股指月报：预期边际好转，A股仍是存量博弈，关注结构性机会

核心观点 2023年7月28日 ⚫股指回顾与矛盾梳理：宏观环境仍在磨底，指数波动率中枢下移 信达期货宏观金融团队联系电话：0571-28132632 在6月大盘冲高回落的背景下，本月A股延续震荡磨底态势，其中上证指数在3200点位置反复纠缠，四大标的指数走势分化，市场分化特征显著。具体来看，经济筑底爬坡阶段7月A股多空分歧较为激烈，尤其是上半年低利率环境下，投资者对经济前景的预期滑坡是制约指数估值下行的关键原因。短期，内需拐点仍在酝酿，资金面情绪较难形成合力上攻，对应着以沪深300、上证50为代表的大盘类指数历史波动率中枢下移。同时，市场试探性做多动作逐渐频繁，投资者等待上攻机会。 ⚫股指后市展望：存量博弈特征持续，关注指数结构性机会 从短期视角来看，当前A股估值已回到历史偏低水平，震荡筑底阶段投资者风险偏好的回升是驱动指数拐头的关键，而这很大程度上取决于政策端的超预期程度。从本月政治局会议以及各部门的积极表态来看，更多利多措施正在进一步酝酿当中。总体来说，现阶段A股依旧处于存量博弈的市场，机会以结构性为主。三季度，伴随着海内外利空因素的充分消化，指数估值修复行情大概率启动，期间现实-预期之间的双向拉扯仍将是干扰盘面的重要因素，对应着各期指震荡中重心上移。结构表现上，月内可重点关注汽车、消费电子、家居等大宗消费，以及房地产相关顺周期板块具备的弹性空间。 信达期货有限公司CINDA FUTURES CO., LTD杭州市萧山区宁围街道利一路188号天人大厦19-20层全国统一服务电话：4006-728-728 ⚫操作建议： 操作上，月末股指期货在政策面渲染下乐观情绪再度高涨，升水结构下期货端短期安全垫较薄，近月单边仍不建议追高，建议等待理性回归后恢复区间操作，IH、IF等品种正套可选择介入，季月多单可持有观望。 信达期货网址：www.cindaqh.com ⚫风险提示： （1）美联储加息路径再摇摆；（2）人民币汇率贬值；（3）房地产等政策承接力度不及预期 目录 一、7月股指行情回顾：资金面震荡磨底，指数分化特征显著........................................3二、7月股指主要矛盾梳理：利空因素逐渐消化，指数波动率中枢下移................................7(一)美国通胀超预期降温，国际高利率环境仍是风险.................................................................................................7(二)内需拐点仍在酝酿，政策面提供边际增量.............................................................................................................9三、股指后市展望：存量博弈特征持续，关注指数结构性机会......................................11(一)A股估值历史低位，下月风险偏好是关键变量....................................................................................................11(二)现实-预期双向拉扯，近月维持区间操作.............................................................................................................12（三）风险提示.......................................................................................................................................................................13 一、7月股指行情回顾：资金面震荡磨底，指数分化特征显著 回顾7月股市表现，震荡与分化是主要特征。在6月大盘冲高回落的背景下，本月A股延续震荡磨底态势，其中上证指数在3200点位置反复纠缠，四大标的指数走势分化，市场结构性特征显著。具体来看，本月金融、周期风格大面积反弹，成长风格深幅回调，对应着以上证50、沪深300为代表的大盘类指数涨幅靠前，科创50、创业板指等相对落后。相比较而言，外围市场在经历了前期的剧烈波动后逐渐企稳，本月包括美股纳斯达克、德国DAX等主要股指月线普遍收红。 量价指标方面，7月A股成交量能进一步缩窄，月内单日成交金额触及年内低点，指向内资交易活跃性降势未止。外资方面，美联储加息收尾的预期下，本月北向资金延续净流入，不断上升的性价比使外资对A股的配置意愿率先回暖。综合来看，本月股市多空争夺步入僵局，连续的缩量调整暗示资金面情绪的底部支撑较强。同时，市场试探性做多动作逐渐频繁，但可持续性普遍偏弱，投资者等待上攻机会。 期货市场上，本月各期指基差（现-期）出现大面积回落，近月合约集体转向升水结构，短期投资者对于政策等利多因素的敏感性上升，盘面乐观情绪正在累积。品种比价方面，IH/IC、IF/IC等比值自去年下半年已来到历史低位，但整体震荡磨底时间较长，对应着A股板块轮动特征显著。 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 二、7月股指主要矛盾梳理：利空因素逐渐消化，指数波动率中枢下移 (一)美国通胀超预期降温，国际高利率环境仍是风险 美国CPI加速回落，核心通胀粘性仍高。根据本月公布的最新数据，6月美国CPI同比增速报3%，较前值回落1个百分点并显著低于市场预期，主要是受到能源价格连续下跌的拖累。结构上，在剔除波动剧烈的食品与能源后，当前美国核心通胀仍然具备较高粘性，其中以住宅为代表的服务项增速维持在中高位水平，构成主要支撑。短期来看，通胀重回“3”时代后国际市场对于加息带来的悲观情绪逐渐收敛，其中美元指数本月跌破100整数关口，对国内股市、人民币汇率等大类资产的扰动转缓。往后看，美联储距离通胀目标尚有距离，伴随着能源、食品等价格的企稳，接下去美国CPI的降速或呈现收窄态势，下半年抗通胀仍是国际市场的一大主线。 美联储如期加息25bp，国际高利率环境仍是风险。本月美联储宣布加息25bp，符合市场一致预期。从会后鲍威尔的表态来看，目前联储官方对于下半年的政策路径持相对开放态度，其中9月是否加息将取决于后续数据表现，但年内不降息已是大概率事件。从当前美国的经济韧性来看，下半年美联储维持货币紧缩的安全垫尚且存在。换言之，尽管美联储加息路径留有摇摆的“余地”，但高利率环境下的流动性压力是确定性事件。下半年，我们对于国际环境的分析继续维持偏空思路，但鉴于市场预期的提前抢跑，预计对我国的影响将边际递减。 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 (二)内需拐点仍在酝酿，政策面提供边际增量 出口增速换挡，下半年难当大任。从经济总量上看，2023年上半年，我国GDP总量为59.3万亿元，同比增长5.5%，相较于去年四季度的2.9%有明显抬升。结构上看，伴随着疫情后的需求集中释放，上半年我国消费端表现持续亮眼，其中1-6月社会消费品零售总额累计同比增加8.2%，餐饮收入累计同比增长21.4%，成为主要引擎。相比较而言，1-6月我国出口金额（美元口径）同比累计下滑3.2%，在全国固定资产投资相对维稳的背景下，二季度我国出口动能显著转弱并成为主要拖累。短期来看，6月全球制造业景气度延续回落，其中美国ISM制造业PMI连续第八个月位于50%的荣枯线下方波动，与服务业PMI走势呈现明显劈叉态势，暗示由服务消费带来的美国经济支撑对我国出口端的提振作用有限。下半年，外需难当大任的背景下，内需的边际变化将是关键。 市场分歧正在降温，政策打开乐观预期。从权益市场的历史走势来看，经济筑底爬坡阶段市场多空分歧较为激烈，尤其是上半年低利率环境下，对国内经济的预期波动是制约各指数估值下行的关键原因。具体来看，在剔除基数影响后，二季度国内三驾马车动能普遍转弱，其中包括物价、信贷、汇率、就业等结构性问题较多，需要政策等外力加码才能持续恢复。短期，内需拐点仍在酝酿，投资者较难形成一致预期，对应着以沪深300、上证50为代表的大盘类指数历史波动率中枢下移。针对这一点，本月中央政治局会议召开并就当前经济形势展开讨论。从会议的整体基调来看，尽管仍然是以稳为主，但具体措辞上给市场政策留有想象空间。细节来看：1）会议在房地产方面着墨较多，包括“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”且未提及“房住不炒”，均指向下半年对于房地产政策端的松绑措施可以更乐观一点（包括一二线热门城市取消限购等）；2）对“活跃资本市场，提振投资者信心”的表态是本次一大亮点，着力点可能在于降费、让更多中长期资金入市等；3）财政、货币政策方面相对克制，无明显超预期，下半年重点在于“化债”；4）会议强调“将稳就业提高到战略高度通盘考虑”，通过增加居民收入扩大内需。下半年，我们延续此前“消费、地产均衡式复苏”的观点，维持“托底”思维，对应着政策端刺激力度只增不减，可重点关注汽车、消费电子、家居等大宗消费，以及房地产相关顺周期板块具备的弹性空间。 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 三、股指后市展望：存量博弈特征持续，关注指数结构性机会 (一)A股估值历史低位，下月风险偏好是关键变量 从短期视角来看，当前A股估值已回到历史偏低水平，震荡筑底阶段投资者风险偏好的回升是驱动指数拐头的关键。具体来看，国内宏观环境的边际变化是市场聚焦点，而这很大程度上取决于政策端的超预期程度。从本月政治局会议以及各部门的积极表态来看，预计更多包括城中村改造、降首套房首付比例、降低印花税、暂缓新股发行等可能的利多措施正在进一步酝酿当中。从资产比价的角度，目前包括股息债息比等相关指标已来到历史极值位置，指向A股作为资产配置的性价比正在不断凸显，这亦为股市短期趋势向上提供了较强确定性。 从长期视角来看，宏观经济的趋势性好转并非一簇而就，供给侧改革以及产业升级转型的时代大背景下，不少传统行业已由前期的增量市场转向存量竞争，对应着A股企业盈利增速中枢放缓，预计未来较长一段时间内，股市机会仍以结构性为主。 数据来源：wind，信达期货研究所 数据来源：wind，信达期货研究所 (二)现实-预期双向拉扯，近月维持区间操作 总体来说，当下A股依旧处于存量博弈的市场。三季度，伴随着海内外利空因素的充分消化，A股估值修复行情大概率启动，而现实-预期之间的双向拉扯仍将是干扰盘面的重要因素，对应着各期指震荡中重心上移。 结构表现上，今年上半年股市主要受“中特估”与“AI算力”主题的双线驱动，反映在行业风格上的分化特征强于市值风格。下半年，从宏观环境来看，政策对于顺周期板块的提振力度较强，叠加相关板块估值相对更低，预计其分母端弹性空间更高。从企业盈利的角度看，陆续披露的半年报指向上半年沪深两市主板的净利润增速多数好转，而科创板等有所下滑。短期，尤其是前期政策重点提及的汽车、家居用品以及消费电子等板块分子端性价比逐渐