敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXI NGSEC URITI E行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非银行金融行业跟踪：二季度券商公募基金销售保有规模逆势增长 2023年7月24日 看好/维持 非银行金融 行业报告 证券：本周市场日均成交额环比下降1000亿至0.76万亿，交易情绪再度陷入低迷；两融余额（7.20）微降至1.58万亿。基金业协会周五公布了2023年二季度公募基金销售保有规模数据，由于二季度股债表现分化，股债基金发行及销售亦呈现分化态势，百大销售机构股混基金保有规模环比下降3.3%，但非货基金保有规模环比增长3.1%。从各销售机构类别看，二季度银行和第三方机构仍占据销售主导地位，前十名座次和一季度完全相同。但可以看到，银行及第三方机构的股混基金保有规模均有不同程度下降，非货保有情况也较为分化；但券商渠道股混、非货规模及占比均逆势上升，在市场剧烈波动中实现弯道超车，其中第9名中信证券股混保有规模和非货保有规模分别环比增长4.8%、8.5%，第10名华泰证券分别增长1.2%、5.9%。券商渠道二季度的优异表现和市场环境密不可分，二季度权益市场较为低迷，主动权益基金收益整体回落，大量基金表现未能跑赢宽基和部分行业指数基金，这种环境对深耕ETF赛道的券商更为有利。同时，随着我国权益市场有效性的逐步提升，指数基金和主动权益基金的收益差距也在逐步收窄，基金格局有向美欧等发达资本市场靠拢的趋势。此外，基金降费对基金行业大环境、各家公司小环境乃至整个产业链条均产生长期且深远的影响，亦或将长期改变发行及销售格局。我们预计，在竞争环境变化，发展趋势不确定性增强的情况下，持续发力财富管理业务，加大经纪业务上下游资源投入的证券行业有望加快兑现前期布局，实现代销公募基金市占率和绝对量的持续增长。 保险：我们认为，“后疫情时期”居民生活有序恢复和代理人展业常态化有助于保险产品的供给和需求双升，持续提振产品销售，未来有望达到一个更高的“稳态”，而二季度3.5%预定利率产品的多渠道推动令储蓄型产品进入销售高峰，居民侧保险覆盖面持续扩大。即使7月末3.5%产品渐次退出市场，3.0%产品在当前利率及市场环境下仍存在一定优势，下半年保费增长的确定性仍较强。但年初以来全社会消费的“弱复苏”现状需要重视，保费收入能否和新业务价值实现共振是年内核心关注点之一。 板块表现：7月17日至7月21日5个交易日间非银板块整体下跌1.46%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业18/31；其中证券板块下跌0.23%，跑赢沪深300指数（-1.98%）；保险板块下跌4.29%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为首创证券（6.50%）、华创云信（3.80%）、太平洋（2.67%）、西南证券（1.90%）、天风证券（1.66%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（-1.29%）、中国人保（-2.81%）、中国平安（-3.43%）、新华保险（-3.97%）、中国人寿（-6.86%）、中国太保（-8.63%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 86 1.82% 行业市值(亿元) 58414.14 6.5% 流通市值(亿元) 44041.86 6.27% 行业平均市盈率 15.51 / 行业指数走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_y js@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130 gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521070005 -16.7%3.3%23.3%7/259/2511/251/253/255/25非银行金融 沪深300 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：二季度券商公募基金销售保有规模逆势增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比下降1000亿至0.76万亿，交易情绪再度陷入低迷；两融余额（7.20）微降至1.58万亿。基金业协会周五公布了2023年二季度公募基金销售保有规模数据，由于二季度股债表现分化，股债基金发行及销售亦呈现分化态势，百大销售机构股混基金保有规模环比下降3.3%，但非货基金保有规模环比增长3.1%。从各销售机构类别看，二季度银行和第三方机构仍占据销售主导地位，前十名座次和一季度完全相同。但可以看到，银行及第三方机构的股混基金保有规模均有不同程度下降，非货保有情况也较为分化；但券商渠道股混、非货规模及占比均逆势上升，在市场剧烈波动中实现弯道超车，其中第9名中信证券股混保有规模和非货保有规模分别环比增长4.8%、8.5%，第10名华泰证券分别增长1.2%、5.9%。券商渠道二季度的优异表现和市场环境密不可分，二季度权益市场较为低迷，主动权益基金收益整体回落，大量基金表现未能跑赢宽基和部分行业指数基金，这种环境对深耕ETF赛道的券商更为有利。同时，随着我国权益市场有效性的逐步提升，指数基金和主动权益基金的收益差距也在逐步收窄，基金格局有向美欧等发达资本市场靠拢的趋势。此外，基金降费对基金行业大环境、各家公司小环境乃至整个产业链条均产生长期且深远的影响，亦或将长期改变发行及销售格局。我们预计，在竞争环境变化，发展趋势不确定性增强的情况下，持续发力财富管理业务，加大经纪业务上下游资源投入的证券行业有望加快兑现前期布局，实现代销公募基金市占率和绝对量的持续增长。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司2022全年和2023Q1归母净利润同比变动较小，在市场剧烈波动的情况下业绩仍能保持较强稳定性和确定性。同时，近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.23xPB，仍处于低估区间，建议重点关注。 保险： 我们认为，“后疫情时期”居民生活有序恢复和代理人展业常态化有助于保险产品的供给和需求双升，持续提振产品销售，未来有望达到一个更高的“稳态”，而二季度3.5%预定利率产品的多渠道推动令储蓄型产品进入销售高峰，居民侧保险覆盖面持续扩大。即使7月末3.5%产品渐次退出市场，3.0%产品在当前利率及 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：二季度券商公募基金销售保有规模逆势增长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES市场环境下仍存在一定优势，下半年保费增长的确定性仍较强。但年初以来全社会消费的“弱复苏”现状需要重视，保费收入能否和新业务价值实现共振是年内核心关注点之一。 从中期角度看，受资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度有望持续提升；同时，保险产品定位趋于高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性”有望持续增强。我们预计，伴随下半年经济加快复苏进程，人身险和财产险有望协同发力，当前的基本面改善有望延续，进而使板块估值修复成为中期主题。 此外，险企在分红方面的积极表现有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手，且在“中特估”行情之下，尚处在近年较低估值水平的保险板块估值修复逻辑更为顺畅。但考虑到负债端结构继续向储蓄型产品倾斜，NBVM长期保持在较低水平，保险股的估值天花板或将有所下降；同时，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2. 板块表现 7月17日至7月21日5个交易日间非银板块整体下跌1.46%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业18/31；其中证券板块下跌0.23%，跑赢沪深300指数（-1.98%）；保险板块下跌4.29%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为首创证券（6.50%）、华创云信（3.80%）、太平洋（2.67%）、西南证券（1.90%）、天风证券（1.66%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（-1.29%）、中国人保（-2.81%）、中国平安（-3.43%）、新华保险（-3.97%）、中国人寿（-6.86%）、中国太保（-8.63%）。 图1：申万II级证券板块走势图 图2：申万II级保险板块走势图 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 -20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%2022-07-252022-08-082022-08-222022-09-052022-09-202022-10-112022-10-252022-11-082022-11-222022-12-062022-12-202023-01-042023-01-182023-02-082023-02-222023-03-082023-03-222023-04-062023-04-202023-05-092023-05-232023-06-062023-06-202023-07-062023-07-20沪深300 券商II(申万) -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2022-07-252022-08-082022-08-222022-09-052022-09-202022-10-112022-10-252022-11-082022-11-222022-12-062022-12-202023-01-042023-01-182023-02-082023-02-222023-03-082023-03-222023-04-062023-04-202023-05-092023-05-232023-06-062023-06-202023-07-062023-07-20沪深300 保险II(申万) P4 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：二季度券商公募基金销售保有规模逆势增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图3：申万I级行业涨跌幅情况 图4：保险个股涨跌幅情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：证券个股涨跌幅情况 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 7月17日至7月21日5个交易日合计成交金额37864.57亿元，日