安信：重磅纪要-风起，反弹！-政治局会议总量行业联合解读20230725

1.宏观：相机抉择的窗口打开 中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。 在工作总结上，提出“各地区各部门更好统筹国内国际两个大局，更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全，国民经济持续恢复、总体回升向好，高质量发展扎实推进，产业升级厚积薄发，粮食能源安全得到有效保障 ，社会大局保持稳定，为实现全年经济社会发展目标打下了良好基础。”给上半年工作予以较高评价，目标函数对安全、高质量发展的强调似乎较以往更为突出。 在形势判断上，提出“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足”，对当下经济运行的困难有着提纲挈领的判断。同时，也指出“疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。”有力回应了市场出现的对中国陷入“资产负债表衰退”的担忧。 在下一步工作安排上，提出“要坚持稳中求进工作总基调……着力扩大内需、提振信心、防范风险……推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。”和4月份以及去年相比，更多的强调扩大总需求，改善信心。 财政和货币政策的表述变化不大，但新提了“要活跃资本市场，提振投资者信心”较以往“维护资本市场平稳运行”有较大变化，和上一部分提振信心一致 。 在扩大内需的层面，延续之前的提法，仍然是“通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给”，发放消费券乃至对居民进行收入补贴的概率不高，更有可能是通过改善居民就业，提振居民收入和预期来进行结构性调整，实现高质量发展。 在地方政府债务领域也有较大的变化，从以往的“防范化解风险，严控新增隐性债务”变为“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。对市场今年以来一直担忧的地方政府债务问题也给予了明确的回应，可以关注地方政府债务置换的进展。 在房地产领域，删除了“房住不炒”的表述，指出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。二季度以来在疤痕效应的影响下，居民部门维持较强的去风险倾向，导致购房需求显著低于疫情前水平，这也是短期房地产供求关系出现变化的背景，预计未来需求侧放松的政策或将陆续出台。 在民生领域，对就业的重视出现了新高度，从以往的“就业优先政策、做好重点群体就业工作”变为“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。 合并来看，我们认为这次政治局会议体现出领导层对当前经济发展的问题认识清晰，对社会关切的问题给予了直接的回应。在政府的目标函数上，统筹安全与发展更为靠前，大开大合的刺激政策出现的概率不高，调结构的政策可能仍是主导，总量政策更多是托而不举。 但会议也指明了底线，如果房地产、地方政府隐性债务以及就业等系统性风险出现苗头，总量政策或将发力应对。政策总体打开了相机抉择的窗口。未来在房地产需求端放松、地方政府债务置换层面值得期待。 总体来看，本次政治局会议表明监管当局对当前经济形势的认识清晰，出台的政策切中要害，有效提振市场信心，对冲经济下行压力。后续在地产需求、地方政府债务层面的具体政策值得密切关注。 往后看，当前股票市场的反弹能否转化为持续时间更久、幅度更大的反转，高度取决于政策落地的效果、以及经济基本面的情况，这仍然需要时间观察。 风险提示：经济不及预期，政策力度不及预期等。 2.策略：政策信号好于预期，技术性反弹展开，维持三季度消费+TMT的结构判断 本次政治局会议强调，做好下半年经济工作要加大宏观政策调控力度，并明确提出“扩大内需”“提振信心”“防范风险”三个着力点，重点提到：要活跃资本市场，提振投资者信心。除此之外，对资本市场关注的汇率、地产、消费和地方债的描述表态均偏向积极。本次政治局会议展示出务实的政策导向，长期高质量发展的定力十足。 结合市场来看，自7月我们反复强调：大盘有望逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式。时至今日，我们并未泯灭对于“有望迎来技术性反弹”的期待。事实上，当前A股缩量至7000-8000亿成交量，换手率最低回落至0.8%已经展示出较为清晰的底部特征。值得关注的是本月ETF资金逆势净流入683.57亿元。我们认为当前位置市场整体赔率已经具备吸引力。当前政策信号好于预期，定价环境转为“强预期、弱现实”，我们认为A股技术性反弹展开是比较明确的。具体而言： 第一个大观点，我们可以看到当前高层对于经济形势认知是非常客观的，大规模强刺激的可能性是较低的，但必要的托底呵护依然是明确的。 会议指出：疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。会议中强调经济恢复的“波浪式发展，曲折式前进”，意味着高层对于经济复苏面临的困难已经有充分的预期，并且对基本面长期向好保持信心。从这一点上看，决策者并不倾向于采用大规模刺激政策，而是以优化结构为主，以实现高质量发展为目标。 同时，会议指出：要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 第二个大观点，我们可以看到当前高层对于资本市场是高度关注的。会议指出 ：要活跃资本市场，提振投资者信心，暗合此前官媒强调的“重融资，轻投资”现象要扭转，需要增强对A股市场的信心、决心和耐心。在历次政治局会议中对资本市场的表态多为“保持资本市场平稳运行”、“促进资本市场平稳健 康发展”，此次表态的转变是较为罕见的。我们认为，为有效带动市场参与主体的信心回升，相关制度规则有望陆续出台，可能的政策方向有中长期资金入市、促进居民财富管理市场发展、完善私募基金规则体系和退市制度等。 对于结构层面认知来讲，我们认为市场的关注点在于顺周期（含地产金融），消费和TMT的比较。我们依然维持三季度消费+TMT的大观点并未发生变化。 从交流反馈的情况来看，对于以房地产、有色、化工、金融等顺周期板块争议还是比较大的，更倾向于是博弈价值的认知。顺周期（含地产金融）的认知需要看后续政策的落地进行跟踪评估，听其言观其行是非常重要的。顺周期中的周期品种可能更多是基于本身库存周期的逻辑来进行博弈。 客观而言，对于房地产的表态出现边际好转，会议提出要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”。面对年初以来持续趋冷的房地产市场，这是中央基于房地产市场变化提出的最新要求，意味着下半年房地产政策有望再次宽松升级，我们认为更好地支持刚需和改善需求是政策主要方向，核心一二线城市政策优化空间仍较大。虽然这次政策文件中对地产房住不炒并没有提及，但市场一致预期是房住不炒政策导向并没有发生扭转。当前的主要矛盾应该侧重于应对房地产市场景气度持续走弱，房企债务风险加剧以及各地出现的“烂尾”、“停工”和“断供”等问题，避免房地产市场风险进一步蔓延和传染。“房住不炒”依然是地方因城施策的底线，也是未来中国楼市长期坚持的总基调。 相比于顺周期（地产金融）的博弈价值，我们依然是把政策支持的定价重心放在消费上，认为更具备确定性。 会议指出：要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，要提振汽车、电子产品 、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费。相比4月政治局会议的表述：要多渠道增加城乡居民收入，改善消费环境，促进文化旅游等服务消费。本次政治局会议的表述更为积极，并涉及具体细分领域。 对应近期消费的行情回暖，也符合我们此前的预判，我们始终认为今年消费行情属于波段属性，并反复强调三季度是个重要窗口期，一个与消费板块行情高度正相关的重要指标建信高金宏观增长因子已经触底回升。 对于AI数字经济TMT，我们需要承认在当前阶段的争议也比较大。在此，我们还是想强调：以windTMT指数衡量6月下旬开始的TMT行情主跌浪结束，不一样的年内第三波TMT行情已经出现酝酿开启迹象，值得关注的是下周微软将公布中报业绩，这是我们反复强调的重要信号（三点不一样：1、围绕优质公司 ；2、电子半导体是重点；3、若有进一步更大催化，是快牛，否则慢牛概率大 ）。 综上所述，我们认为政治局会议信号整体好于预期，定价环境转为“强预期、弱现实”，我们认为A股技术性反弹展开是比较明确的。结构层面上维持三季度消费+TMT的配置判断。 风险提示：政策不及预期 3.固收：强调“精准调控”，关注地产政策 中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议提出“加大宏观政策调控力度”，这是延续2022年中央经济工作会议的提法，但在实施层面强调“精准有力实施宏观调控”，具体表现在： 1、财政政策精准：本次会议对于财政政策的重点在于现有措施的优化，强调“延续、优化、完善并落实好减税降费政策”和“加快地方政府专项债券发行和使用”，两者均是现有政策的延续和节奏上的加快，增量信息不多。 2、货币政策精准：会议内容提到要“发挥总量和结构性货币政策工具作用” ，其中总量工具主要是降准降息，结构性工具则可能更多围绕“大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展”来进行发力。总体来看，货币政策方面的增量信息不多。 3、产业政策精准：除了总量政策之外，消费、投资、新经济和房地产等行业政策同样值得关注。（1）消费，增量信息是会议特别提到要“提振汽车、电子产品、家居等大宗消费”和“推动体育休闲、文化旅游等服务消费”这两类消费。7月中旬以来，家居、电子和汽车等大宗消费领域的刺激政策已相继出台，但考虑到本次会议强调“要通过扩大居民收入来增加消费”，而不是外生政策刺激，总体来看消费是增量信息但政策力度可能比较有限。（2）投资，增量信息是“要制定出台促进民间投资的政策措施”。近日，《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》和《关于进一步抓好抓实促进民间投资工作努力调动民间投资积极性的通知》相继发布，聚焦激发民企活力，提高民间投资水平，但后续怎么做以及效果如何都有待观察。（3）新经济，继续强调要“推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展”，增量信息不多。（4）房地产，需求端来看，增量信息是提出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”和没有直接重提“房住不炒”，但政策优化是为了“更好满足居民刚性和改善性住房需求”，而且7月14日国新办发布会邹澜已经讲过“过去在市场长期过热阶段陆续出台的政策存在边际优化空间”，预计房地产政策还会继续放松但力度可能难以明显突破2014年930新政和2015年330新政，房地产需求端的政策内核仍是“房住不炒”，并开始向着“租购并举”的住房制度迈进；供给端来看，会议提出要加大保障性住房建设和供给、积极推动城中村改造和盘活改造各类闲置房产，增量信息符合“租购并举”方向。总体上看，房地产虽有新增信息，但政策内核没变，是对“自住需求”精准且有边界的放松，而不是全面放松。 4、防风险政策精准：除了房地产，在地方债务风险方面，相较于4月政治局会议“要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”的表述，本次会议首提“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，这是增量信息，具体方案有待公布细则。 总之，会议有利于提振资本市场情绪，但政策更加强调“精准调控”，防风险意图较强，房地产政策还会适度放松但房住不炒的内核和租购并举的方向没变 ，高质量发展的基调也没变，预计政策力度可能比较温和，具体效果有待进一步观察。债市会受到阶段性冲击，但预计难改债市方向。 风险提示：宏观政策细则超预期、房企风险超预期等。4.环保&公用事业：重点推荐热量表方向的投资机会 从环保的视角来看，会议中提到要解决政府拖欠民营企业应收账款问题，整个环保板块在疫情这一段时间，由于政府财政相对比较紧张，应收账款有显著拖欠，包括