黑色金属热点报告：高铁水如何破局？

2023年上半年以来，铁水超长时间高位成为原料最大的超预期。影响国内铁水高度的重要因素在于出口和废钢。上半年我国粗钢产量同比增长1.3%，国内表需累计下滑0.8%，净出口拉动全部钢材需求增速2%以上；废钢方面，上半年全国废钢日耗量同比持平。中国钢厂降低废钢比例，导致全球口径上，也呈现出粗钢产量降低，但铁水产量增加的状态。 ★钢材出口&废钢能维持么？ 我们认为，下半年钢材出口量将季节性回落，但幅度预计不激烈。原因在于中国钢材出口在2023年出现了结构性上移，潜在支撑因素并非仅“买单”一种。全球1-4月份钢材贸易量同比下滑5%，但中国钢厂占据了更大市场份额。今年以来，中国钢材出口占全球贸易从过去5年的15%提高至20%以上。全球钢材贸易也呈现明显的年度内前高后低季节性，下半年绝对出口量预计环比下移；低利润条件下，废钢边际调节的角色导致铁水粘性始终强于粗钢。 ★高铁水如何破局？ 从出口&废钢等因素来看，当前支撑铁水高位的主要驱动仍然存在。但国内外需求低迷下，国内高铁水的出路更多在海外“抢份额”，而非需求主动拉动，终端成材价格不具备大幅上涨的动力导致原料上方受限。下半年铁水预计小幅下行，主要压力在于：1）外需季节性回落叠加内需重心小幅下移。我们预计这一趋势大概率会形成，但积累速度较慢；2）产量平控严格执行，这一点需要持续跟踪其落地情况。同时，我们仍需要警惕海外潜在的反倾销政策对我国钢材出口的冲击。 ★风险提示 宏观政策，粗钢平控，海外衰退。 1、铁水超预期归因：出口&废钢 2023年上半年以来，对原料来说，铁水超长时间高位成为最大的超预期。市场主流归因在于终端成材出口高位、钢结构新能源等板材需求增量和废钢减量。而这些因素的持续性，也一定程度的左右了后期行情发展。因此，本文拆解影响铁水的主要变量，并分析其潜在演变方向。 我们认为，影响国内铁水高度的一个重要因素在于出口。根据1-6月份粗钢产量和出口、表需数据推算，1-6月，我国粗钢产量5.35亿吨，同比增长1.3%。分项来看，国内表需上半年累计下滑0.8%，而净出口拉动全部钢材需求增速2%以上。 以钢材+钢坯口径测算，1-6月份以来，国内净出口钢材量4034万吨，同比去年增加1560万吨。由于土耳其地震等原因，2023年上半年以来，中国钢坯近15年以来首次再度呈现净出口。 同样的粗钢需求条件下，导致铁水持续高位的另一个支撑源自废钢连续3年持续不增。根据富宝废钢日耗推算，1-6月份全国255家钢厂废钢日耗量较去年同期基本持平，并未看到明显增量。国内钢厂降低废钢比例的行为，导致全球口径上，也呈现出粗钢累计产量降低，但铁水累计产量增加的状态。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 2、钢材出口能维持当前高位么？ 下半年钢材出口季节性略有回落，但幅度预计不激烈。 今年以来，钢材的持续高出口与“海外衰退”的预期并不吻合。我们汇总了1-4月份全球钢材贸易量，发现全球总贸易量确实如常识认知一般同比下滑，但中国钢厂占据了更大市场份额。体现为，1-4月份中国钢材出口同比增长1000万吨，但传统钢材出口国日韩台湾、土耳其、印度、俄乌等钢材出口量均在下滑。中国钢材出口量在全球贸易比重中出现结构性上移，2017-2022年期间，中国钢材出口占全球贸易比例约在15%，2023年以来，这一数据调增至20%以上。 从进口国角度来说，全球钢材贸易的主要拖累项来自欧洲。1-5月份欧洲钢材累计进口量减少20%，与欧洲总体工业需求萎缩程度相近。其他美洲、东南亚等，1-5月份进口量与去年同期基本持平，也并未看到明显的需求恢复。 中国钢材出口量增加或并未由单一因素驱动，潜在的原因包括以下几点：1）国内买单出口提升了国内成本优势；2）日韩台湾焦煤进口成本高于国内（澳煤>国产+蒙煤）；3）俄乌冲突后区域钢铁产能未能恢复；4）印度其本国国内需求>海外，主动降低钢材出口量；4）土耳其震后其国内需求重建。考虑2021年之前国内钢材出口也享受退税（近似买单成本），我们倾向于认为当下的中国钢材出口增量叠加较多因素支撑。 因此，中国钢材出口份额增加，更多是一种结构性变化，我们预计持续期较强。但与以往外需缺口拉动不同的是，当前钢材出口增量更多为“抢份额”。海外客户对钢材价格的接受度同样低迷。 从全球钢材贸易自身季节性来看，也呈现明显的年度内前高后低。因此，季节性角度下，后期国内钢材净出口量或小幅下滑，但在全球市场份额预计不会明显下降。需要注意的是，随着我国钢材出口量增加，后期可能面临海外反倾销的风险。该政策风险的负面冲击或比国内的买单严查更为直接。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 3、铁水挤占废钢会持续么？ 废钢用量取决于钢厂利润，废钢边际调节的角色导致铁水粘性始终强于粗钢。 高炉钢厂废钢使用量取决于钢厂利润。电炉钢厂废钢使用量取决于利润和长材需求量。考虑地产或将长期处于下行周期，电炉用废钢量预计中枢持续下滑。而在没有行政性限产条件下，高炉产能也处于长期过剩状态，高炉钢厂利润预计难以长期持续。废钢对于高炉产量相当于放大器，在高利润时为增产手段，在低利润时为减产手段。低利润条件下，废钢边际调节的角色导致铁水粘性始终强于粗钢。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 4、高铁水如何破局？ 从出口&废钢等因素来看，当前支撑铁水高位的主要驱动仍然存在。铁水下半年或面临外需季节性&内需趋势性下滑，但下滑程度预计并不激烈。假设粗钢总体需求2%，废钢同比持平，对应铁水H2均值在237万吨/天，全年铁矿石去库3500万吨。铁矿自身基本面相对健康，独立矛盾不大。但国内外需求低迷下，国内高铁水的出路更多在海外“抢份额”，而非需求强势带动，终端成材价格不具备大幅上涨的动力导致原料上方受限。 后期铁水下行压力主要来自：1）外需季节性回落叠加内需重心小幅下移，铁水逐步下降。我们预计这一趋势大概率会形成，但积累速度较慢；2）产量平控严格执行，这一点需要持续跟踪其落地情况。同时，我们仍需要警惕海外潜在的反倾销政策对我国钢材出口的冲击。 5、风险提示 宏观政策，粗钢平控，海外衰退。 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 东证衍生品研究院 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼联系人：梁爽电话：8621-63325888-1592传真：8621-33315862网址：www.orientfutures.comEmail：research@orientfutures.com