行业专题研究：迈百瑞招股说明书梳理

长期深耕大分子CDMO领域，业绩实现快速提升。迈百瑞是专业的生物药CDMO服务供应商，为客户提供从细胞株构建到商业化生产的全流程生物药CDMO服务。公司主营业务收入均来自于CDMO业务，2019-2022年公司分别实现营收1.09、2.17、3.88、5.08亿元，CAGR达到66.9%，保持高速增长； 利润端，2019-2022年实现归母净利润-2.50、-0.04、0.60、1.29亿元，2019-2022年公司毛利率分别为11.0%/22.4%/33.5%/42.4%。 生物药CDMO行业高景气，呈现头部集中趋势。中国生物药CDMO市场蓬勃发展，从2017年的29.32亿元增长至2021年的159.31亿元，CAGR为52.7%，行业呈现高速增长趋势。未来受到新兴技术发展、研发成功率下降、生物类似药增加药物可及性的驱动，生物药外包渗透率有望持续上升，根据弗若斯特沙利文分析报告，2025年中国生物药CDMO市场规模将进一步增长到494.44亿元，2021年至2025年复合增长率为32.7%。生物药CDMO行业具有高壁垒，新进入者很难获得市场份额，药明生物是中国生物药CDMO市场的龙头企业，2021年市占率达到64.6%，而2021年迈百瑞的市占率为2.3%，未来还有较大的发展空间。 全方位一体化CDMO服务平台优势明显，持续拓展国内外市场和客户群。 公司可以为客户提供从细胞株构建到大规模商业化生产及国内外申报的全流程服务，核心技术优势明显。公司搭建了国际GMP标准产能，覆盖单抗、多抗、融合蛋白、疫苗、ADC等不同产品原液与成品的生产，满足IND申报、临床样品制备、商业化销售等不同阶段和规模的生产要求，截至2022年已拥有9条蛋白类药物细胞培养生产线，并且建设了两条特色ADC产线，总产能达到2.7万升，排在国内第二位。公司与恒瑞医药、正大天晴、复星医药、君实生物、荣昌生物、Gilead、BioAtla等多家国内外知名药企建立稳定合作，截至2022年末公司累计承接超过310个处于不同阶段的CDMO服务项目，技术能力和服务质量得到客户广泛而高度认可。 募集资金项目用途：重点投向生物医药创新中心及运营总部建设项目和补充营运资金项目，进一步提升公司生物药产业化能力。本次公司拟募资16亿元，其中11.2亿元拟用于生物医药创新中心及运营总部建设项目，以及4.8亿元拟用于补充流动资金。 风险提示：长周期服务合同执行风险、客户集中度较高的风险、境外业务扩张的风险、原材料供应短缺风险、核心技术泄露及技术人员流失的风险。 1迈百瑞是专业的生物药CDMO服务供应商 1.1深耕生物药CDMO领域，提供从细胞株构建到商业化生产一体化服务 迈百瑞是一家聚焦于生物药领域的CDMO企业。公司成立于2013年，是国家级专精特新“小巨人”企业、山东省“瞪羚”企业、烟台市“双百计划”重点支持企业。 公司长期深耕生物药CDMO领域，截至2022年末已累计覆盖超过140家不同类型的客户，包括恒瑞医药、正大天晴、复星医药等大型医药企业，信达生物、君实生物、荣昌生物、康宁杰瑞等创新生物科技企业，以及一些专业科研机构。公司积极布局和开拓国际市场，在美国建立了国际商务团队与工艺开发实验室，为Gilead、BioAtla、LegoChem、Iksuda等欧美、韩国多个国家或地区的客户提供CDMO服务。 图1：公司长期深耕生物药CDMO领域 迈百瑞提供从细胞株构建到商业化生产的一体化生物药CDMO服务。公司拥有CHO细胞大规模培养与ADC技术平台、丰富的CMC管理与注册申报经验，可为客户提供单抗、双抗、融合蛋白、抗体偶联药物、重组疫苗、重组蛋白等生物药提供专业化、定制化、一体化的CDMO服务，可覆盖从早期研发、细胞株开发、生产工艺开发、分析方法开发、质量研究、临床样品生产、国内外IND/BLA申报到大规模商业化生产的全链条环节。迈百瑞在生物药CDMO领域（尤其是抗体药物ADC方面）具有较强竞争优势，是目前全球少数具备提供抗体偶联药物全链条CDMO服务的公司之一。 图2：迈百瑞提供从细胞株构建到商业化生长的一体化生物药CDMO服务 1.2股权结构清晰，核心管理和技术团队经验深厚 股权结构清晰，房健民先生等10人为共同实际控制人。目前公司的共同实际控制人包括王威东、房健民、林健、王荔强、王旭东、邓勇、熊晓滨、温庆凯、杨敏华、魏建良合计10名自然人，实际控制人通过直接持股以及烟台荣昌合伙、烟台增瑞、Mabplex Holding、烟台恒荣、烟台健顺、烟台颐瑞、烟台颐达与烟台济昌合计控制公司32.95%的股份表决权，公司股份结构较为分散。 图3：公司股权结构（截至2023年6月9日） 核心管理与技术团队具有资深的药物研发经历。董事长房健民先生具有多年的创新药研发经验，李新芳、陈巍、李振东共3位核心技术人员均参与过多款抗体及ADC新药研发项目，帮助公司发展了工艺开发、ADC、研发及商业化生产、临床申报等部门。 表1：公司管理层及核心技术人员 1.3收入保持稳健增长，盈利能力持续提升 业绩表现优秀，收入和利润端增长强劲。收入端，2020-2022年公司实现营业收入2.17、3.88和5.08亿元，期间CAGR为52.79%；归母净利润由2020年的-0.04亿元增长至2022年的1.29亿元。分板块看，公司主营业务包含CDMO和培养基业务，2020-2022年CDMO业务占主营业务收入比例分别为96.28%、96.50%及94.11%，是公司的主要收入来源。培养基业务尚处于早期发展阶段，占公司主营业务收入比例较低。 图4：2019-2022年收入、净利润（亿元）及增速 图5：公司历年收入结构 毛利率持续提升，期间费用率降幅明显。2019-2022年公司主营业务毛利率为10.96%、22.41%、33.50%及42.36%，呈逐年上升趋势，主要系CDMO业务规模持续扩大和市场竞争力不断增强，规模效应逐渐显现所致，2019-2022年CDMO业务毛利率分别为11.08%、22.01%、33.31%及42.17%。公司在ADC药物CDMO领域中竞争优势突出，ADC项目毛利率相对较高。2021年ADC类药物的CDMO项目收入占比由2020年的23.18%提升至36.19%，2022年单抗类项目收入占比由2021年的31.50%提升至41.75%，持续拉升公司毛利率。 2020-2022年公司期间费用率为35.66%、19.72%及16.35%，主要系管理费用率和财务费用波动较大。2019年公司确认1.94亿元股份支付费用，导致管理费用较高；2022年财务费用为-1105.66万元，主要系当期产生661.57万元汇兑收益所致。 图6：2019-2022年各板块毛利率 图7：2019-2022年期间费用率 人员规模处于扩张期，生产、质控、研发人员占据主导。随着经营规模的扩大，公司持续引入各类人才，员工数量从2019年的464人增长到2022年的758人，其中生产人员、质量控制与质量保证人员、开发及研发人员的占比分别为36.15%、22.03%、19.79%。 图8：公司历年员工人数 图9：2022年公司人员结构情况 2生物药CDMO行业高景气，呈现头部集中趋势 2.1药明生物为行业龙头，竞争格局向头部集中 生物药CDMO行业具有高壁垒。（1）技术壁垒：药物种类及产品种类的多样性、复杂性需要的技术含量非常高，每个方面的优质输出都需要长时间的技术和经验沉淀、工艺的打磨以及持续的创新改良。（2）服务质量与客户黏性壁垒：CDMO企业不仅需要具备按时交付的能力，还须在供应链的各个方面保持较高质量水准。 随着生物医药行业监管标准的不断提高、全球总体监管环境的趋严，药企在评估CDMO时优先考虑质量及体系合规性，新进入企业很难获得客户信任。（3）人才壁垒：CDMO需要多学科的人才来把控复杂过程，较早进入生物药CDMO行业的公司已建立稳定人才队伍。（4）资金壁垒：建设符合cGMP标准的生物药生产设施通常需要数亿美元投入，高昂的前期成本形成后来者的进入壁垒，并且生物药从早期开发至大规模商业化过程较为漫长，研发和工艺优化需要大量投资。（5）法规壁垒：监管机构对生物药的发现、开发及商业化实施了较为严格的规定，包括要求更全面的临床数据、复杂的注册流程和持续的上市后监督。 药明生物是中国生物药CDMO行业龙头，迈百瑞目前市场份额较小。根据弗若斯特沙利文报告，药明生物、药明康德和海普瑞占据2021年中国生物药CDMO市场份额的前三位，其中药明生物主要以抗体类药物及疫苗CDMO为主并凭借先发优势和规模效应占据市场龙头地位，药明康德主要以细胞及基因疗法CTDMO为主，海普瑞下属生物药CDMO业务的生产基地均位于美国。迈百瑞目前在中国的市占率为2.3%，未来还有较大的发展空间。 图10：2021年中国生物药CDMO市场竞争格局 迈百瑞主营抗体类生物药CDMO并从事少量的细胞培养基业务，药明生物、金斯瑞生物科技、奥浦迈和澳斯康为可比公司。其中（1）药明生物主要从事大分子生物药CDMO业务，与公司业务类型可比程度最高；（2）金斯瑞主营业务中除大分子生物药CDMO外，还包括细胞及基因治疗CDMO、从事生命科学服务及产品、工业合成生物产品及细胞疗法研发等业务；（3）奥浦迈、澳斯康同时从事细胞培养基及大分子生物药业务，主要以培养基业务带动生物药CDMO业务，进而培养基业务规模较大但生物药CDMO业务尚处于早期发展阶段。 表2：同行业可比公司情况 图11：迈百瑞与同行业可比公司主营业务毛利率比较 2.2生物药CDMO市场蓬勃发展，行业呈现高速增长趋势 生物药市场增速超过整体医药市场。近年来全球医药市场近年来稳定增长，根据弗若斯特沙利文分析报告，2017年至2021年全球医药市场规模自12084亿美元增长至14012亿美元，复合年增长率达3.8%；2025年全球医药市场将达到17188亿美元，2021年至2025年复合年增长率为5.2%。按照分子类型的不同，全球医药市场可分为化学药和生物药两大板块，其中生物药市场增长更快，且在全球医药市场中的占比持续提升。根据弗若斯特沙利文分析报告，2017年至2021年全球生物药市场从2396亿美元增长至3384亿美元（CAGR=9.0%）。受临床需求扩充、技术进步及新一代产品收入提升的推动，全球生物药市场将继续保持快速增长，增长速度超过整体医药市场增速，到2025年增长至5411亿美元（CAGR=12.4%），2030年全球生物药市场将进一步增长至8148亿美元（CAGR=8.5%）。 图12：2017-2030E全球医药市场规模（十亿美元） 中国生物药目前渗透率较低，未来有占据更大市场份额的巨大潜力。中国医药市场可分为化学药、生物药以及中药三大板块，按药物销售额统计，2021年全球销售额前十的药物中有七种为生物药，但中国销售额前十的药物中只有三种为生物药；随着更多创新生物药推向市场，生物药在中国的市场渗透率有望进一步提升。 根据弗若斯特沙利文分析报告，2017年至2021年中国生物药市场规模由2185亿元增长到4100亿元（CAGR=17.0%），而同期化学药与中药市场均呈现一定幅度的下降。受中国生物药研发投资增加、居民生物药负担能力增强、政府政策利好、肿瘤及自身免疫性疾病领域较大未满足需求的推动，2025年中国生物药市场规模将达到7102亿元（CAGR=14.7%）；并于2030年进一步增长至11991亿元（CAGR=11.0%）。 图13：2017-2030E中国医药市场规模（十亿人民币） 全球生物药CDMO市场起步较早，中国生物药CDMO行业正快速增长。根据弗若斯特沙利文分析报告，2017年至2021年全球生物药CDMO市场总量自111.56亿美元增长至210.77亿美元（CAGR=17.2%）；未来受创新生物药上市的驱动，该市场将继续保持快速增长，2025年市场规模将达到462.07亿美元（CAG