23H1业绩高速增长，利润率恢复明显

2023年08月11日 证券研究报告•2023年半年报点评 买入（维持）当前价：74.59元 南微医学（688029）医药生物目标价：——元（6个月） 23H1业绩高速增长，利润率恢复明显 1 投资要点 事件：公司发布2023年半年报，实现收入11.5亿元（+19.5%），实现归母净利润2.6亿元（+111.7%），实现扣非归母2.6亿元（+116.9%）。经营活动现金流净额2.4亿元（+539.1%）。具体来看，23Q2收入6亿元（+15.4%），归母净利润1.6亿元（+99.8%），扣非归母净利润1.6亿元（+108.9%）。23年上半年下游需求持续恢复，盈利能力逐渐恢复至疫情前水平。 23H1业绩高速增长，疫后消化道相关手术量恢复明显。1）分季度看，22Q2/Q3 /Q4/23Q1/23Q2单季度收入分别为5.2/5.5/4.7/5.5/6亿元（+7.6%/+7.3%/-16.1% /+24.3%/+15.4%），23年二季度收入增速明显增大，系国内医院诊疗量全面恢复。2）从盈利能力看，23H1年毛利率为63.7%（+3.5pp），利润率恢复明显。其中销售费用率22%（+2pp），系疫后销售活动增加所致。管理费用13.3%（-4.5pp）,系上年同期计提股权激励摊销费用，本期不再计提。财务费用-6.3%（-4.2pp）， 系汇兑收益增加所致。研发费用率6.0%（-2.7pp），系研发试样材料减少所致。公司整体高毛利产品占比稳步提升，可视化工艺持续优化，带来毛利率的明显提升。同时，公司23H1费用率下降明显，净利率23H1为23%，大幅改善。 海外高速放量渠道建设日益完备，国内海外双轮驱动。分区域看，国内市场销售收入约6.9亿元（+16.4%），国际市场销售收入约4.5亿元（+23%）。从各利润中心来看，亚太区市场销售收入6.5亿元（+18.2%），其中国内内镜耗材收入5.5亿元（+33.3%），亚太海外整体收入约0.53亿元（+44.7%），可视化产品收入约0.5亿元（-51.5%）；美洲区市场销售收入约2亿元（+21%）；EMEA（欧洲、中东及非洲）市场销售收入1.8亿元（+21%）；康友医疗销售收入1.1亿元（+ 18%）。报告期内，公司收购葡萄牙渠道公司EndotécnicaMaterialCirúrgicoLda.100%股权（目前尚处于交割过程中）。公司通过扩充产品线、拓展销售渠道、统筹和拓展学术推广、积极参与重点医院招标、聚焦重要战略客户等多维度着力优化德英法荷直销区域以及其他经销区域营销活动效率，全面提高市场覆盖率和定价能力。 内镜设备耗材化趋势初现，聚焦一次性内镜技术夯实第二增长曲线。在报告期内，公司开发了一次性内科用胆道镜，并取得了美国、欧盟及日本的注册证。同时，一次性外科用胆道镜已获得国内注册证并实现了量产出货。一次性脑血肿灌洗系 统等其他一次性内镜产品的研发进展顺利。此外，公司还围绕一次性内镜开发了微型胆道活检钳，该产品已获得日本注册，微型取石球囊等镜下配套耗材已获得国内注册，为相关疾病的诊断和治疗提供更完善的解决方案。在消化内镜耗材领域，公司相继推出了牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等止血类创新产品，并取得了良好的销售业绩。另外，子公司康友医疗也在微导管、引流管、气道封堵球囊、一次性穿刺活检针等新产品方面取得了显著进展。这些产品已获得证书，并已开始投入临床试用并实现了转产，将公司从微波技术平台转型为肿瘤介入平台。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为5.4、6.8、8.7亿元。公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量或不及预期。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1980.14 2521.95 3219.89 4072.99 增长率 1.72% 27.36% 27.67% 26.49% 归属母公司净利润（百万元） 330.59 538.73 679.52 871.38 增长率 1.80% 62.96% 26.13% 28.24% 每股收益EPS（元） 1.76 2.87 3.62 4.64 净资产收益率ROE 10.16% 14.51% 15.83% 17.30% PE 42 26 21 16 PB 4.34 3.79 3.29 2.80 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 南微医学沪深300 20% 10% 1% -9% -19% -28% -38% -48% 22/422/622/822/1022/1223/223/423/6 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)1.88 流通A股(亿股)0.91 52周内股价区间(元)63.6-110.93 总市值(亿元)140 总资产(亿元)40.98 每股净资产(元)18.08 相关研究 1.南微医学（688029）：23Q1业绩恢复明显，可视化业务未来可期(2023-05-14) 2.南微医学（688029）：22H1业绩符合预期，可视化类夯实第二增长曲线(2022-08-19) 3.南微医学（688029）：2021年业绩符合预期，2022Q1可视化类贡献新增长点(2022-04-26) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1980.14 2521.95 3219.89 4072.99 净利润 332.84 543.73 684.52 876.38 营业成本 773.25 946.35 1249.56 1587.29 折旧与摊销 46.95 42.34 54.89 67.46 营业税金及附加 15.98 20.18 25.76 32.58 财务费用 -60.67 1.00 2.00 2.00 销售费用 433.26 541.58 649.89 812.36 资产减值损失 -22.04 0.00 0.00 0.00 管理费用 309.07 339.98 424.97 509.97 经营营运资本变动 -336.41 -179.44 -209.73 -261.98 财务费用 -60.67 1.00 2.00 2.00 其他 289.47 -79.15 -86.29 -70.99 资产减值损失 -22.04 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 250.14 328.47 445.38 612.87 投资收益 43.10 80.00 80.00 80.00 资本支出 -182.05 -280.00 -280.00 -280.00 公允价值变动损益 0.13 0.00 0.00 0.00 其他 850.64 80.00 80.00 80.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 668.59 -200.00 -200.00 -200.00 营业利润 364.16 595.80 751.37 963.38 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 3.71 5.00 5.00 5.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 367.87 600.80 756.37 968.38 股权融资 41.76 0.00 0.00 0.00 所得税 35.03 57.08 71.86 92.00 支付股利 -100.31 -66.12 -107.75 -135.90 净利润 332.84 543.73 684.52 876.38 其他 -15.21 -11.62 -2.00 -2.00 少数股东损益 2.25 5.00 5.00 5.00 筹资活动现金流净额 -73.76 -77.74 -109.75 -137.90 归属母公司股东净利润 330.59 538.73 679.52 871.38 现金流量净额 907.90 50.73 135.64 274.97 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1875.37 1926.10 2061.74 2336.71 成长能力 应收和预付款项 320.58 451.58 572.51 717.27 销售收入增长率 1.72% 27.36% 27.67% 26.49% 存货 567.31 699.22 936.25 1184.83 营业利润增长率 -0.82% 63.61% 26.11% 28.22% 其他流动资产 219.49 276.61 350.19 440.13 净利润增长率 1.06% 63.36% 25.89% 28.03% 长期股权投资 43.98 43.98 43.98 43.98 EBITDA增长率 -19.73% 82.38% 26.46% 27.79% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 560.14 814.45 1056.21 1285.40 毛利率 60.95% 62.48% 61.19% 61.03% 无形资产和开发支出 229.12 216.06 203.00 189.94 三费率 34.42% 34.99% 33.44% 32.51% 其他非流动资产 78.05 74.45 70.86 67.27 净利率 16.81% 21.56% 21.26% 21.52% 资产总计 3894.02 4502.45 5294.75 6265.53 ROE 10.16% 14.51% 15.83% 17.30% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 8.55% 12.08% 12.93% 13.99% 应付和预收款项 458.99 628.89 823.82 1031.18 ROIC 21.08% 30.97% 30.46% 31.51% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 17.70% 25.34% 25.10% 25.36% 其他负债 160.56 125.64 146.24 169.18 营运能力 负债合计 619.55 754.53 970.06 1200.36 总资产周转率 0.53 0.60 0.66 0.70 股本 187.81 187.85 187.85 187.85 固定资产周转率 7.05 6.16 4.90 4.57 资本公积 1914.11 1914.07 1914.07 1914.07 应收账款周转率 6.05 7.20 6.93 6.97 留存收益 1118.93 1591.53 2163.30 2898.78 存货周转率 1.57 1.47 1.52 1.49 归属母公司股东权益 3225.00 3693.45 4265.22 5000.70 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 114.76% — — — 少数股东权益 49.46 54.46 59.46 64.46 资本结构 股东权益合计 3274.47 3747.92 4324.69 5065.17 资产负债率 15.91% 16.76% 18.32% 19.16% 负债和股东权益合计 3894.02 4502.45 5294.75 6265.53 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 5.34 4.84 4.31 4.11 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 4.33 3.83 3.28 3.07