金顶索道拟改造升级，助力旺季客流弹性

联系人： 杨玉莹 0755-81982942 yangyuying@guosen.com.cn 事项： 公司公告：峨眉山A公告以3.5亿元改造提升金顶索道项目，扩容承载力，提升中线成长。 国信社服观点： 1、峨眉山拟改造升级金顶索道，施工期间预计原有索道维持正常运营。目前峨眉山金顶景区共设三条索道，一条专用客运索道与一条客货两用索道在营、一条停用。本次改建方案是将现有客货两用索道的客运和货运功能进行分离改造，本质系新建客运索道承载原有客货索道的客运功能。我们预计项目后续施工期间（按可研报告为2023.6-2024.11）基本不影响原来索道正常运营和盈利贡献。 2、若项目审批和进展顺利，新索道将于2024年底投入运营。改造完成后，金顶索道总的实际承载运力有望翻倍，合计实际运力从此前2000人/小时提升至4000人/小时，有望有效缓解高峰期排队拥挤期间，显著扩容高峰期核心景区接待瓶颈。 3、根据公司可研报告假设估算，该项目成熟经营期内年均可实现收入2.1亿元，净利润1.3亿元，投资回收周期4.37年，财务税后内部收益率34.12%；相比于现有运力，我们初步估算新索道中线有望为公司贡献0.8-1亿元盈利增量。 4、此外，峨眉山内外交通正持续改善中，逐步从单线进山到多线进山。1）疫情期间川零公路通车，峨眉山市区到峨眉山景区零公里已实现双线进山（中低山区）；2）未来2-3年西环线（柳江-零公里）持续开发和南环线建设突破，景区有望发展为从单线进山到多线进山，配合金顶索道显著扩容，有望全面打开客流增长天花板。 5、公司预计2023年二季度归母净利润较疫前增长21-38%，恢复良好。公司披露中报业绩预告，2023Q2预计实现归母净利润0.70-0.80亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长21-38%，中值增长30%；预计实现扣非归母净利润0.69-0.79亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长22-40%，中值增长31%，整体恢复良好。 6、投资建议：综合公司中报业绩预告及后续金顶索道改造预期等，我们假设2023-2025年购票进山人致分别较2019年恢复114%/121%/134%（ 此前为110%/115%/121%） ， 上调公司2023-2025年EPS至0.53/0.62/0.74元（原预计0.49/0.54/0.59元），对应PE 21/18/15x。公司预告今年上半年业绩较疫情前良好增长，暑期旺季客流仍有期待。随着国企改革持续深化，公司后续经营也有望更加积极进取，成本费用有望持续优化。与此同时，未来若金项索道改造项目落地，有助于显著扩容其核心景区承载力，结合景区大交通改善及万佛顶景区开发等，有望全面打开公司中线成长空间，维持“买入”评级。 7、风险提示：该项目仍待上级有关部门审核通过，具有不确定；政策风险；国企改革进度低于预期。 评论： 核心盈利项目金顶索道拟改造升级，运力翻倍有望显著提升客流接待瓶颈，盈利可观 公司拟改造金顶景区客货两用索道项目，施工期间（2023.6-2024.11）预计现有索道维持正常运营。公司发布《关于实施金顶索道改造提升项目的公告》及相关可行性研究报告，拟以3.51亿元改造金顶索道项目。峨眉山金顶景区共设三条索道，目前一条专用客运索道与一条客货两用索道在营、一条停用。本次改建方案是将现有客货两用索道的客运和货运功能进行分离改造，把客运功能另选址在往复式客运索道旁。 该项目计划2023年6月至2024年11月实施工程施工建设，2024年12月竣工验收并开展试运营。改造期间预计基本不会影响现有客货两用索道的运营，现有双索道运力在施工期间预计仍可以基本正常投入使用。 图1：改造项目总体方案示意图 金顶索道是公司最核心的盈利项目之一。2019年公司索道收入占比超3成，毛利占比近6成，是公司最核心的盈利来源。而公司索道业务中最核心即金顶索道（金顶景区为峨眉山核心景区，占其游览人数的90%，其中由接引殿乘坐金顶索道人数占金顶景区客流8成）。 图2：2019年公司收入结构 图3：2019年公司毛利构成情况 但过往来看，索道高峰期容量有限，制约其高峰期客流增长。当前运营中复式专用客运索道与货客两用索道索道分别于2006年、2012年改造，运营时间相对较长；设计运力各1200/1250人，实际每小时合计运力仅为2000人，旅游旺季和游览时间段的集中加剧了游客拥堵和滞留。 项目建成后金顶索道每小时运力翻倍至4000人，有望显著提升客流接待瓶颈，盈利可观。本次改造有望将原客货双用运力从1250人/小时提升至3200人/小时，实际运力提升至3000人/小时。即金顶索道整体实际运力增加至4000人/小时，客流接待能力显著提升，有望打造世界上最大设计运量最大的单线客运索道。从投资回报角度，根据公司可研报告假设估算，该项目经营期内年均可实现收入2.1亿元，净利润1.3亿元，投资回收周期4.37年，财务税后内部收益率34.12%，盈利能力可观。相比于现有运力，新索道中线有望为公司贡献约1.6亿元收入增量，对应约0.8-1亿元盈利。 表1：新建索道项目收入拆分 目前新建项目按计划推进，具体方案仍需最终审批。此前，《峨眉山风景名胜区金顶索道提升及选址论证专题报告》取得《四川省住房和城乡建设厅关于峨眉山风景名胜区金顶索道改造提升及选址论证专题报告的批复》（川建景园发〔2018〕1071号）。同时，《金顶索道改造提升项目方案设计》等具体方案已获乐山市国土空间规划委员会和峨眉山市国土空间规划委员会原则上同意，尚需上报相关部门审批后最终确定。 景区开发及内外交通改善，共同助力中线客流增长 西环线开发部分取得突破，建设万佛顶步游道、金顶球幕影院等项目。1）西环线建设部分已突破：公司为缓解进山拥堵，打造峨眉山市到景区零公里的川零快速公路，2022年峨眉段已通车，从峨眉山市到景区零公里已形成双线进山；未来柳江段到峨眉山段也将进一步升级优化，从而有望打造峨眉山西环线进山线路，进一步扩容高峰期接待瓶颈。2）2021年，峨眉山景区最高峰——海拔3099米的万佛顶，在阔别15年后向游客重新开放，金顶-万佛顶的步游道打通，此后因疫情等因素关闭，但未来优化后不排除有望重新开发，从而有望扩容景区接待能力。3）公司公告与富润投资合作，拟投资0.52亿元持股65%，打造金顶球幕影院项目，立足核心金顶景区丰富峨眉山景区旅游业态，延长游客停留时间，增加景区二次消费。 4）峨眉山市积极推进景区南环线开发中，结合成都商报报道，峨眉山市已把峨眉南山开发即后山开发确定为“一号工程”进行持续开发中，未来若景区形成南北双线进山，也有望扩容高峰期接待能力。 图4：大峨眉西环线及川零公路示意图 景区周边核心大交通的改善，有助于景区扩容客流增长。2024年6月大峨眉文旅康养内环线主通道基本形成。结合《大峨眉交旅融合先行示范区建设方案》，规划把乐山市、雅安市和眉山市的21个县（市、区）作为“大峨眉”区域。其中，在建的峨眉至汉源高速公路预计今年内建成通车后（目前仅剩大峡谷隧道的左幅还未贯通），经连接线抵达南山，可直达峨眉山最高峰万佛顶，今年内还将基本打通峨眉山与七里坪之间的瓶颈路段。同时，2023年5月，成乐高速公路扩容项目乐山城区过境复线段已建成通车，缩短了成都和峨眉山之间的连接距离，该段同时也连接起乐雅高速和成乐高速，方便路网之间的衔接转换。 此外，当地正在打造两条环峨眉山景区旅游主环线，覆盖峨眉山市全域，串联峨眉山风景名胜区、大佛禅院等5个A级景区及150个国省文旅资源，预计2024年6月文旅康养内环线主通道基本形成。未来景区外交通改善也有望助力其中线成长。 按《峨眉山风景名胜区总体规划（2022-2035）》，随着万佛顶景区的开放和南面出口的打造，峨眉山将形成双向进山，规划景区接待游客日极限容量将达到11.3万人，日游客容量4.52万人（金顶景区日游客容量3.1万人，万佛顶景区日游客容量0.95万人），有望较现有景区客流接待能力进一步扩容。而改扩建后的金顶索道，则有望与上述景区扩容形成协同，助力上市公司中线索道客流成长。 中期业绩预告：公司预计2023年二季度净利润较疫前增长30%+，恢复良好 峨眉山A披露中报业绩预告，预计今年上半年实现归母净利润1.40-1.50亿元，同比增长339-356%，较2019H1增长82-95%；扣非归母净利润1.38-1.48亿元，同比增长309%-324%，较2019H1增长85-99%，二者同比均实现扭亏为盈，整体符合预期。 2023Q2，公司预计实现归母净利润0.70-0.80亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长21-38%，中值约30%； 预计实现扣非归母净利润0.69-0.79亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长22-40%，中值约31%。受益于今年补偿性需求释放，峨眉山业绩恢复良好。 图5：大峨眉西环线及川零公路示意图 投资建议：内外交通改善助力中线成长，暑期旺季带来阶段催化，维持“买入”评级 综合公司中报业绩预告及后续金顶索道改造预期等，我们假设2023-2025年购票进山人致分别较2019年恢复114%/121%/134%（此前为110%/115%/121%），上调公司2023-2025年EPS至0.53/0.62/0.74元（原预计0.49/0.54/0.59元），对应PE21/18/15x。公司预告今年上半年业绩较疫情前良好增长，暑期旺季客流仍有期待。随着国企改革持续深化，公司后续经营也有望更加积极进取，成本费用有望持续优化。与此同时，未来若金项索道改造项目落地，有助于显著扩容其核心景区承载力，结合景区大交通改善及万佛顶景区开发等，有望全面打开公司中线成长空间，维持“买入”评级。 表2：峨眉山客流假设及业绩弹性测算 风险提示 该项目仍待上级有关部门审核通过，具有不确定，政策风险，国企改革进度低于预期。 表3：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明