AH股大涨点评：翻身仗，胜负手

证券研究报告|策略点评 2023年07月29日 市场快评 翻身仗，胜负手 AH股大涨点评 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 研究助理 邮箱：linchen＠tebon.com.cn 摘要： 事件：7月28日，A股翻身仗。上证指数涨1.84%，创业板指涨1.62%，科创50 涨1.09%，恒生科技涨2.89%。两市超3600股飘红，成交接近9500亿元，非银 （券商涨超7%）、银行、房地产、建筑材料等行业领涨。本周大盘涨幅亮眼，上证综指上涨3.42%，创业板指涨2.61%，科创50涨0.74%，恒生科技涨8.83%。强宏观板块表现突出，非银、房地产、钢铁、建材涨幅均超5%。 相关研究 政治局会议传递积极信号。7月24日，中共中央政治局会议分析当前经济形势，部署今年下半年的经济工作。从会议内容上看，本次会议的增量信息积极，包括活 跃资本市场、房地产政策优化以及一揽子化债方案等。资本市场方面，近五年政治局会议的讨论内容主要风险与监管，而本次会议首提“活跃资本市场，提振投资者信心”；地产方面，本次会议未提及“房住不炒”，并且指出“适时调整优化房地产政策”；地方债方面，措辞由“严防新增债务”转为“一揽子化债方案”。会议次日，积极信号在市场上演绎，大盘指数高开高走，强宏观板块切换明显。 经济景气逐步企稳，去库周期接近尾声，风格切换已至。1）社融脉冲新低，酝酿风格切换（7.11《普林格与盈利周期跟踪》）。本轮普林格周期中货币-信用传导阻力上升，居民中长贷成为更核心的指标。6月金融数据显示，社融脉冲为26.14%， 前值27.07%；新增社融同比下滑，主因是政府债大幅减少，但居民新增贷款与企 业新增贷款均同比为正，说明内生动能逐步修复，普林格周期处于非典型复苏，投资者预期可能迅速向强宏观板块转变。2）工业企业利润低位上行，企业去库或迎来尾声。2022年4月，我国进入“主动去库存”阶段，今年3月库存周期进入“被动去库存”阶段。以工业企业的营收同比增速代表需求，以工业企业的产成品库存 同比增速代表库存。自2023年3月开始营收增速开始筑底，产品库存加速去化，当前库存周期现状更接近“主动去库存”的尾声，逐渐进入“被动去库存”阶段。2023年6月产成品库存同比增速为2.2%，环比下降1pct，2019年的最低点为 0.3%，去库周期接近尾声。 6月末市场监测多维指标显示权益配置极佳，7月“否极泰来”得到验证。《7月，否极泰来》中，我们指出，1）资产联动指标中股债相关指标显示目前股票相对债券的配置价值在长周期上仍处绝对高位，股债相对收益率分位数更是近100%，表 明经济复苏的信心仍不足；市场配置指标方面，目前估值又回落至低位，全A17.6X，大部分宽基指数历史分位数低于50%，中小100、创业板估值绝对低位，而估值分化程度方面由于市场走弱，历史分位数至62%。2）市场交易/情绪指标方面，6月换手率相较上月出现回落，行业趋势指标回到22年低点附近、个股趋势指标则变化不大；3）投资者行为方面，回购规模、净减持规模均有提升，但整体变化不大。资金流指标分位回落至20%，资金热度继续降温。 翻身仗，胜负手。《针对痛点，等待配套》指出当前活期存款比例达到2007年以来新低。储蓄意向增加，乘数减小，加上收入预期低迷，对消费回暖是双重压制。支持民营企业文件发布，回应社会关切，核心还是要让民营企业家信心回暖。本轮 库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图1：两次政治局会议对比，首提“活跃资本市场，提振投资者信心” 资料来源：新华社，德邦研究所 图2：居民中长贷同比新增小幅下行，但仍为正图3：3月库存周期进入“被动去库存”阶段 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 -5,000 5020 4018 3016 14 2012 1010 08 -106 4 -202 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06 2022-10 2023-02 2023-06 -300 居民户新增中长期人民币贷款:同比增加 工业企业:营业收入:累计同比工业企业:产成品存货:同比（右轴） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图4：4大类A股状态监测指标以及结果汇总（截至6/30） 静态指标系列 大类指标 细分指标 情况 目前数值 历史中位数 目前分位数 上一轮低点 上一轮高点 备注 资产联动指标 股债相对收益率 23年6月开始分位回升，达到100% 0.80%/-0.52% （分别为除/减） 0.47%/-1.80%（2004年以来） 100%/100% 0.41%/-1.92%（2021 年） - 数值越高表示配置价值越高 持有股债收益差 6月变化不大，处于低位，报5.2% 0.90% 6.45%（2012年以来） 5.20% <0 11.86%（2021年） 数值越低表示配置价值越高 ERP 6月分位数再度上行，接近1倍标准差 3.04% 1.60%（2002年以来） 78.30% 3.73%（2022年） 0.96%（2021年） 数值越高表示配置价值越高 市场配置指标 PE 大部分宽基高于2022年大底位置，但中小板、创业板更低 17.6X（万得全A） 19.4X（2005年以来） 35.10% - - 估值分化程度 历史分位数62.0% 0.8 0.782（2005年以来） 62.00% 0.884（2022年） - 系数越低，风险越大 市场交易/情绪指标 换手率 6月出现回落 1.06% 1.1%（2000年以来） 47.00% - 1.85%（2021年） 换手率越高，风险越大 成交额占前高比例 6月小幅回升，变化不大 55% 43%（2003年以来） 43.00% - 78%（2021年9月） 指标越高，风险越大 行业趋势指标 6月大幅走低，接近22年低点 -7076 64(2005年以来) - -8575（2022年） 9311（2020年） 指标越高，风险越大 个股趋势指标 6月变化不大 48.7% - - - 71.1%(2021年12月) 指标越高，风险越大 投资者行为 股东回购 6月回购规模小幅回升，变化不大 - 产业资本增减持 产业资本净减持规模小幅收窄 `-287亿 - 3主体资金流 当前分位20%，陆股通、融资边际改善，新发基金走弱 -0.25 0.02（2016年以来） 20% - 0.52（2021年） 指标越高，风险越大 资料来源：Wind，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 吴开达，德邦证券研究所副所长、总量大组长、首席策略分析师（兼中小盘、新股研究）,复旦大学、上海财经大学金融专硕导师。曾任国泰君安策略联席首席，拥有超过10年资本市场投资及研究经历，同时具备一级市场、二级市场买方投资及二级市场卖方研究经验。践行“自由无用、策略知行”，主要研究市场微观结构。吴开达策略知行团队成员大多具有买方工作经验，细分为：大势研判、行业比较、公司研究、微观流动性、新股研究五个领域，落地组合策略+增强策略，较传统卖方策略更具买方思维、更重知行。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。