洁净室行业首次覆盖报告：IC扩产释放需求，头部厂商分享订单

证券研究报告 中小盘 主题策略首次覆盖 股票研究 2023.08.01 IC扩产释放需求，头部厂商分享订单 ——洁净室行业首次覆盖报告 周天乐(分析师)赵文通(研究助理) 0755-23976003010-83939799 — Zhoutianle@gtjas.comzhaowentong026013@gtjas.c 证书编号S0880520010003S0880122030012 本报告导读： 半导体等行业将从2023H2起快速释放高端洁净室需求，具有项目经验、成本和资金等优势的头部洁净室厂商将充分受益。 摘要： 洁净室行业首次覆盖，增持评级。国内半导体和生物医药等行业扩 产带来旺盛高端洁净室需求，高端洁净室市场存在项目经验、成本和 资金壁垒，头部集中市场格局将随着高端洁净室需求释放而进一步强化。推荐标的：截至2023年6月底在手洁净室订单16.7亿元，并将随工程进度逐渐确认收入的圣晖集成（603163.SH）；作为内资民营企业具有更大接单自由度的柏诚股份（601133.SH）；受益标的：积极拓展海外洁净室市场的亚翔集成（603929.SH）。 高端洁净室市场将深度受益于大陆半导体设备采购安装提速。由于海外制裁加剧以及需求周期性改善，国内集成电路、生物医药和显示行业于2023年初开始积极采购设备提高产能，并将在2023年下半年 加速安装，有望持续释放洁净室需求。通过跟踪半导体、显示行业等高端洁净室的主要行业的投资计划，并结合中国电子协会的预测数据，我们测算2023/2024年国内高端洁净室需求分别为292/372亿元，对应增速分别为38.6%/27.2%。 高端市场具有项目经验等壁垒，头部企业将分享半导体洁净室订单。不同洁净等级的洁净室性能要求存在显著差异，高端洁净室市场存在 以下壁垒：1）项目经验，洁净室对设备安全和产品质量有显著影响，客户倾向于选择经验丰富的头部厂商，圣晖集成/柏诚股份通过邀标获取的订单比例均超过90%；2）成本，洁净室项目稳态毛利率约为15-20%，小规模厂商不具备规模效应；3）资金，高端洁净室单个项目投资规模通常超过5亿元，小规模企业不具备承接项目的资金和资源。虽然洁净室市场参与者超2000家，但是高端洁净室市场CR5市占率接近50%，我们预计在2023-2024年的高端洁净室需求释放过程中，半导体等高端洁净室订单将主要由头部企业承接。 估值和营收增速正相关，大陆洁净室提速期，企业可享受25-30倍PE估值中枢。复盘中国台湾地区市场，我们发现洁净室企业的估值和营收增速呈正相关，营收增速触底时估值约为10倍PE，增速较高 时估值约为20倍PE。我们预计大陆高端洁净室市场增速超60%，快于台湾地区约40%-50%的增速高点，应该给予更高估值水平。参考台湾地区增速较高时的20倍PE估值水平，我们认为业绩快速释放期大陆头部洁净室企业可以享受25-30倍PE的估值中枢。 风险提示：洁净室订单落地规模及节奏不及预期；大宗商品价格快速上涨。 主题 首次覆盖 评级：增持 重点覆盖公司列表 代码 公司名称 评级 601133 柏诚股份 增持 603163 圣晖集成 增持 目录 1.投资观点3 2.洁净室为电子信息行业生产的重要空间载体4 2.1.洁净室是精密制造的必备环境4 2.2.上游标准且分散，洁净室厂商议价能力强5 2.3.需求差异明显，洁净室市场分化7 3.设备投资增长释放洁净室需求8 3.1.半导体行业投资扩张，洁净室需求即将释放8 3.2.环境要求提高增加生物医药洁净室需求10 3.3.技术迭代叠加周期上行，显示洁净室需求增长11 3.4.洁净室市场规模预测13 4.洁净室市场分化，呈现头部集中格局14 4.1.洁净室行业分化明显14 4.2.邀标模式进一步提升行业壁垒15 5.投资建议17 5.1.推荐标的：圣晖集成（603163.SH）18 5.2.推荐标的：柏诚股份（601133.SH）19 5.3.受益标的：亚翔集成（603929.SH）20 6.风险提示21 6.1.洁净室订单落地规模及节奏不及预期21 6.2.大宗商品价格快速上涨21 表：本报告覆盖公司估值表 公司名称 代码 收盘价 盈利预测（EPS） 2022A2023E 2024E 2022A PE 2023E 2024E 评级目标价 柏诚股份圣晖集成 601133603163 2023.07.292023.07.29 14.6238.88 0.481.23 0.611.61 0.762.01 30.4531.64 24.0224.15 19.3419.34 增持17.69增持46.69 1.投资观点 洁净室需求释放于设备采购安装完成后，订单可见度高。洁净室是集成电路和医药等高端制造业正常生产所必须的环境，需求将随着下游产能 提升而释放，并且需要在设备采购完成并开始安装调试后开工建设，通过跟踪客户的产线投资和设备采购进展可以准确地确定洁净室需求。 大陆半导体设备安装将在2023H2提速，洁净室受益于周期提速。受益于国产替代需求强烈和周期改善等因素，国内集成电路、生物医药和显 示行业于2023年初开始积极采购设备提高产能，有望逐渐释放洁净室需求。通过跟踪这三个行业的投资计划，并结合中国电子协会的预测数据，我们测算2023/2024年国内高端洁净室需求分别为292/372亿元，对应增速分别为38.6%/27.2%。 高端市场头部集中趋势明显，半导体洁净室订单将由头部厂商分享。洁净室市场分化，虽然参与者超2000家，但高端市场中CR5市占率接近 50%。我们认为头部厂商将进一步提升市占率，理由如下：1）洁净室成本占比低但性能影响显著，客户倾向于选择已经过验证的洁净室提供商，圣晖集成/柏诚股份通过邀标获取的订单比例均超过90%；2）行业已进入成长期中后段，行业毛利率维持在15%-20%左右，规模效应将充分发挥作用，体量较小的洁净室厂商难以在成本上和头部厂商竞争；3）本轮以集成电路和医药生物等高端项目为主的洁净室需求释放过程中，单个项目投资规模往往超过5亿元，只有头部企业有充足资金和资源承接。 估值和营收增速正相关，大陆头部企业有望高增应享受更高估值。通过复盘圣晖（5536.TW）和亚翔工程（6139.TW）这两家中国台湾地区的洁净室头部企业的估值变化，我们发现洁净室企业PE估值水平和营收 增速相关性较高，2019年营收增速触底时其估值也降至约10倍PE，而在行业增速较高的2016-2017年和2021-2022年，行业平均估值约为20倍PE。我们预计2023-2024年大陆高端洁净室需求增速超过60%，仍高于台湾地区的历史高值，我们认为应给予大陆头部洁净室企业更高的估值水平，参考台湾地区可比公司业绩高增时期的20倍PE估值水平，我们认为业绩快速释放期大陆头部洁净室企业可享受25-30倍的估值中枢。 图1：参考中国台湾市场，洁净室行业PE和营收增速明显正相关 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：平均PE为年内各交易日PE的平均值 综上所述，洁净室市场将进入成长期后半段，头部厂商将在行业上行过程中进一步提升市占率并实现对中小厂商的替代和出清。参考中国台湾 地区洁净室企业的估值变化，我们认为头部企业应该享受高于中国台湾地区洁净室企业平均估值（13.77倍PE）的25-30倍PE估值中枢。推荐标的：截至2023年6月底在手洁净室订单16.7亿元，并将随工程进度逐渐确认收入的圣晖集成（603163.SH）；以及作为内资民营企业具有更大接单自由度的柏诚股份（601133.SH）。受益标的：积极拓展海外洁净室市场的亚翔集成（603929.SH）。 2.洁净室为电子信息行业生产的重要空间载体 2.1.洁净室是精密制造的必备环境 洁净室是一种特殊的环境控制空间，应用于微电子等高精度制造领域。 洁净室是微电子生产制造过程中的关键设施，其洁净度和环境控制水平会直接影响下游制品的优品率。洁净室通过对空气洁净度、温度、湿度、气流速度等参数进行严格控制，解决精密生产厂商在普通环境中生产面临的尘埃污染、静电干扰、湿度和温度波动等问题，使得制造过程更加稳定可靠，因此洁净室是精密生产制造过程中不可分割的重要部分。 图2：洁净室为特别设计的封闭空间，广泛应用于半导体等产品的生产 数据来源：亚翔集成招股说明书 根据用途应用领域不同，洁净室可归类为：1）从用途来看，主要的种类有工业洁净室和生物洁净室，工业洁净室主要控制环境中的无生命颗粒，而生物洁净室主要是控制环境中的无生命悬浮颗粒和生命微粒；2）从下游具体的细分应用来看，主要种类有IC半导体、光电面板、精密 制造、生物医药等，其中电子信息产业和医药及食品分别占据下游需求比例的54%和16%，是占比最高的两个行业。 图3：洁净室可以分为工业洁净室和生物洁净室，应用于不同行业 数据来源：亚翔集成招股说明书 系统集成是洁净室收入占比最高的工艺环节。从工艺环节来看，洁净室产业主要分为系统集成（将组成系统中的分系统采用系统工程的科学方法进行综合汇整，提供系统解决方案、组织实施到组成满足一定功能、 最佳性能要求的系统）、二次配（指主系统管路衔接至工艺生产设备，范围包括：电力、给排水管、工艺管道、排气系统等）、其他机电安装工程等。其中系统集成和二次配是占比最高的两个工艺环节，收入占比分别约为68%-85%/12%-13%。 图4：洁净室的工艺环节中系统集成收入占比最高 数据来源：圣晖集成招股说明书，国泰君安证券研究 2.2.上游标准且分散，洁净室厂商议价能力强 洁净室上游主要为洁净室系统集成所需材料与设备制造业。1）洁净室 建造过程中所需的材料与设备，是建设洁净室厂房的重要基础材料。洁净室工程在实物形态上由专用设备、管道、阀门、仪表、配件等部件构成，所需的材料与设备主要包括建筑材料、五金、电气材料等。2）洁净室系统集成所需材料与设备制造业。系统集成将组成系统中的分系统采用系统工程的科学方法进行综合汇整，以发挥整体效益，实现洁净室各项指标稳定在受控环境范围内，达到整体优化的目的。例如机电设备等。3）其他辅助材料及设备，例如消防设备、照明设备等。作为洁净室工程建设的原材料来源，上游产业是洁净室建设以及持续运作的重要 项目 主要材料列示 电器材料 电缆、母线槽、桥架、灯具、配电柜等 机械材料 镀锌钢板、光亮退火（BA）管、镀锌钢管、螺旋焊管、工艺风管、PVC管、电解抛光（EP）管等 装饰装修材料 高架地板、彩钢板、吊顶盲板、龙骨、洁净门窗、环氧材料等 一般通用材料 型钢及配件（型钢、成品支吊架及配件）、辅材等 设备类材料 暖通空调设备（空调箱、冷却塔、风机过滤机组和风机等）、空调末端（干冷盘/风机盘管）、水泵等 组件。表1：洁净室采购的项目物资具体项目 数据来源：柏诚股份招股说明书，国泰君安证券研究 设备材料和劳务在洁净室成本中占比为95%。设备材料与劳务分包构成洁净室工程主要成本，占比分别为47%和48%，电气材料、管道材料、 通风空调材料、建筑洁净装修材料等上游原材料以及劳务成本波动将影响洁净室成本。 图5：设备材料和劳务分包在洁净室的成本中占比为95% 数据来源：圣晖集成招股说明书，柏诚股份年报，国泰君安证券研究 原材料多为分散供应的标准化产品，洁净室企业对上游议价能力较强。由于标准化产品规格统一，行业进入门槛低，洁净室上游市场参与企业 众多，整体供应充足。同时多数产品为标准化产品，技术门槛较低，上游供应充足竞争充分，行业垄断可能性较低，我们认为洁净室企业将长期保持较强的对上游议价能力。 图6：洁净室从前五大供应商处采购金额的占比较低图7：洁净室上游较为分散 数据来源：柏诚股份及圣晖集成招股说明书，国泰君安证券研究数据来源：柏诚股份招股说明书，国泰君安证券研究 2.3.需求差异明显，洁净室市场分化 洁净室专业程度高，市场分化明显。高端市场聚焦于提供大规模、中高 等级的洁净室系统集成服务，具有进入壁垒高