CPI同比转负， PPI跌幅收窄，社融信贷较前期回落。经济数据整体较弱，政策发力的必要性进一步提升。上周港股三大指数均回落，恒生指数上周累计下跌2.4%，恒生国企指数跌幅2.9%，恒生科技指数下跌5.0%。行业方面，“中特估”+高股息主题防守策略下的能源和电信板块表现相对抗跌。 美国7月核心CPI符合市场预期，预计美联储9月再次加息的概率较低。美国7月CPI同比涨幅从6月的3%小幅反弹至3.2%，为2022年6月以来首次止跌反弹，但低于预期的3.3%；7月核心CPI同比上涨4.7%， 符合预期，低于前值4.8%；7月CPI环比上升0.2%，符合预期，与前值持平；7月核心CPI环比上升0.2%，符合预期，相对较为温和。近期油价以及大宗商品价格反弹后的滞后效应或体现在8月通胀数据上，但由 于美国核心通胀并未出现明显反弹，预计美联储9月再次加息的概率下降。若三季度美国通胀和消费信贷仍将维持高位并反弹，不排除11月美联储将再度加息。 图1：港股三大指数上涨均下跌图2：能源、电信板块表现相对抗跌 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 2.经济数据整体偏弱，仍需政策呵护 2.1.进出口：外需持续走弱，支持内需的重要性提升 出口进一步回落，进口跌幅扩大。1）以美元计价，7月出口同比增长- 14.5%，前值为-12.4%，环比下跌1.2%。分产品看，服装、鞋帽、家具等劳动密集型产品出口维持低迷，高新技术、机电产品出口增速回落。分国家看，对亚洲产业链国家出口仍然偏弱，7月对日本、东盟出口同 比增速跌幅扩大至-20%左右。对欧美出口维持疲弱，出口增速均低于-20%，其中对欧盟出口进一步回落。2）7月进口同比增长-12.4%，跌幅较上月扩大5.6个百分点，环比增速约为-6.3%。人民币汇率偏弱，企业进口意愿降低，内需整体仍然偏弱。 图3：进出口同比增速均下滑，贸易顺差扩大 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 1,200 1,000 800 600 400 200 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 0 贸易差额(亿美元)进口增速(%)出口增速(%) 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图4：高新技术和机电产品出口回落（%）图5：对欧盟、东盟、日本出口降幅扩大（%） 40 60 30 5040 20 3020 10 10 0 0 -10 -10 -20 -20 -30-40 -30 2021-03 2021-082022-01 2022-06 2022-112023-04 机电产品高新技术产品美国欧盟日本韩国东盟 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 同比读数大概率见底，但外需动能不足，内需仍需政策呵护。从同比读数来看，受2022年同期疫情的影响，下半年基数的回落或许会对我国出口形成支撑，7月出口同比增速大概率会成为全年底部，8月开始将小幅 回升。从环比的角度来看，全球制造业处于收缩区间，经济仍在向下通道，海外库存仍在去库阶段并且将至少延续至2023年底滞后，短期环比改善空间较小。出口疲弱，内需的重要性提升，仍需等待政策出台和落地。 从历史复盘来看，出口与社融数据呈现一定程度的负相关，原因是国内经济托底政策通常会首先采取信贷扩张的措施来刺激内需，即内外需之间存在“跷跷板”效应。当出口增速观测到下滑趋势时，政策端通常会在2-3个月之内作出反应；而当下滑趋势较为确定时，可能会在同月甚至提前采取信贷扩张措施。当前出口进一步探底，后续欧美需求大概率 维持疲弱，政策加码的概率或上升。 图6：出口表现与信贷投放呈互补关系（%） 200.0% 社融增量累计同比出口增速（领先3个月，右） %80.0 200620072008200920102011201220132014 2017 20 212022 201820192020 20152016 150.060.0 100.040.0 50.020.0 0.00.0 (50.0)(20.0) (100.0)(40.0) 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 2.2.通胀：拐点显现，静待政策鼓励下反转 CPI自2021年2月以来首次转负，PPI跌幅收窄企稳回升。1）7月CPI 转负，同比-0.3%，前值0.0%。分项来看，受2022年高基数影响，食品中的猪肉仍是主要拖累项，同比增速-26%，较上月跌幅进一步扩大，环比与上月持平。鲜菜、鲜果环比分别下降1.9%和5.1%。非食品中的交通工具环比下降0.4%，原油价格攀升，交通工具用燃料环比上升1.9%。暑期出行季，服务项中的旅游环比10.1%。核心CPI企稳回升，同比0.8%，前值0.4%。2）PPI边际回升，同比-4.4%，前值-5.4%。各分项较上月均有所回暖，其中采掘工业环比由上月的-3.5%收窄至-0.1%。食品和耐用消费品环比转正，衣着环比扩大至0.6%。 国内经济压力最大的阶段或将过去，等待更多政策支持，静待通胀回升。虽然CPI同比在近两年来首次转负，但本月的物价数据仍有亮点值得关 注。一方面，本月CPI环比自1月以来首次转正（+0.2%），拐点显现。另一方面，核心CPI在旅游出行的带动下逆势回升，旅游酒店形成支撑。PPI同比和环比跌幅均收窄，开启上升通道。整体来看，7月通胀大概率是年内低点，经济下行压力最大的阶段或将过去。后续在政策鼓励下，随着内需企稳，通胀有望逐步改善。 图7：CPI同比转负，PPI企稳回升，剪刀差缩窄（%） 15 10 5 0 -5 -10 11-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01 PPI-CPIPPI:全部工业品:当月同比CPI:当月同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 图8：CPI环比转正（%）图9：食品、耐用消费品环比转正（%） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。 7月PPI同比降幅收窄符合市场预期，同比读数已开始回升。我们对2007年以来PPI周期和恒生指数走势的关系进行复盘，尝试把握市场的规律。2007年以来PPI共经历3轮触底反弹，分别发生于2009年7月、2015 年12月和2020年5月。 1）2009年，恒生指数领先PPI约一个季度触底回升。在经历2008年金融危机后，我国央行实行宽松货币和财