2022中报点评：中报业绩符合预期，轻烃龙头α属性强

维持增持评级，维持盈利预测并上调目标价：我们维持公司2023-2025年EPS为1.35/1.99/2.39元,参考可比公司，同时考虑到公司稀缺性给予2023年14XPE估值，上调目标价至18.90元（原17.55元），维持“增持”评级。 中报业绩符合预期：公司2023H1实现营收200.14亿元（+YoY6.38%），归母净利润18.43亿元（-YoY34.13%），扣非后净利润19.52亿元（-YoY28.29%）。其中2023Q2实现营收105.99亿元（-YoY0.72%），归母净利11.36亿元（-YoY9.84%），环比+60.68%，扣非后净利润11.74亿元，环比+50.90%。得益于成本端压力大幅缓解，公司Q2业绩自2022Q4起连续三个季度环比大幅度改善，业绩符合市场预期。 C2板块价差底部显著改善，下游回暖可期：根据Bloomberg数据，公司C2产业链主要原料乙烷2023Q1/Q2均价分别为2889/2812元/吨，较2022Q2均价4602元/吨显著改善，乙烷进入正常价格区间。 但受下游化工品需求疲弱，价差修复空间大，2023Q2乙烯-乙烷价差3087元/吨，环比-2.9%，同比+2.5%，价差处于历史30%分位。 轻烃龙头α属性，打造新材料高地空间广阔：公司公告建设α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目，拟布局α-烯烃、POE、高端聚乙烯（茂金属）、聚α-烯烃、超高分子量聚乙烯等高性能产品。此外，乙醇胺、EAA等新产品陆续落地，打开公司中长期成长空间。 风险提示：化工品需求不及预期，原料价格波动的风险。 1.2023H1业绩符合预期，业绩环比改善明显 公司7月17日晚间发布2023年中报，公司2023H1实现营收200.14亿元（+YoY6.38%），归母净利润18.43亿元（-YoY34.13%），扣非后净利润19.52亿元（-YoY28.29%）。其中2023Q2实现营收105.99亿元（-YoY0.72%），归母净利11.36亿元（-YoY9.84%），环比+60.68%，扣非后净利润11.74亿元，环比+50.90%。得益于成本端压力大幅缓解，公司Q2业绩自2022Q4起连续三个季度环比大幅度改善，业绩符合市场预期。 图1公司收入保持增长 图22022年公司业绩承压 费用率：公司费用率管控良好，2022H1年期间费用率6.78%，同比下滑0.08%，其中销售费用率同比增加0.09%，主要是营业收入的增长，管理费用率同比减少0.51%，财务费用率因费用化利息支出增加以及租赁负债未确认融资费用摊销增加同比增加0.23%。 毛利率与净利率：2023H1年公司成本端原料价格下滑，而下游需求端疲软，产品价差较2022Q4修复。2023H1年公司毛利率与净利率分别为17.51%和9.20%，环比分别增加7.16%和7.04%。2023H1年公司主要原材料乙烷/丙烷市场均价分别为2850/5350元/吨，同比-29.34%/-8.34%。 2023H1公司主营产品丙烯酸/丙烯酸甲酯/丙烯酸乙酯/丙烯酸丁酯市场均价分别为7126/10667/10471/9904 元/吨，同比 -53.24%/-42.09%/-38.80%/-39.55%；主营产品市场均价LLDPE/HDPE/乙二醇/环氧乙烷8304/8744/4096/7012元/吨，同比-9.75%/-10.92%/-18.42%/-14.18%。产品端价格复苏低于预期，当前价差仍处于历史中低位水平。 丙烯酸/丙烯酸甲酯/丙烯酸乙酯/丙烯酸丁酯与各自原材料价差分别同比-53.24%/-42.09%/-38.80%/-39.55%，LLDPE/HDPE/乙二醇/环氧乙烷与原材料价差分别同比-53.24%/-42.09%/-15.16%/-11.05%。 图3 2023H1期间费用率小幅下降 图42023H1年销售毛利率和净利率回升 表1:公司主要产品市场价格价差 2.轻烃裂解价差逐步回暖，静待终端需求复苏 公司专注布局轻烃一体化产业链，乙烯-乙烷、丙烯-丙烷价差回暖将改善整体盈利。2022Q3以来乙烯-乙烷价差已从1619元/吨上行至3087元/吨，丙烯-丙烷价差已从1432元/吨上行至1670元/吨，整体回暖。 图5乙烯-乙烷价差逐步回暖 图6丙烯-丙烷逐步回暖 2022Q1起丙烯酸价差大幅下滑，致公司盈利承压，当前丙烯酸价差仍处于底部，静待行业复苏，2023年4月以来丙烯酸开工率仍处于低位，静待下游回暖。 图7丙烯酸价差仍处于底部 图8丙烯酸开工率在底部波动 丙烯酸酯价差跌势逐步放缓，2023年4月以来丙烯酸酯开工率出现回升趋势，整体趋势与丙烯酸相似。 图9丙烯酸酯价差逐步企稳 图10丙烯酸酯开工率有回升趋势 环氧乙烷价差相对稳定，窄幅震荡。2023年以来环氧乙烷开工率低位震荡。 图11环氧乙烷价差窄幅震荡 图12环氧乙烷开工率低位震荡 乙二醇价差尚未见到明显改善，继续承压。自2022年8月以来乙二醇开工率震荡，但较往年同期均值水平仍有一定差距，静待下游需求复苏。 图13乙二醇价差承压 图14乙二醇开工率保持震荡 3.投资建议 根据测算，我们预计公司23-25年归母净利润为45.45/66.91/80.43亿元，对应EPS为1.35/1.99/2.39元。我们选取东方盛虹，宝丰能源，荣盛石化，万华化学作为可比公司进行估值。 表2：可比公司估值 可比公司2023年估值平均13.58倍PE，综合考虑公司稀缺性，我们给予公司2023年14倍PE，给予目标价至18.90元，维持“增持”评级。 4.风险提示 终端需求复苏不及预期风险：当前国内经济处于复苏中，海外经济仍有衰退风险，乙烯等大宗商品价格仍未回到正常水位，复苏放缓，终端产品需求、价格持续下滑均对公司盈利造成不利影响。 原材料大幅波动风险：不排除后续公司主要原料乙烷、丙烷等烷烃价格大幅波动导致裂解价差大幅收窄，利润下滑。