能源开采行业2023年上半年及二季度总结：23Q2机构持仓环比下降，板块业绩韧性凸显

23Q2基金重仓持股市值环比下降。据我们统计，截至23Q2，各公募基金持有煤炭股总市值为116.29亿元，较23Q1的168.43亿元下降30.96%。从占比来看，23Q1公募基金持有煤炭股总市值占基金总持股市值比重约为0.58%，较23Q1的0.78%增长0.20个百分点。基金持仓环比有较大幅度下降，处于低配状态，后期仍有提升空间。 23Q2煤炭公司产销量环比增长，行业效益降低，板块盈利受损。根据已披露经营数据的公司情况，虽然二季度煤价下行，但煤炭公司商品煤产销量整体实现同环比增长。行业效益方面，在非电需求不足和进口冲击的双重影响下，煤炭企业亏损面虽扩大至39.0%，但行业的盈利能力依然维持高位。板块盈利方面，受煤价下跌影响，23Q2板块公司盈利受损，但因煤炭公司业绩稳定性强及高分红属性，即便以二季度业绩年化的归母净利润和2022年股利支付率计算，头部企业股息率依旧较高，山煤国际和潞安环能均在10%以上。 低煤价下国内产量增速放缓，进口趋稳且边际有望改善。23H1全国原煤产量达到23.0亿吨，同比增长4.4%。其中23Q2在低煤价作用下，全国原煤产量增速由4月的4.5%降至5、6月的4.2%和2.5%，未来有延续边际收缩趋势。 进口方面，23H1煤炭进口量2.22亿吨，同比增长93.0%，远超预期，增量主要来自印尼、蒙古、俄罗斯和澳大利亚。5月中旬海外低价煤转口中国阶段性冲击国内煤价，当前不利因素已消除，我们认为未来进口煤同比增速预计依旧保持高位，但海外影响进一步恶化的可能性较低，煤价依旧为国内基本面主导。 火电需求超出预期，非电需求静待释放。23H1，中国火电发电量29457亿千瓦时，同比增速高达7.54%，二季度以来火电日均发电量同比增速基本在15%以上，超出预期。非电方面，因地产基建需求不及预期，水泥需求差拖累动力煤市场价格，煤化工和钢铁需求二季度持续疲弱后，当前在宏观修复预期下有所反弹，随着中央政治局会议定调优化地产政策，政策端放松预期增强，未来建议关注房地产政策变化。 压力测试完成，预计未来煤价窄幅震荡为主。23Q2，经历了非电需求持续较差、煤炭进口大幅增加以及海外低价煤冲击国内市场等因素叠加影响，国内煤炭现货价格有所下滑，但板块公司依旧表现出较高的业绩韧性。我们认为行业已经完成了底部压力测试，盈利的稳定性和可持续性被充分验证。我们认为，9月后电煤需求将进入淡季，非电需求走势需关注房地产政策端变化，煤价大幅上涨可能性不大，但因供应端有持续收缩趋势，将支撑煤价底部，我们预计中期煤价当前水平窄幅震荡为主。板块公司高股息率凸显配置价值，估值有望进一步提升。 投资建议：我们建议关注以下标的：1）盈利稳定、高现金流、高股息率公司投资价值进一步凸显，建议关注山煤国际、陕西煤业和兖矿能源。2）“中特估值”体系引入下有望迎来价值重估，建议关注中煤能源和中国神华。 风险提示：1）经济增速放缓风险；2）煤价大幅下跌风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 1市场回顾 2023年二季度秦港Q5500动力煤价格受欧洲低价煤甩货影响先下后上，动力煤长协价格降幅有限。据Wind数据，23Q2秦港Q5500动力煤均价916.82元/吨，同比22Q2下滑23.76%，环比23Q1下滑18.89%。23Q2煤价下行主要原因，一是5月中旬海外煤低价甩货到中国形成供给冲击，二是非电力需求尤其是水泥需求表现较差，从而秦港Q5500动力煤价格从5月中旬开始快速下滑，最低跌至759元/吨。此后伴随进口煤阶段性影响消除，国内供给在低煤价的作用下边际收缩，同时电煤需求进入旺季逐步释放，煤价进入震荡上行阶段，截至2023年7月26日，秦港Q5500动力煤价格为863元/吨。中长协价格方面，23Q2平均长协实际执行价格717元/吨，相较2022年均价722元/吨下降5元/吨，环比23Q1均价726元/吨下降9元/吨。长协价主要受4-5月季节性淡季以及进口煤冲击现货煤价下跌拖累，6、7月长协价分别下滑至709/701元/吨，但相较现货价格的大幅波动，长协价降幅十分有限，稳定性较强。进入7月高温天气持续加码，现货价反弹，长协价有望稳定向上，根据公式计算，8月长协价格为703元/吨左右，环比有所上升。 2023年二季度焦煤价格快速下滑，当前已企稳反弹。据Wind数据，23Q2京唐港主焦煤价格均价为1960.16元/吨，同比22Q2下跌约39.05%，环比23Q1下跌约22.51%。进入二季度，因终端需求持续疲弱，钢厂先后对焦企十轮提降，焦企在盈利压力下维持低库存，从而焦钢对焦煤需求均较弱，叠加进口蒙煤冲击，焦煤现货价格快速下滑，6月中旬京唐港主焦煤价格最低跌至1770元/吨，焦煤长协价格也于6月初下调了300-500元/吨。6月底，焦炭开启首轮提涨并落地，双焦市场情绪走高，钢厂铁水产量高位叠加此前过度去库，焦钢企业补库需求提升，焦煤重回上涨通道，截至2023年7月26日价格已反弹至2150元/吨，较6月低点上涨21.47%。 图1：秦皇岛动力煤价格23Q2先下后上 图2：京唐港主焦煤价格23Q2快速下滑后企稳反弹 表1：2023年长协价格及相关指数变化(元/吨) 2市场回顾 2.1供给：23Q2低煤价下国内产量增速放缓，进口趋稳 2.1.1国内供给：23H1同比增速较高，当前已出现边际收缩 2023年上半年原煤产量同比增速较高，二季度在低煤价作用下增速回落。 2023年上半年，在保供政策持续背景下，全国原煤产量同比增长，据Wind数据显示，2023年1-6月全国原煤产量达到23.0亿吨，同比增长4.4%。其中23Q1产量增速较高，而23Q2在低煤价作用下，全国原煤产量增速由4月的4.5%降至 5、6月的4.2%和2.5%。分省来看，增长主要来自新疆和山西，2023年1-5月，新疆实现煤炭产量1.83亿吨，同比大幅增长23.9%，实现绝对量增长3537万吨； 山西煤炭产量同比增幅为5.9%，但增长绝对量较大多省份高，为3112万吨。 图3：2023年4-6月原煤产量增速回落(万吨) 23Q2原煤日均产量回落，低煤价+事故频发致使产能利用率下滑，铁路运量快速下降。2021年四季度保供正式开启，原煤日均产量大幅提升到1209万吨/天，2022年受增产保供政策的影响整体呈上行趋势，并于23Q1创下历史高点达到1279万吨/天。23Q2原煤日均产量1271万吨/天，同比22Q2增长4.24%，环比23Q1减少0.62%，其中4、5月份因煤价持续下行日均产量环比下滑明显。 从主产地（晋陕蒙）产能利用率来看，剔除春节影响，23Q2平均产能利用率为83.7%，环比23Q1上升0.4个百分点，在低煤价以及频发的煤矿事故驱动下，产能利用率最低下滑至80.5%，后随着煤价回升利用率回到较高的饱和状态，我们预计后期将维持高位窄幅震荡。5月煤价下跌后铁路运量快速下降，唐呼线日运量从5月1日的38.97万吨快速下降至7月24日的16.65万吨，降幅53.7%。当前日运量显著低于2022年同期，降幅47.0%。 图4：煤炭日均产量有所回落(万吨/天) 图5：晋陕蒙产能利用率维持高位(剔除春节影响) 图6：唐呼线日运量5月后快速下降(万吨) 疆煤产量边际收缩明显，多省份供给呈现环比收缩之势。近年来我国煤炭产量最主要增量为新疆贡献，由于高昂的运输成本，在较高煤价下疆煤外运才具备经济性，因而二季度煤价下滑刺激疆煤产量出现明显的边际收缩，5月份日均产量分别环比下降9.0%；其他主产地如山西、陕西的日均产量5月起也出现环比收缩，5月分别环比下滑1.5%和5.5%；其他地区如河南、四川等地由于资源枯竭，产量也在持续下滑。低煤价不仅影响疆煤出疆，对整个市场供需也产生了显著的负反馈效应，供给增量的边际收缩将对煤炭价格形成支撑。 图7：2023年4-5月新疆原煤产量边际收缩(万吨) 图8：2023年5月多省份原煤产量环比收缩(万吨) 2.1.2海外供给：供应超预期增长，价格优势减弱难再增加 2023年上半年煤炭进口同比大幅增长93%，增量主要来自印尼、俄罗斯、蒙古、澳大利亚。2023年1-6月，我国煤炭进口量2.22亿吨，同比增长93.0%，绝对增量达到1.07亿吨，远超预期。增量主要来源于印尼、俄罗斯、蒙古、澳大利亚，其中只有印尼和蒙古实现产量增长，贡献全球产量增量，俄罗斯和澳大利亚仅为出口贸易结构变化。 图9：23H1煤炭进口量同比22H1增加1.07亿吨(万吨) 印尼：产量提升、出口政策调整，出口量大增且主要流向中国。据印尼能源部，2023年1-6月印尼实现煤炭产量3.61亿吨，同比增长22.5%，已实现全年产量目标6.945亿吨的52%。据Kpler船舶追踪数据，2023年1-6月，印尼累计出口煤炭2.48亿吨，同比增长27.61%。2022年因欧洲煤价高涨，印尼出口流向存在结构性改变，原流向中国的印尼出口由欧洲和印度分流，2023年印尼煤炭出口已回归中国为主的局面。据Bloomberg数据，2023年1-6月，印尼海运至中国的煤炭比重占全部海运出口的40.6%，和2021年的比重39.0%近似。 蒙古：产量和出口量疫后加速恢复，出口几乎全部流向中国且90%以上为焦煤。据蒙古国统计局和海关总署，2023年1-6月，蒙古煤炭产量3188.24万吨，同比增长211.62%；煤炭出口量累计2835.06万吨，同比增加2026.93万吨，增幅250.82%。因疫情影响，2021年蒙古出口至中国的主要口岸甘其毛都口岸过货量大幅下降；2022年起，国内通过实施优化营商环境、智能化通关、建立健全跨境疫情防控工作机制等举措，推动甘其毛都口岸过货量实现恢复性增长。中国作为蒙煤最主要的出口流向，据海关总署数据，2023年1-6月蒙煤进口量达到2923万吨，我们预计全年进口量将达到5000万吨左右，因进口的蒙煤90%以上是焦煤产品，从而导致国内焦煤市场受到较大冲击。 俄罗斯：俄乌冲突改变贸易结构。据Kpler船舶追踪数据，2023年1-6月俄罗斯海运煤炭出口量为8627.60万吨，同比增长1.91%，其中向中国出口3350.47万吨，同比增长45.46%。俄乌冲突之后，俄罗斯能源出口结构发生较大变化，煤炭主要出口流向由欧洲转向中东和亚洲。据Bloomberg数据，2023年俄罗斯煤炭海运出口主要流向国由欧洲核心国家（如荷兰、德国）以及G7主要国家（如日本）变为中国、土耳其、埃及。 澳大利亚：进口限制放开，中国进口量替代日韩有所恢复。据Bloomberg数据，2023年1-6月澳大利亚海运煤炭出口总量同比下滑0.9%，比前5月降幅收窄1.25个百分点。2023年中国对澳煤的进口限制解除，1-6月，澳大利亚海运煤炭出口至中国的比重为13.4%，相比进口限制前水平18.8%仍有差距，主要是进口限制期间流向新加坡的海运出口增量在限制解除后依然维稳，而澳大利亚海运至日韩的出口量明显下降，其中，澳大利亚海运出口至日本的煤炭占总海运出口的比重在22年1-6月和23年1-6月分别为33.1%和28.4%，出口至韩国的比重分别为14.7%和9.5%。 图10：印尼海运煤出口结构 图11：蒙古甘其毛都口岸蒙煤通关量(车) 图12：俄罗斯海运煤出口结构 图13：澳大利亚海运煤出口结构 海外低价煤甩货冲击国内煤价，当前阶段性不利因素消除，煤价已回归国内基本面主导。由于2022年全球能源价格大幅上涨，欧洲重启部分燃煤发电机组，从而2022年欧洲对于煤炭的需求有所提升，但随着油气价格的回落，以及可再生能源发电的增长，欧洲的煤炭需求大幅下滑，据Bloomberg数据，2023年1-6月欧洲燃煤发电量同比下降21.32%，对应约减少1326万吨的标煤（一度=330克，7000K）需求、1688万吨的5500K动力煤需求。6月单月欧洲的燃煤发电量同比下降39.8%，环比上升0.3%。从我国的单月进口来看，1）印尼：4月以来，中国从印尼进口的煤炭数量持续下滑，5-6月的环