公司深度报告：新品与渠道双轮驱动，打开成长空间

买入（维持） ——公司深度报告 投资要点： ➢基于我们预制菜深度报告《预制菜系列深度：潮平两岸阔》做出的判断“行业增长持续性充足、望先B后C，米面类望实现高集中”，我们认为长期千味央厨潜力十足。而短期亟待解决客户及产品的空间问题，自2022年以来有显著改变。经销商客户整体提质的情况下，研发驱动明显加强，从蒸煎饺等火爆新品驱动到多个产品同时驱动，叠加味宝贡献，行业空间打开，2023年以来核心客户弹性进一步提升、新品驱动同样增加，公司迎来加速期。 ➢业绩：长期业绩稳健，2023年恢复提速。公司2017-2022年以来营收、归母净利润复合增速分别达20.20%、16.76%，其中除2020年受疫情影响下游客户需求，其余年份业绩均非常稳健。2022年公司持续提升研发能力，新品储备丰富，客户体系管理进一步优化，量、质齐升；2023年Q1营收进一步提速，预计与以百胜为主直营大客户快速恢复为核心原因。2023Q2，在市场环境相对较弱的情况下，预计大B增速较快，小B高基数但维持稳健增长，同时，4月味宝并表，Q2收入增速望进一步加速。 ➢公司：新品研发加速，渠道量、质齐升，产能快速释放。①新品研发加速：公司本身油条优势明显，且为核心客户独供的基础上，加大蒸煎饺、烘焙等大单品打造，2023年预计放量大单品相比2022年进一步增加，其中春卷、米糕、大包子、烧麦潜力较大。此外，公司正在试点中式汉堡，尝试进入主食领域，叠加收购味宝进入奶茶行业供应商领域，打开成长空间。②渠道量、质齐升：公司深耕餐饮客户，2023Q1年公司直营、经销收入占比由2022年末的3、7开提升为5、5开。1>直营KA为业绩基石，大客户弹性强。公司为百胜T1级别供应商，此外公司核心客户包括华莱士、真功夫、九毛九、海底捞等知名企业。公司在大客户的供货地位、客户自身成长性、供货空间为当下业绩基石，收购味宝及新品研发加速后，客户核心供应商将进一步稳固。2>头部经销商量、质齐升：公司2022年经销商数量同比增加184家至1152家（+19.01%），单经销商提货额为83.86万元（+6.96%）。公司对核心经销商支持力度增加，前20名经销商销售额为2.6亿（+26.59%），头部经销商数量有望进一步提升。③产能快速释放：公司2022年实际产能利用率（实际设计产能按照70%年化设计产能计算），新乡三期正在投产，新增6万吨速冻米面产能，结合芜湖及鹤壁产能，预计整体增加16万吨产能，较2022年末设计产能16.48万吨提升97%，能够有效满足公司未来5年左右的产能需求。 1.千味央厨（001215）：开局稳健，业绩存弹性-202304272.千味央厨（001215）：孕育生机，保 持 健 康 ，2023年 业 绩 可 期-202304193.千味央厨（001215）：公司简评报告：拟定增5.9亿，收购味宝，扩增产能-202303274.千味央厨（001215）：公司深度报告：深耕蓝海，鹏程万里-202211115.东海证券预制菜深度系列（一）：潮平两岸阔-20221103 ➢行业：空间广阔，先B后C，B端高集中。①速冻米面新品类空间仍存：2022年速冻米面市场规模达841亿元，增速相较速冻食品整体增速略弱，主因速冻水饺市场成熟且占比过大，且国人饮食习惯差距明显，随着工艺突破、产品教育，速冻米面新品类空间较大且正在提升。②预制食品短期驱动强：1>广义（含速冻食品、净菜）预制菜，根据中国连锁经营协会数据，2022年预制菜市场规模预计达4152亿元，同比增长23.27%，预计到2025年市场规模达8317亿元，2022-2025年复合增速达26.06%。2>狭义预制菜，我们测算，2021年狭义预制菜为2100亿元左右，预计2030年望达7580亿，期间复合增速望达15%。③B端高集中，C端百花放：参考美、日发展史，B端刚需导致发展顺序先B后C。供应链资源优势强、大单品型企业往往在B端发展中占据先机，行业有望实现高集中；C端因需求多元化，往往百花齐放，下游平台型逐步占据大众主流品种，餐饮品牌型企业有望逐步成为高端核心玩家但相对分散，门店型参与者有望诞生大型企业。 ➢投资建议：千味央厨速冻米面制品客户优势、大单品（油条）优势突出，随着2023大客户恢复、经销体系支持逐步完善、新品持续放量，2023业绩空间有望进一步释放。我们预计2023/2024年公司归母净利润分别为1.48/1.93亿元，同比增速为44.76%/31.08%，对应EPS为1.70/2.23元，对应P/E为40/30。维持“买入”评级。 ➢风险提示：食品安全的风险；原材料价格波动的风险；新品开拓不及预期的风险。 正文目录 1.公司：研发驱动，大B优势继续抬升..........................................8 1.1.业绩：2023年恢复提速，量、质持续提升.................................................81.2.历史：立足B端，专注产品......................................................................131.3.收购味宝，拓宽品类，增厚盈利...............................................................151.4.产品及研发：新品驱动加强，打开成长空间..............................................161.5.渠道及客户：大B恢复提速，大客户供应链优势持续加强........................201.6.产能及供应链：产能饱和，新乡三期项目达产后产能紧张状况有望缓解...271.7.股权结构集中............................................................................................301.8.上市公司对比：单品优势强，盈利及营业周期较优...................................31 2.行业：先B后C，预制菜长线逻辑清晰.....................................37 2.1.行业趋势：餐饮刚需，速冻米面望诞生大型企业......................................372.2.预制菜长线逻辑........................................................................................55 3.盈利预测...................................................................................57 5.估值..........................................................................................58 6.风险提示...................................................................................59 图表目录 图1 2017-2023Q1公司营收及增速...............................................................................................8图2 2017-2023Q1公司归母净利润及增速....................................................................................8图3品类占比变化.........................................................................................................................9图4四大品类规模及同比增速......................................................................................................9图5直销、经销收入占比............................................................................................................10图6直营收入规模及增速............................................................................................................10图7经销收入规模及增速............................................................................................................10图8各区域占比变化...................................................................................................................10图9千味央厨毛利率...................................................................................................................10图10不同品类毛利率.................................................................................................................10图11营业成本占比.....................................................................................................................11图12不同产品采购单价.............................................................................................................11图13千味央厨三费（亿元）......................................................................................................11图14千味央厨期间费用率变化..................................................................................................11图15千味央厨ROE变化...........................................................................................................12图16销售收现/营业收入.............................................................