国产测试机龙头，新品放量打造多元化平台公司

行业深度报告模板华峰测控（688200.SH）[Table_InvestRank]推荐(首次) 核心观点: 王子路：010-80927632：wangzilu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522050001 半导体测试设备领域亟待突破，国产替代正当时。IC测试设备领域目前由海外厂商主导，国产化率暂时较低。SEMI数据显示，海外厂商泰瑞达和爱德万总共占据全球测试机84%的市场份额，占据国内测试机76%的市场份额。近年来，美日荷等国家对国内半导体行业发展围追堵截，倒逼我国半导体产业链国产化加速。半导体测试设备是我国集成电路领域最具国际竞争力的环节，乘国产替代之东风，半导体封测设备实力企业大有可为。 测试设备处于国际先进水平，SoC新品和三代半导体测试打开成长空间。公司STS8200系列产品对标泰瑞达ETS88，STS8300系列产品对标泰瑞达ETS364，各项指标可比肩国际先进水平。预计于2023年推出的下一代新机台拥有1024模拟通道、5120数字通道测试能力，数字板的频率为400-800M。随着新机型配套板卡的研制和迭代，公司有望进一步覆盖更高频率的测试领域。公司SoC测试技术积累雄厚。公司推出的PIM测试系统可以覆盖车载、新能源等高压大功率市场，在功率测试机领域公司已切入多家头部客户。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议我 们 预 计 公 司2023-2025年 营 收 分 别为13.03/16.24/20.27亿元，同比增速为21.69%/24.68%/24.79%，综合毛利率77.04%/77.38%/77.72%，归母净利润为6.2/7.66/9.56亿元，同比增长17.81%/23.59%/24.79%。公司目前处于持续拓展期，看好公司在测试设备领域发展。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示半导体行业下行风险；新产品研发不及预期的风险；新市场拓展不及预期风险。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 目录 一、国产半导体测试设备行业龙头，行业多年积累造就公司壁垒......................................2 （一）扎根于自主可控，于半导体测试机领域已成参天巨木......................................2（二）公司营收稳步增长，利润率一骑绝尘....................................................3（三）公司掌舵手经验丰富，股权结构稳定....................................................5 二、半导体测试设备空间广阔，国产替代正当时....................................................8 （一）IC行业规模不断扩大，半导体测试设备市场广阔.........................................8（二）IC测试技术含量高，测试机设备需求巨大...............................................9（三）测试机寡头垄断，国产替代正当时.....................................................12 （一）公司ATE设备种类丰富，研发驱动不断拓展新机型.......................................13（二）板卡定制性高，公司通过迭代更新扩大产品版图.........................................16（三）STS8200：对标泰瑞达ETS88，不断实现模拟测试领域国产替代..........................17（四）STS8300平台拓展公司应用场景，目前处于放量阶段....................................19（五）不断开辟市场，开启多极化成长空间...................................................19 四、估值分析与投资建议.......................................................................21 五、风险提示.................................................................................22 一、国产半导体测试设备行业龙头，行业多年积累造就公司壁垒 （一）扎根于自主可控，于半导体测试机领域已成参天巨木 致力于半导体测试行业的自主可控，华峰封测自1993年成立以来已在行业深耕近三十年。从早期自主研发的STS2000系列测试系统开始，公司各系列产品广泛应用于航天、航空、电子、核工业、船舶、铁路等关键领域。公司于2003年进入集成电路测试机领域，聚焦于模拟和混合信号测试机领域，依托自主研发的科技成果，在模拟、数模混合测试机领域成功实现进口替代，提高了测试机的国产化水平，促进了我国半导体测试机行业的发展，同时为我国集成电路产业提供了优质的国产产品，提升了我国半导体产业链的完整性与自主性。 专注于半导体测试设备，不断丰富产品矩阵。1993年-2004年，公司推出STS2000系列产品，覆盖模拟、数字、继电器、分立器件等类别的测试需求。2008年，公司成功开发STS8200系统。2009年，推出国内最早量产的32工位全浮动的MOSFET晶圆测试系统STS8202，率先得到了中国台湾和美国客户的认可和使用，并取得了广泛的装机。2014年，推出CROSS技术平台，可在同一个测试技术平台上通过更换不同的测试模块实现模拟、混合、分立器件、MOSFET等多类别的测试。2018年，公司成功开放STS8300平台。目前STS8200成熟机型已逐步实现模拟测试机领域国产替代，占国内模拟测试机市场60%以上。STS8300产品成功导入SoC测试领域，目前正处于加速放量阶段。 资料来源：招股说明书，中国银河证券研究院 凭借技术优势和稳定性能，装机量扶摇直上。STS8200系列测试系统装机量自2011年以来快速增长，产品不但在中国境内批量销售，还外销至美国、韩国、日本、中国台湾、东南亚等境外的国家或地区，客户装机量不断提升。2020年9月17日，STS系列测试机全球发货总台数突破3000台，浮动源FOVI单板累计发货超过10000块。2021年9月8日，全球累计发货台数突破4000台大关，2022年7月18日，STS8000系列测试机全球第5000台交付，截止2022年底，公司研发制造的测试系统装机量已超过5600台。 资料来源：公司公告，招股说明书，中国银河证券研究院 客户粘性高，锐意进取开拓新市场。知名半导体厂商的供应商认证程序非常严格，认证周期较长，对技术和服务能力、产品稳定性、可靠性和一致性等多个方面均要求较高，新进入者获得认证的难度较大。公司拥有广泛且具有较高粘性的客户基础，本土化服务优势显著。公司目前为国内前三大半导体封测厂商（长电科技、通富微电、华天科技）模拟测试领域的主力测试平台供应商，除此之外，公司还获得大量国内外知名半导体厂商的供应商认证，包括但不限于华润微电子、华为、意法半导体、芯源系统、微矽电子、日月光集团、三垦等。目前公司前五大客户留存率达到100%，并不断拓展新的优质客户资源。 （二）公司营收稳步增长，利润率一骑绝尘 公司坚持以客户和市场为导向，结合自身情况，快速响应市场需求，推进研发项目的进程，加大新产品的市场推广力度，拓宽营收渠道。作为国内最大的半导体自动化测试系统本土供应商，受半导体行业持续向好和半导体下游封测厂的加速扩产影响，公司业绩表现良好。 公司营收稳步增长，净利润节节攀升。2016~2019年，公司营收复合增速为31.52%，2019年实现营收2.55亿元。2020年公司上市后，营收仍旧保持高速增长，2021年公司营业收入同比增速为120.96%，达到8.78亿元；2021归母净利润为4.39亿元，实现120.28%的同比增速。2022年起，受全球半导体周期下行影响，公司业绩短期承压，2023年Q1营业收入和归母净利润分别同比下降-22.90%和-38.88%。但是随着后续半导体行业复苏，公司业绩有望逐步修复。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 从细分业务来看，公司营收主要来源是测试系统，2022年营收占比94.95%，同比增长23.63%。配件营收占比较小，只有不足10%。公司按照“夯实国内，开拓海外”的既定方针，在不断扩大公司境内市场份额的同时，积极开拓海外市场，扩大在欧美、东南亚等地区的市场影响力，争取更大的市场份额。按地区分类，公司境内营收占比维持在90%左右，境外营收占比在10%。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司盈利能力突出，利润率一骑绝尘。半导体测试设备行业进入门槛高，竞争壁垒大，整体利润率较高。而公司产品技术门槛较高，产品竞争力较强，具有较强的议价能力，在盈利 能力方面一骑绝尘。公司2019-2023Q1综合毛利率维持在70%左右，销售净利率维持在50%左右。国内可比公司长川科技综合毛利率只有50%左右，销售净利率则只有20%不到；国际测试机龙头企业泰瑞达只有58%左右的毛利率和25%左右的销售净利率。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司费用端表现向好，研发投入逐年增加。2016年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为17.86%、8.93%、14.29%。随着公司收入逐步走高，公司各项费用率稳定优化，到2022年，三大费用率大幅下降，达到9.15%、5.70%和-4.39%。费用端向好的同时，公司逐年加大研发投入，2022年研发支出1.18亿元，同比增长25.53%。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 资料来源：wind，中国银河证券研究院 （三）公司掌舵手经验丰富，股权结构稳定 公司股权集中，管理层稳定。截止2023年7月，公司前五大股东分别是天津芯华投资控股有限公司、中国时代远望科技有限公司、香港中央结算有限公司、深圳芯瑞创业投资合伙企业和王皓。其中芯华控股持有公司27.63%的股权，为控股股东。同时，孙镪、蔡琳、徐捷爽、周鹏签署一致行动人协议，并通过芯华控股持有华峰测控股权。其中，孙镪同时担任芯华控股董事长及华峰测控董事长。公司整体经营核心保持稳定，保证了公司既定的发展战略能够推进 落实并持续回报社会，努力实现公司投资者的利益最大化。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司重视研发人才与科技创新，员工团队稳定。半导体测试系统行业属于技术密集型行业，资深人员掌握行业核心技术、管理和技术人员稳定十分必要。公司注重人员内部培养和外部人才引进，建立了一支拥有行业领先技术和专业能力、高度认同公司企业文化的核心管理和员工团队。公司核心技术人员保持长期稳定，均为公司服务超过10年，技术能力卓越、经验丰富。核心管理和员工长期持股，个人利益与公司长期和整体利益保持一致。同时公司重视研发人才与科技创新，2022年研发人员总计199人，占公司总人数39.41%。 公司激励机制完善，拥有股权激励计划。公司建立了核心技术人员薪酬管理体系，每年对员工岗位和级别进行评定调整。同时公司上市后还实行了两次股权激励：第一次是2020年4月25日发布，公司实施55万股限制性股票的激励计划，占当时公司总股本0.90%，首次授予的激励对象总人数为94人，约占公司2019年底全部职工人数的39.83%，包括公司高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员。第二次是202