美国制造业回流的投资线索：制造业出口链，“卖铲人”与“曲线选手”

策略研 方奕(分析师) 报告作者 2023.08.09 究策略研究 制造业出口链：“卖铲人”与“曲线选手” ——美国制造业回流的投资线索 A本报告导读： 股拜登政府三项政策法案背景下，美国制造业本土化加速，且以墨西哥为代表的“近岸策外包”受到青睐。投资策略上，关注制造业出口链的线索：“卖铲人”与“曲线选手”。略摘要： 专制造业本土化进程加速，拉动美国二季度经济好于预期。2022年以 题来，尽管市场一直存在对美国衰退的担忧，但截至2023年二季度美 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 黄维驰(分析师) 021-38032684 huangweichi@gtjas.com 证书编号S0880520110005 相关报告 回购和增持是提振市场信心的长效机制 国经济仍表现出一定的韧性。具体地，除了私人消费的支撑外，受益 于低基数和制造业投资周期，二季度非住宅类固定资产投资增速攀升，其中设备投资增速亮眼，是经济上修的重要来源之一。从产业结 构来看，2022年美国制造业增加值占GDP比重恢复到疫情前水平，为10.96%。2021年以来美国制造业实际建设支出急速上升，2023年6月达到1959亿美元的历史高位。制造业建设支出的增长主要得益于拜登政府推出的“三项法案”等政策，即《基础设施投资和就业法案》(IIJA)、《通胀削减法案》(IRA)与《芯片与科学法案》(CHIPS)。 推动制造业回流是美国近三任总统的一贯方针，拜登的“三项法案”是政策延续。自从2008年金融危机以来，奥巴马、特朗普与拜登政 证府均以产业政策推动“再工业化”，但各自的动机与侧重点不同。从 券动机来看，美国近三届政府都推动制造业回流，出于产业结构、贸易研格局与供应链安全三方考虑。从侧重点来看，拜登政府的产业政策力究度更强，聚焦于基础设施建设与半导体、新能源等高新技术产业。报在制造业回流的背景下，以墨西哥为代表的“近岸外包”受到美国告的青睐。墨西哥具有人力成本低廉、距美国地理距离近等优势，叠加USMCA减少关税壁垒，自2019年起墨西哥外商直接投资流入额持 续增高，开启新一轮上升周期。若以2007年为基期，2022年墨西哥外商投资利用量环比增长约17pct，相比加拿大等地体现出增长韧性。 中观视角看美国制造业新格局。1）新能源汽车：供应链本土化。IRA法案对原材料及电池组件美国产化的比例要求将逐年上升，对于车企及新能源产业赴北美布局的要求压力亦与日俱增。2）芯片半导体： 进一步夯实美国竞争力。受益于CHIPS法案，美国芯片直接投资额短期内增幅显著。台积电、三星等半导体巨头赴美建厂，政策补贴吸引力凸显。3）工程机械：随着基建投资与制造业回流，二季度头部公司景气度加速攀升，北美地区是业绩增量的强劲来源。 投资视角上，来自制造业出口美国的增量机会：“卖铲人”与“曲线选手”。1）机械设备：挖掘机、叉车、高空作业平台、工程机械器件等的出海逐步提速。推荐：三一重工、杭叉集团、安徽合力、诺力股份、浙江鼎力、恒立液压等；受益标的：联德股份。2）汽车领域，伴随特斯拉墨西哥超级工厂项目的推进，国内汽车零部件企业有望整 体“出海”。推荐：拓普集团、旭升集团、爱柯迪、伯特利、华域汽车、嵘泰股份、新泉股份等；受益标的：三花智控、岱美股份。3）电池材料领域，出海的关键在于绕道IRA限制，考虑到在美已有产能规划供应商，推荐：宁德时代、新宙邦；受益标的：国轩高科等。 风险提示：地缘摩擦风险加剧；美国制造业投资不及预期。 2023.08.06 大众消费：扩内需下的低估方向 2023.08.06 先价值后成长 2023.07.31 数据要素：顶层设计有望加速 2023.07.29 震荡底部不妨乐观一些 2023.07.25 目录 1.美国制造业正在回流3 1.1.制造业本土化加速，美国经济“软着陆”3 1.2.2008年以来美国制造业回流政策对比4 1.3.“基建法案”关注基础设施维护与升级，公共部门投资提速6 1.4.《通胀削减法案》和《芯片与科学法案》合力撬动高端制造业资本回流7 2.中观视角看美国制造业新格局9 2.1.新能源汽车：供应链本土化9 2.2.芯片半导体：进一步夯实美国竞争力12 2.3.工程机械：从美股龙头看制造业景气14 3.来自制造业出口美国的增量投资线索：“卖铲人”与“曲线选手”15 4.风险提示19 1.美国制造业正在回流 1.1.制造业本土化加速，美国经济“软着陆” 制造业本土化加速，拉动美国二季度经济好于预期。2022年以来，尽管市场一直存在对美国经济衰退的担忧，截至2023年二季度美国经济表 现出一定的韧性。根据BEA数据，2023年二季度，美国GDP环比折年率2.4%，均高于市场预期的1.8%和一季度的2.0%。其中，除住宅投资增速继续为负外，非住宅类固定投资增速全部为正，其中设备投资增速亮眼，受益于低基数和制造业投资周期，是经济上修的主要来源。 图1：23Q2非住宅类固定投资同比增速亮眼 2022-09-30 2022-12-31 2023-03-31 2023-06-30 非住宅建设 8% 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% 私人固定投资 设备和器械知识产权产品住宅 数据来源：ifind，国泰君安证券研究 2021年以来制造业占GDP贡献恢复到疫情前水平，美国制造业实际支出增长。从产业结构来看，2022年美国制造业增加值环比改善2900亿 美元，制造业增加值占GDP比重恢复到疫情前水平，为10.96%。从制造业实际建设支出来看，2021年以来美国制造业实际建设支出急速上升，在2021年末恢复到2019年末峰值后，2023年6月达到1959亿美元。 拜登政府推出的三项法案是美国制造业回暖重要原因。美国财政部分析，其制造业实际建设支出的增长主要得益于拜登推出的“三项法案”等产业政策，即《基础设施投资和就业法案》(IIJA)、《通胀削减法案》(IRA) 与《芯片与科学法案》(CHIPS)，尤其是“芯片法案”吸引的大量半导体投资。 图2：美国制造业占比回升至疫情前水平图3：美国制造业建设支出快速攀升，创新历史新高 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 美国制造业增加值同比美国制造业增加值构成占比-右轴 12.5% 12.0% 11.5% 11.0% 10.5% 10.0% 2022-12 2022-03 2021-06 2020-09 2019-12 2019-03 2018-06 2017-09 2016-12 2016-03 2015-06 2014-09 2013-12 2013-03 2012-06 2011-09 2010-12 2010-03 9.5% 250000 200000 150000 100000 50000 0 美国制造业建造支出（季调，百万美元）美国制造业建设支出同比-右轴 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 2023-06 2022-11 2022-04 2021-09 2021-02 2020-07 2019-12 2019-05 2018-10 2018-03 2017-08 2017-01 2016-06 2015-11 2015-04 2014-09 2014-02 2013-07 2012-12 2012-05 2011-10 2011-03 2010-08 2010-01 2009-06 2008-11 2008-04 2007-09 2007-02 2006-07 2005-12 2005-05 2004-10 2004-03 2003-08 2003-01 -40% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.2008年以来美国制造业回流政策对比 推动制造业回流是美国近3任总统的一贯方针，拜登的“三项法案”是 政策延续。自从2008年金融危机以来，奥巴马、特朗普与拜登政府均 以产业政策推动“再工业化”，但各自的动机与侧重点不同。从动机来看，美国近三届政府都推动制造业回流，出于产业结构、贸易格局与供应链安全三方考虑。从侧重点来看，拜登政府的产业政策力度更强，聚焦于基础设施建设与半导体、新能源等高新技术产业。 图4：近三届美国政府都推动制造业回流，出于产业结构、贸易格局与供应链安全三方考虑 商品逆差（亿美元） 全球供应链压力指数-右 奥巴马政府： 《美国制造业促进法案》等7项法案 特朗普政府： “减税法案”签署USMCA 拜登政府：“基建法案”等3项法案 14005 12004 10003 8002 6001 4000 200-1 2023-02 2022-08 2022-02 2021-08 2021-02 2020-08 2020-02 2019-08 2019-02 2018-08 2018-02 2017-08 2017-02 2016-08 2016-02 2015-08 2015-02 2014-08 2014-02 2013-08 2013-02 2012-08 2012-02 2011-08 2011-02 2010-08 2010-02 2009-08 2009-02 2008-08 0-2 数据来源：ifind，国泰君安证券研究 奥巴马政府以提振经济与应对经济“空心化”为目的，政策手段、目标比较广泛。随着经济全球化与“新经济”的发展，美国制造业向外转移， 在经济结构中占比不断降低，2008年金融危机揭示了实体经济虚弱造成的宏观金融风险。奥巴马政府分别在两个任期中推出了《美国复苏与再 投资法案》、《美国制造业促进法案》、《美国竞争力再授权法案》与《公路与运输资金法案》、《振兴美国制造业与创新法案》，兼顾刺激经济与高新技术产业发展。 特朗普政府为改善贸易逆差与传统制造业衰退，使用国内刺激与重构贸易体系两方面手段。2017年，美国全年贸易逆差为5169亿美元，商品贸易逆差高达7993亿美元，占2017年GDP比重为2.65%和4.10%。由 于“铁绣带”构成共和党的重要选民基础，政府结合“美国优先”的政治口号，使用关税、减税等方式扶持制造业发展，推出了《税收减免与就业法案》，并且促成了美国2018-2019年制造业的小幅改善。在国际方面，特朗普政府推动贸易框架重构，退出TTP并于2020年1月签署了美墨加协定（USMCA），推动产业链向近岸外包重构。 拜登政府为应对疫情挑战，政策目标是巩固供应链安全，力度更大、针对性更强。新冠疫情期间，离岸外包的生产模式体现出脆弱性，纽约联 储供应链压力指数在2020Q1达到历史最高点3.10，于2022Q1再次突破历史最高值达到4.31。供应链不稳定导致了美国制造业受挫，贸易逆差剧烈扩大，2022年3月贸易逆差达到1241亿美元，突破历史峰值。同时考虑美国经济在疫情期间遭受重创，传统行业需要提振，拜登政府在2021年11月签署了《基础设施投资和就业法案》(IIJA，简称“基建法 案”)，并在2022年8月签署了《通胀削减法案》(IRA)和《芯片与科学法案》(CHIPs)。其中“基建法案”、《通胀削减法案》推动制造业回流意图更明显，《芯片与科学法案》则更侧重于强化半导体行业议价权。 表1：2008年以来美国制造业回流政策对比 通过时间 法案名称 内容 奥巴 马政府（2009年1月-2017年1月） 2009-02 美国复苏与投资法案 支出8000亿美金，投资基础设施、教育、环境与能源安全，创造新的就业机会 2010-08 美国制造业促进法案 暂停或降低部分基础化工产品等原材料的关税，以降低制造业成本。 2011-01 美国竞争力再授权法案 继续授权对基础研究与教育的投资，并增加对STEM的教育投资。 2014-08 公路与运输资金法案 加大汽车运营补助金力度，加大对高