需求回暖，保密安全龙头反转在即

首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计2023-2025年公司EPS分别为0.02、1.16、1.73元，同比增速分别为101%、5626%、50%，按照2024年33.52倍PE给予目标价38.80元，给予“增持”评级。 公司是保密安全领军企业，产品齐全，资质稳健。公司长期专注于保密安全行业，可为政企客户提供完整的保密防护、保密检查、保密监管产品及解决方案，具备涉密信息系统集成甲级资质及武器装备科研生产单位二级保密资质，可稳定满足客户多样化的保密安全需求。 需求回暖叠加费用管控强化，公司业绩拐点已经出现。2022年受宏观经济波动对客户IT预算的冲击以及公司员工数量的增长，公司收入及利润出现较大下滑。2023年一季度随着客户招投标及验收节奏恢复正常，同时叠加公司持续加强费用管控，精简和优化人员结构，公司营收创历史新高，净亏损有所收窄，业绩拐点已经出现。 政策利好不断，保密安全业务发展有望超预期。2023年7月1日，新修订后的《商用密码管理条例》及《中华人民共和国反间谍法》正式落地实施。新商密条例有望提高密码管理的科学性、规范化、法治化水平，而新反间谍法首次新增了对网络安全风险的通报和处置措施，保密安全技术作为保护国家秘密、工作秘密、商业秘密的主要技术手段，其未来发展有望超预期。 风险提示：客户IT预算下滑的风险、行业竞争加剧的风险 1.业绩拐点已现，保密安全龙头再出发 长期坚守铸就保密安全领域领军地位，市场先发优势显著。公司自2002年成立之日起就专注于保密安全行业，其主营业务为向政府、央国企、特殊行业客户提供完整的保密防护、保密检查、保密监管产品及解决方案，确保国家秘密的安全。公司成立之初便自主研发推出的市场第一批安全保密产品--网络物理隔离卡，在保密领域迅速积累了大量客户，确立了市场先发优势，最早参与相关产品行业标准制定。2011年公司便开始涉足信创产品研发、适配应用和产品化推广，并在2012年参与了工信部组织的相关信创产品研制，是最早参与信创产业建设的企业之一。 凭借多年技术积累及市场表现，中孚信息行业地位不断提升。2022年3月31日，行业咨询机构“安全牛”发布《中国网络安全行业全景图（第九版）》，公司再次凭借领先的技术优势与成熟的市场应用，入围全景图中的网络与通信安全、计算环境安全、身份与访问安全、数据安全、移动安全、安全管理与运营等7大类一级安全领域榜单，共涉及17个细分领域。2023年6月，中国网络安全产业联盟（CCIA）发布“2023年中国网安产业竞争力50强”榜单，中孚信息连续4年入围榜单，彰显了公司的行业地位与实力。 图1：公司入选安全牛《中国网络安全行业全景图（第九版）》7大类一级领域 2022年受宏观经济波动影响收入确认，面向新领域加大研发和销售投入导致利润承压。2022年公司实现营收6.44亿元，同比下降49.28%，其主要原因为公司的主要客户为政府机关及央国企，2022年受宏观经济波动的影响，客户信息化资金预算有较大幅度下降，导致需求受损；且受客观因素及细分业务领域政策影响，部分客户的项目建设延后，导致部分原定在2022年即将验收的项目出现延期。2022年公司实现归母净利润-4.47亿元，同比下降482.39%，主要原因为随着公司积极布局数据安全等新兴安全领域，公司加大了研发和销售资源投入，全年平均员工数量（取年末员工数量与年初员工数量的均值）相较2021年增长了24%，导致公司收入下降的同时期间费用投入依旧有增长较快，从而利润承压。 图2：2022年公司营收出现下滑 图3：2022年公司归母净利润承压 图4：公司平均员工数量逐年提升 图5：2022年公司期间费用率有明显提升 随着需求回暖及费用管控强化，公司业绩拐点已经出现。2023年一季度，公司实现营收1.37亿元，创造历史一季度新高，同比增长达到83.77%，其主要原因为随着外部客观影响因素的减弱，公司项目验收节奏逐渐恢复正常，且客户预算呈现改善趋势，新招标陆续落地，收入拐点出现。 2023年一季度，公司实现归母净利润为-1.19亿元，亏损同比收窄13.48%，主要原因在于公司持续强化费用管控，实施精细化管理，精简和优化了人员结构，2022年年末员工数量相较年初下降了9.5%，从而提升了费用使用效率，2023年期间费用率同比下降了128.57个百分点，人员降本效果显著，预计全年维度降本效果都将持续。 图6：2023Q1公司营收实现快速增长 图7：2023Q1公司亏损收窄 2.政策利好不断，信创保密安全景气向上 修订后的《商用密码管理条例》正式落地实施，密码行业发展有望提速。 2023年7月1日，对1999年发布的《商用密码管理条例》进行修订后的新版条例正式落地实施，重点规定了6方面内容：一是完善商用密码管理体制；二是促进商用密码科技创新与标准化建设；三是健全商用密码检测认证体系；四是加强电子认证服务使用密码和电子政务电子认证服务活动管理；五是规范商用密码进出口管理；六是促进商用密码应用。 修订版条例有望极大的提高密码管理的科学化、规范化、法治化水平，有望加速密码行业发展。 反间防谍需要全社会动员，保密安全重要性日益凸显。2023年7月1日，对2014年发布的《中华人民共和国反间谍法》进行修订后的新版法律正式落地实施。根据国家安全部的官方解读，随着反间谍斗争形势更加严峻复杂，不仅需要国家安全机关发挥反间谍专门机关作用，更需要人民群众广泛参与、共同防范，筑牢反间防谍的国家安全人民防线。同时考虑到技术环境的变化，新版《反间谍法》首次增加了对发现的网络安全风险的通报和处置措施，在间谍行为的定义上，新增了“对国家机关、涉密单位或者关键信息基础设施等的网络攻击、侵入、干扰、控制、破坏等活动”；在安全防范部分，新增第20条“反间谍安全防范重点单位应当按照反间谍技术防范的要求和标准，采取相应的技术措施和其他必要措施，加强对要害部门部位、网络设施、信息系统的反间谍技术防范”。保密安全技术作为保护国家秘密、工作秘密、商业秘密的主要技术手段，其重要性日益凸显。 央国企信创招标陆续启动，信创保密产品采购有望逐渐恢复。2023年7月28日，中国信息安全测评中心发布针对CPU、操作系统及数据库等在内的基础软硬件产品的《安全可靠测评工作指南》，有利于规范信创产品选型，提高招投标效率。8月1日，《求是》杂志刊发习总书记在政治局第三次集体学习中《加强基础研究，实现高水平科技自立自强》的讲话全文，文章指出“要打好科技仪器设备、操作系统和基础软件国产化攻坚战，鼓励科研机构、高校同企业开展联合攻关，提升国产化替代水平和应用规模”，表明发展信创产业、实现关键信息基础设施行业基础软硬件的国产化改造是目前具有顶层规划的战略性任务，其重要性不断强化。7月27日，麒麟软件中标中国邮政集团6万余套服务器操作系统大单，8月3日，麒麟软件再中标中交集团6万余套桌面操作系统大单，表明关键行业信创招投标节奏将逐步恢复正常，下半年有望迎来招采高峰，行业景气度向上。 政策驱动下网络安全行业市场规模将实现稳健增长。根据中国网络安全产业联盟《2023年中国网络安全市场与企业竞争力分析》报告，2022年我国网络安全市场规模为633亿元，在宏观经济波动的情况下同比依旧增长3.1%，2019-2022年间行业年复合增速为9.8%；预计到2025年我国网络安全市场规模将突破800亿元，行业的年复合增速将维持在10%以上，整体实现稳健增长。 图8：浪潮信息股权结构稳定，兼具国资背景和集团资源优势 网络安全行业竞争格局分散，中孚信息2021年市占率位居行业第10。 在行业规模稳健增长的同时，由于网络安全逐渐向政企数据、应用与业务层面渗透，网络安全细分领域快速发展，市场参与者逐年增多，导致竞争格局较为分散，行业内企业的市场份额占比均不高。根据中国网络安全产业联盟数据，2021年我国份额第一的网安企业奇安信的市占率为9.5%，CR4仅为28.1%，中孚信息市占率为2.1%，排名行业第10，名列前茅。 图9：浪潮信息股权结构稳定，兼具国资背景和集团资源优势 3.保密产品线丰富，定增有望进一步提高公司竞争力 公司拥有丰富的保密安全产品线，开展保密安全业务的资质稳定。公司可以为政企客户提供完整的保密防护、保密检查、保密监管产品及解决方案。在保密防护领域，公司拥有完整的信创内网及外网保密产品体系，入围采购体系的产品种类位居行业最前列；在保密检查领域，公司推出囊括计算机终端、移动终端、云存储、数据库、电子邮件等全场景的检查产品；在保密监管领域，公司可为客户提供从外网到内网、从监管侧到自监管侧的全面解决方案，满足用户多样化需求。保密安全行业对供应商有严格的资质要求，公司拥有涉密信息系统集成甲级资质，可以在全国从事涉密系统的建设运维工作，且拥有武器装备科研生产单位二级保密资质，可从事秘密级、机密级军用科研生产任务，资质齐全且稳定。 图10：公司保密防护产品完备 图11：公司数据安全产品布局全面 图12：公司保密检查产品全场景覆盖 图13：公司保密监管平台内外联动 公司定增将进一步强化新兴安全领域的产品布局和迭代，有望提高公司竞争力。2023年4月，公司发布2023年度定增草案，计划募资不超过5.05亿元用于投资城市级数据安全监测预警整体解决方案、基于零信任的数据安全解决方案以及电磁空间安全监管项目。若该定增顺利落地，将增强公司在零信任安全、电磁空间安全等新兴安全领域的产品成熟度，提高全场景的保密安全防护及监管能力，更好的满足用户多样化的安全需求，有望进一步提升公司的整体竞争力，带来新的利润增长点。 表1：公司定增项目将带来新的利润增长点 4.盈利预测与估值 4.1.核心假设 网络安全产品：网络安全产品又可以细分为主机与网络安全产品、数据安全产品、安全监管平台和检查检测产品四类。针对主机与网络安全产品，随着党政及特种行业客户对信创PC的需求量呈现快速改善趋势，公司安全防护类产品的出货量有望实现较快增长，预计2023-2025年公司内网及外网防护产品出货量将达到33.3、55.5、78.8万台，推动公司主机与网络安全产品营收增速分别达到144.20%、45.59%、24.90%，预计毛利率保持小幅下降趋势，分别为80%、79%、8%；针对数据安全产品，2022年宏观经济波动对公司收入确认节奏带来较大影响，预计2023年将恢复较快增长态势，预计2023-2025年营收增速分别为116.61%、66.67%、40%，毛利率分别为57%、56%、55%；针对安全监管平台，该业务单体项目规模大、验收周期长，因而2022年受冲击影响较大，预计2023年随着现场实施的恢复，以及新项目的落地，增速将重新向上，预计2023-2025年营收增速分别为100%、50%、35%，毛利率分别为70%、69%、68%；针对检查检测产品，预计随着新的数据库检查、电子邮件检查等工具的推出，从2023年开始增长即将提速，预计2023-2025年营收增速分别为90%、50%、35%，作为标准化程度较高的软件工具，预计毛利率将维持在98%。综合前述分析，预计2023-2025年网络安全产品业务营收增速分别为109.50%、49.98%、28.01%，毛利率预计分别为82.36%、81.39%、80.05%。 密码应用产品：随着公司发展策略向保密安全、数据安全等新兴方向倾斜，密码技术主要定位为新产品的底座技术，预计传统的密码应用产品收入将有小幅下滑，预计2023-2025年密码应用产品业务营收增速保持至-10%，毛利率预计维持在30%； 信息安全服务：得益于公司项目承接能力的提升，部分客户对网络安全解决方案的需求呈现稳定增长态势，预计2023-2025年信息安全服务业务营收增速分别为19.48%、15.62%、13.86%，毛利率预计分别为33%、32%、31%； 其他产品和服务：其他产品和服务主要为部分集成项目的产品外采，会随着公司业务体量的扩大呈现稳定增长态势，预计2023-20