研究报告：智驾开启第二成长曲线

分析师：刘泽晶 SAC NO：S1120520020002 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn 核心逻辑 复盘行情，汽车业务的成长是创达股价第一驱动力。复盘创达上市以来的两次行情：无人机行情、汽车行情（智能座舱+驾驶驱动），我们发现汽车业务是创达目前的行情第一驱动力，而历年股价波动主要受到行业、政策、业绩、景气度等多方面影响。主要跟踪指标包括汽车业务的增速、毛利率净利率；智能汽车行业增长；高通芯片市占率等。目前公司Kanzi One、DMS、融合泊车、全景环视等产品均已成型，从行业积累向IP转化。智驾公司蓄势待发，预计2024年实现整车操作系统产品量产，开启第二成长曲线。 与高通紧密合作，用户粘性高、技术壁垒强。创达深耕智能手机+智能汽车+智能物联网三大业务，基于多年对芯片及OS的knowhow积累服务于终端厂商，技术壁垒高，同时多年来是高通芯片的核心合作伙伴。未来随着智能化的驱动，创达所在产业链环节重要性以及用户粘性有望攀升，持续助力行业智能发展。 【座舱】8155渗透超预期，将迎来上量拐点，带来Royalty收入提升。根据我们的统计推测，高通座舱平台在中高端智能车型中的占有率快速提升，或由2021H2的60%左右上升至80%。22年内将迎来一波8155智能旗舰车型的上市潮，据我们统计，仅今年下半年至少有10款头部品牌的重磅智能车搭载高通8155平台。在目前汽车消费政策的直接刺激下，8155车型将迎来上量拐点，直接利好创达的royalty收入。 【驾驶】智能驾驶业务有望开启公司第二增长曲线。1）高通Ride平台已获四个定点，于今年开启量产上车；在高通对智能驾驶的高度重视下，我们预计其下一代产品推出进度或追平英伟达，创达作为Ride核心合作伙伴业务有望爆发。2）高通智能驾驶芯片平台量产，公司相关开发业务有望复制座舱迎来新的爆发期。根据我们的测算，中长期视角下，智能驾驶业务空间是座舱的两倍，将成为公司成长的下一驱动力。 投资建议：公司新兴业务所处行业高速发展，传统软件业务发展稳健，将持续推动公司增长，维持盈利预测如下：维持公司22-24年营收预测60.48/87.01/121.84亿元；维持每股收益（EPS）预测22-24年分别为2.21/3.16/4.39元，对应2022年6月2日116.60元/股收盘价，PE分别为53/37/27倍，强烈推荐，维持“买入”评级。 风险提示：1）智能汽车行业发展不及预期风险；2）物联网行业发展不及预期风险；3）传统手机业务模式出现变化风险；4）宏观经济下行风险。 复盘：汽车业务是估值第一驱动力 壁垒：创达+高通共同助力智能化 展望：智能驾驶成为下一成长主线 投资建议与风险提示 1行情复盘：上市至今，两轮行情1行情复盘：收入规模增长驱动估值 1.1.2无人机、智能座舱、智能驾驶的规模增长刺激两轮行情 每轮行情推动的主要逻辑： 1.无人机行情：16年上半年，无人机市场驱动行情（15.12.10-16.6.7）。主要受到当时无人机市场的高速增长驱动。无人机市场规模预计在2015-2018四年内高速增长。此后17年股权激励、18年年报发布等曾刺激公司短期上涨。 2.汽车行情上半场：19年迎来智能座舱行情（18.12.29-20.2.3）。主要受到当时国内座舱行业市场规模快速增长，以及多方面催化。 3.汽车行情下半场：20年以来智能驾驶行情主驱动（20.2.3-至今）。20年以来智能驾驶主题受到各方面催化，公司在多方面能力积极推进，刺激关注度。 1.1.3创达成长图谱 创达自上市以来市值成长约10倍，15-21年营收cagr达37%。 1.贯彻技术型导向：公司自上市以来坚持以智能终端OS为主业，在项目之中积累knowhow，提升复用比例，非传统拼人头的项目制公司。 2.横向拓展新业务：公司上市后从传统手机业务，拓展到汽车、物联网业务，规模伴随汽车与物联网等智能终端业务的需求而持续扩张。 3.阵痛后华丽归来：创达在17、18年业绩表现不佳，主要受到新业务导入期，高投入的影响；短期阵痛后，估值与业绩均提升，戴维斯双击带来新一轮行情。 1.2.1行情一：16年初，无人机催化 第一阶段行情：上市-18年末。 1.2.1行情一：核心预期，无人机催化 15.12.10-16.6.7——无人机行情。 智能终端驱动公司发展，无人机当时被认为是手机后的第二个爆款产品，公司在无人机与机器人进展情况超出市场预期驱动行情。 中科创达作为中间件龙头在智能终端中发挥能力，智能终端发展带动公司规模成长。此后由于无人机市场格局与预期相左，行情结束。 无人机加速：16年4月24日，公司发布年报，披露公司1）面向无人机厂商销售的智能大脑模块已经研发完成，为客户提供芯片+操作系统+核心算法的整体解决方案，预计从2016年二季度开始向客户发货。2）此外面向机器人的核心板模块也基本开发完成，开始接受订单；3）面向VR的核心板研发开展顺利。零度（16年3月）、腾讯（16年3月）等品牌无人机均使用创达“智慧大脑平台”。 其他催化：16年4月11日，公司收购爱普新思电子技术有限公司和北京慧驰科技有限公司100%股权，进入汽车领域加速。 1.2.1行情一：核心预期，无人机催化 对过去的认可： OS上的能力已经在手机上跑通；2）创达+高通的深度合作受到市场认可。 对未来的预期： 智能终端将出现下一个爆款——无人机，规模进入下一个高成长阶段。 预期兑现情况： 业绩未能兑现预期，2015-2017年三年归母净利增速低，2017年由于投入大+摊销计提项目多。业绩、尤其是物联网增速不及预期的根本原因在于，无人机行业的发展不及预期。 1.2.1本轮行情结束的原因：1）行业层面，无人机逻辑未兑现 复盘本轮行情的结束，我们认为主要有1）行业层面、2）业绩层面两点构成。 一、行业层面，无人机行业未兑现市场预期，导致第一轮行情结束。 16年的行情结束主要是无人机格局与市场预期不一致：未达到百花齐放格局，而是大疆一家独领风骚，且创达与大疆未形成合作。 根据前瞻产业研究院，2016至2019年全球无人机销量三年CAGR为41%，但无人机格局从2016年至2020年间，大疆均占据70%以上份额。 市场格局保持集中，导致公司在无人机行业发展不及预期，行情结束。 1.2.1手机、汽车市场相对分散，中科创达得以发挥能力 与无人机的集中市场相比，手机、汽车均为成熟且相对分散的市场。这种市场下，创达作为第三方软件厂商可以发挥能力。 根据IDC，手机市场份额自2013年至2021年前三季度，市场都未出现一家独大的情况。 根据车主之家，2020年中国乘用车市场是一个非常分散的市场，销量最高的大众也仅占10%市场份额。 创达作为第三方软件商，在同一领域的knowhow可以复用，因此分散市场下创达更具竞争力，且能够具有规模效应。 1.2.1本轮行情结束的原因：2）业绩未兑现，导致股价持续低迷 二、业绩不及市场预期也是公司股价下滑的重要原因。 股价变化受到业绩是否兑现的影响，观察历年公司实际业绩与市场预期。 18年前，公司未兑现市场预期，因此股价持续低迷。 注：业绩预期增速选取Wind一致性预期中净利润的同比增长率。 1.2.2行情二：19年以来，智能座舱+智能驾驶行情 1.2.2行情二：1）汽车行情上半场：19年智能座舱行情 18.12.29-20.2.3——汽车行情上半场：智能座舱行情。 此后行业增长、公司业绩增速与估值匹配，呈现持续上涨。 此轮行情主要引发点： 1.18年12月27日，工信部印发智能网联车《行动计划》，包括在关键技术、标准体系等发展智能网联车，政策端引发市场关注。 2.19年1月8日，在CES大会上，创达与高通同时发布了基于第三代Qualcomm骁龙汽车数字座舱平台的智能驾驶舱解决方案——ThunderCommTurboXAuto。 1.2.2行情二：1）汽车行情上半场：19年智能座舱行情 对过去的认可：1）通过收购等商业手段补全了汽车领域的knowhow；2）汽车业务收入初具规模。 对未来的预期：1）跟随高通芯片在座舱领域进一步放量；2）从项目制拓宽到项目+标准产品，毛利率提升。 预期兑现情况： 1.汽车业务规模进一步打开，2019年公司汽车业务占总收入比超26%，汽车业务收入同比提升72.4%； 2.自2017年以来，公司毛利率、净利率均稳步提升，公司技术能力、产业链话语权提高得以印证。 1.2.3行情二：2）汽车行情下半场：20年至今智能驾驶行情 20.2.3-至今——汽车行情下半场：智能驾驶行情。 本轮行情引发点： 1.20年1月，高通宣布推出Snapdragon Ride自动驾驶平台。 2.20年2月，工信部颁布《智能汽车创新发展战略》；公司宣布与滴滴合作赋能智能驾驶。 1.2.3行情二：2）汽车行情下半场：20年至今智能驾驶行情 对过去的认可：1）创达座舱产品推出情况良好；2）高通在座舱中复制了手机芯片能力的成功，市占率高。 对未来的预期：1）创达跟随高通在智能驾驶中进一步放量，提升市占率；2）伴随智能驾驶产品的落地，单车价值量提升，出现量价齐升的效果。 目前兑现程度：截至21年，在收入增速方面能够兑现预期，而在利润率方面兑现慢于预期，或源于汽车与物联网业务均处于进入下一阶段的拐点，目前处在平台期。 1.2.3本轮行情震荡的原因：政策层面，智能驾驶行业有短期承压 舆情+政策面，智能驾驶行业21年短期承压 1.特斯拉、蔚来的车祸，导致舆情对L3及以上智能驾驶的进展期待下降。 2.2021年8月工信部发布《关于加强智能网联汽车生产企业及产品准入管理的意见》，进一步使行业舆情承压。 1.2.3本轮行情震荡的原因：预期层面，物联网投入引发市场担忧 物联网投入+业绩承压，引发市场对未来增速的担忧。 物联网定增：公司3月发布定增方案，拟募资31亿元加码物联网赛道。物联网为软硬一体出货，毛利较低；高研发投入，与汽车业务相比具备高不确定性，引发市场对公司未来情况的担忧。 业绩兑现承压：公司发布21年报，营收、利润增速均符合预期，但毛利率及&净利率、汽车业务royalty收入等预期并未兑现。 1.2.4汽车行情跟踪点：以汽车业务收入、利率变化为主 19年来汽车（座舱+智能）业务是公司行情的第一驱动力。主要的跟踪指标统计如下： 1.汽车业务的营收。18年以来公司汽车业务持续高增，但前期基数低、投入大，不足以影响公司整体业绩。 2.利率的变化：能够体现公司业务的成熟度，20年净利率显著提高，此前预期兑现甚至超预期。 3.royalty收入占比：市场普遍希望公司royalty占比提升，但伴 随其平台项目的快速成长，我们预计royalty目前保持相对稳定，占比提升或将在业务成熟后发生。 1.2.4汽车行情跟踪点：高通芯片的市占率是重要关注指标 创达在汽车业务上与高通紧密合作，因此高通芯片在汽车中的市占率是重要指标。 【座舱】：8155渗透超预期，或将迎来上量拐点，带来Royalty收入提升。 根据我们的统计推测，高通座舱平台在中高端智能车型中的占有率快速提升，或由2021H2的60%左右上升至【80%】。 下半年将迎来一波8155智能旗舰车型的上市潮，据我们统计，仅今年下半年至少有10款头部品牌的重磅智能车搭载高通8155平台。在目前汽车消费政策的直接刺激下，8155车型将迎来上量拐点，直接利好创达的royalty收入。 1.2.4汽车行情跟踪点：高通芯片的市占率是重要关注指标 驾驶】：高通持续发力，Ride平台开启上车元年。 高通的Snapdragon Ride平台已相继拿下长城、通用、宝马、大众四个定点，相关车型或于2022-2023年开始上市。 今年4月，高通完成了对自动驾驶新锐维宁尔的收购，计算机视觉、驾驶策略和驾驶辅助能力进一步提升。 5月20日，高通宣布Ri