内需政策暖风渐起，布局消费

│ 内需政策暖风渐起，布局消费 相对市场表现 证券研究报告 2023年07月26日 专题内容摘要 内需政策暖风渐起，布局消费 政治局会议提前召开，政策暖风渐起。会议定调当前经济形势，经济运行面临新的困难挑战，主要问题在于总需求不足。会议在多方面的表述超越 此前市场预期，宏观层面上政治局会议提及加大调控力度，扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的作用。产业方面，会议指出提振汽车、电子产品、家居等消费。同时在对房地产、地方债两方面的表述中边际宽松。 站在当前时点，我们认为政治局会议更多起到的是承前启后的作用，扩消费的抓手主要为政策刺激与房贷利率释放居民可支配收入。一方面，当前 我国经济结构面临转型期，宏观环境趋弱的背景下，消费或成为本轮稳增长最重要的抓手。刺激消费政策在6月底迎密集出台，且后续有望延续； 另一方面，促消费的核心除了政策的刺激外，提高居民可支配收入也至关重要，存量房贷利率下调或为重要路径。 性价比逐步显现，布局消费正当时 从市场层面来看，行情方面，2022年11月后市场主线出现两次调整，主因或为预期转向“弱复苏”，但随着经济基本面弱复苏，未来大规模刺激政策出台的可能性逐渐加大，从当前时点来看消费预期有望重塑。市场资金表现亦是如此，北向资金11月-2月大幅流入消费类行业，但在后续预期转 弱后流出。同时，此前机构传统重仓行业在一季度多数遭遇减仓。 从当前位置来看，估值方面，当前消费行业估值分位数有所回落，部分消费子行业如食品加工、物流、家居等以处于估值历史底部。结合盈利预测来看，当前消费行业估值或已回归合理水平。从企业盈利的角度来看，大消费板块2023年净利润预测均位居前列，叠加近期消费政策频频出台，部 分细分行业盈利预期有所上调。我们通过PB-ROE等模型寻找综合性价比较高的消费行业，白色家电、物流、食品加工等行业或具备性价比。 回归行业基本面，重视结构性机会 在2022年11月防疫政策优化后，居民出行半径有所扩大，消费意愿有所提升，部分消费行业受益。其中，白酒消费有所分化，建议关注苏皖地区为代表的地产酒；啤酒受益于现饮渠道修复，叠加高温进一步催化，销量有 望增长；保健品受益于居民保健意识增强，居民消费力提升+老龄化趋势有望打开远期业绩空间；出行链整体受益于节假日效应，高频数据在二季度表现较优，同比实现高增长，关注交运、酒店、旅游、餐饮等机会。 受益领域及标的梳理 在存量房贷释放、促消费政策频发的契机下，消费领域或迎来投资机会。行业方面，关注白酒、啤酒、休闲食品、种植业、酒店、家电、汽车等行业相关机会。标的方面，推荐五粮液、泸州老窖、今世缘、华润啤酒、燕 京啤酒、绝味食品、隆平高科、登海种业、锦江酒店、首旅酒店、天目湖、巨子生物、珀莱雅、海尔智家、石头科技、比亚迪、祥鑫科技等。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策落地不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 分析师：杨灵修 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 联系人：周砺灵 邮箱：zhoull@glsc.com.cn 相关报告 1、《中报季“大安全”产业是否能有业绩兑现？》 2023.07.23 2、《好风凭借力，重视港股底部机会》2023.07.16 3、《国联研究一周重点报告回顾》2023.07.14 投资策略 投资策略专题 正文目录 1内需政策暖风渐起，布局消费4 1.1政治局会议提振信心，内需政策有望延续4 1.2宏观环境趋弱下，消费重要性凸显5 1.3前期促消费政策积极落地，后续仍有潜在政策刺激方向8 1.4房贷利率或有望提升居民可支配收入，成为促消费重要路径之一10 2性价比逐步显现，布局消费正当时15 2.1股价回调充分，预期好转下有望反弹15 2.2年初至今内外部资金减持传统机构重仓行业16 2.3同业绩预测相比，当前估值回归合理区间21 3回归行业基本面，重视结构性机会26 4受益领域及标的梳理34 5风险提示36 图表目录 图表1：7月政治局会议与4月政治局会议对比4 图表2：三驾马车中消费占GDP比重相对较高6 图表3：非制造业PMI仍处于景气区间7 图表4：非制造业PMI业务活动预期相对乐观7 图表5：社零、限额以上企业商品零售总额均回落7 图表6：高于整体同比增速的分项7 图表7：社零、限额以上企业商品零售总额累计同比有所回落8 图表8：高于整体累计同比增速的分项8 图表9：年初至今主要促消费相关政策及表述9 图表10：年初至今主要消费券相关政策及表述10 图表11：个人住房贷款利率和LPR5年利率走势11 图表12：个人住房贷款金额和利率环比11 图表13：RMBS早偿指数（点）12 图表14：商品房年度销售金额和当年住房贷款新增12 图表15：中国三大部门杠杆率12 图表16：30大城市地产成交面积与实际房贷利率走势13 图表17：高M2、低通胀、低投资现状14 图表18：居民存款定期化与社零增速背离14 图表19：PMI产成品/原材料价格走势与PPI同比14 图表20：生猪价格和原油价格走势14 图表21：2005-2022年我国居民边际消费倾向函数15 图表22：我国居民疫情前后边际消费倾向15 图表23：消费行业在复苏预期下迎来上涨，在预期转弱下回调16 图表24：主要消费行业指数走势16 图表25：申万一级行业北向资金流向情况（亿元）17 图表26：消费细分行业北向资金流向情况18 图表27：美国CPI、核心CPI同比超预期回落19 图表28：北向资金7月10日至7月13日流向情况19 图表29：申万一级行业基金持仓占比变动情况及超配变动情况19 图表30：基金持仓占比下降前20的消费子行业20 图表31：基金超配占比下降前20的消费子行业20 图表32：二季度相较一季度两融余额变化情况21 图表33：消费相关一级行业估值分位数水平在市场中处于中位21 图表34：处于近十年PE分位数低位的消费细分行业22 图表35：处于近十年PB分位数低位的消费细分行业22 图表36：消费行业2023、2024净利润增速相对靠前（%）22 图表37：23年净利润增速预测变动情况23 图表38：24年净利润增速预测变动情况23 图表39：PB-ROE刻画下的消费二级行业位置24 图表40：估值综合排名与盈利预测综合排名情况25 图表41：回调、机构持仓变化、估值水平及盈利预测情况综合排名情况26 图表42：白酒指数2月开始下行27 图表43：白酒估值5月回到30X区间27 图表44：2023年4月社零、餐饮增幅显著28 图表45：2023年1-5月啤酒产量同比增长6.1%29 图表46：主要啤酒企业产品单价持续提升29 图表47：疫情后居民健康意识显著增强29 图表48：膳食营养补充剂是Z世代保健首选29 图表49：疫情后居民健康意识显著增强30 图表50：膳食营养补充剂是Z世代保健首选30 图表51：�一旅游出游人次超越2019年同期水平31 图表52：�一旅游收入略高于2019年同期水平31 图表53：端午假期出游人数及收入总比增长31 图表54：端午假期出行人次及客运量增长31 图表55：酒店价格及入住率回暖32 图表56：酒店行业集中度与龙头集团竞争格局变化趋势32 图表57：护肤品集中度变化情况33 图表58：抖音“618”彩妆销售数据33 图表59：国内两大类彩票销售额变动趋势34 图表60：2022年以来彩票销售额恢复情况34 图表61：竞猜、即开型彩种占比快速提升34 图表62：食品饮料行业中细分行业与标的推荐35 图表63：农林牧渔行业中细分行业与标的推荐35 图表64：商贸零售和社会服务行业中细分行业与标的推荐36 图表65：家用电器行业标的推荐36 图表66：汽车行业标的推荐36 1内需政策暖风渐起，布局消费 1.1政治局会议提振信心，内需政策有望延续 政治局会议提前召开，政策暖风渐起 政治局会议提前召开，政策暖风渐起。7月24日，中央政治局会议在京召开， 召开时间系近五年内最早，中共中央总书记习近平主持会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议在政策力度与广度方面略好于市场预期，会议公告发布之后，离岸人民币汇率出现了一定程度的反弹，国债期货出现下跌，或反映政策超预期 下市场信心开始回暖。整体来看，会议定调当前经济形势，认为当前经济运行面临新 的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。但我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。 具体来看，本次会议强调消费提振经济明显，消费相关亮点主要有以下几个方面： （1）对比四月政治局会议，七月政治局会议提出当前经济发展面临“新的困难挑战”，要加大宏观调控力度，这意味着进一步降准降息的可能性有所上升； （2）会议中指出，要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来； （3）产业层面，会议中称要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，推动体育休闲、文化旅游等服务消费； 图表1：7月政治局会议与4月政治局会议对比 形势判断 国民经济持续恢复、总体回升向好，高质量发展扎实推进，产业升级厚积薄发，粮食 政策方向2023年7月中央政治局会议2023年4月中央政治局会议 能源安全得到有效保障，社会大局保持稳定，为实现全年经济社会发展目标打下了良好基础。当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。疫情防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。我国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。 我国疫情防控取得重大决定性胜利，经济社会全面恢复常态化运行，宏观政策靠前协同发力，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解，经济增长好于预期，市场需求逐步恢复，经济发展呈现回升向好态势，经济运行实现良好开局。当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足，经济转型升级面临新的阻力，推动高质量发展仍需要克服不少困难挑战。 坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格 做好下半年经济工作，要坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理 局，全面深化改革开放，把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来，形成推动 念，加快构建新发展格局，全面深化改革开放，加大宏观政策调控力度，着力扩大 政策基调 高质量发展的强大动力，统筹推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预 内需、提振信心、防范风险，不断推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会 期持续改善、风险隐患持续化解，乘势而上，推动经济实现质的有效提升和量的合 预期持续改善、风险隐患持续化解，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 理增长。 宏观政策 要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备。 恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在. 财政政策要继续实施积极的财政政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策。积极的财政政策要加力提效 货币政策 要继续实施稳健的货币政策，发挥总量和结构性货币政策工具作用，大力支持科技创新、实体经济和中小微企业发展。 稳健的货币政策要精准有力，形成扩大需求的合力。 汇率要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。- 要积极扩大国内需求，发挥消费拉动经济增长的基础性作用，通过增加居民收入扩