敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年7月18日 公司研究 Q2安踏和FILA零售流水环比提速，期待多品牌运动龙头继续高质量增长 ——安踏体育（2020.HK）2023年二季度营运情况点评 买入（维持） 公司发布2023年二季度零售流水情况 公司发布最新营运表现，2023年第二季度安踏品牌零售流水同比增长高单位数、FILA品牌同比增长15~20%、其他品牌同比增长70~75%；2023年上半年安踏品牌零售流水同比增长中单位数、FILA品牌同比增长10~20%中段、其他品牌同比增长70~75%。 二季度安踏和FILA零售流水增速环比加快、其他品牌延续高增 安踏品牌：23Q2安踏品牌零售流水增速环比改善，较疫情前的19Q2增长约35%，19Q2~23Q2零售流水复合增速为高单位数。品牌经营质量亦在向好，二季度末库销比小于5个月、环比持平；零售折扣环比略有改善、同比仍略有差距（23Q1为72折、22Q2为75折）。分产品来看，安踏大货、安踏儿童零售流水同比均增长高单位数。另外安踏线上零售流水同比增长中单位数、相较23Q1增速转正。 FILA品牌：23Q2FILA品牌零售流水增速环比改善、较19Q2增长约65%，19Q2~23Q2零售流水复合增速为中双位数。品牌经营质量继续改善，库销比小于5个月、环比持平；零售折扣环比和同比均有改善（23Q1总体折扣为75折）。分产品来看，FILA大货、儿童、潮牌零售流水分别同比增长20%、中双位数、低双位数。另外FILA线上零售流水增速较快，同比增长60~65%、相较23Q1增速提升。 其他品牌：23Q2其他品牌零售流水延续高增，其中迪桑特零售流水同比增长超60%、可隆同比增速翻倍。 二季度旗下品牌经营质量向好，期待运动龙头继续高质量增长 二季度安踏品牌继续推进产品升级和品牌向上，调整商品团队、积极革新产品，于7月签约NBA球星欧文、加强品牌建设，并加快渠道升级、拓展购物中心门店数量；FILA品牌线上渠道表现亮眼，新兴电商平台抖音等增速较快、有助于产品推广及下沉市场人群覆盖。5月以来终端消费环境有所疲弱，公司旗下品牌零售流水在月度间的表现亦受到一定扰动、但预计与目标相差较小，并且下半年安踏品牌将加大奥运营销投入及核心商圈拓展力度，FILA品牌将推动细分品类如高尔夫、儿童增速提升。全年来看公司继续维持年初的流水增长目标（安踏和FILA品牌均为双位数增长，其他品牌为30%以上），并在推动各品牌流水增长的同时，将继续推进门店降租等控费措施，促使利润端增速高于流水端。 小幅下调盈利预测，维持“买入”评级 考虑消费整体环境仍偏疲软、存不确定性，我们小幅下调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次预测下调2%/2%/2%），按最新股本计，对应23~25年EPS为3.30、3.93、4.65元，23、24年PE为23倍、20倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求疲软、线下客流恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或AMER盈利改善不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 49,328 53,651 61,707 70,734 80,193 营业收入增长率 38.9% 8.8% 15.01% 14.63% 13.37% 净利润（百万元） 7,720 7,590 9,341 11,146 13,165 净利润增长率 49.6% -1.7% 23.1% 19.3% 18.1% EPS（元） 2.73 2.68 3.30 3.93 4.65 ROE（归属母公司)（摊薄） 26.7% 22.1% 24.0% 25.2% 26.0% P/E 28 29 23 20 17 P/B 6.6 5.5 4.8 4.2 3.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-07-18，港币汇率采用7月18日1HKD=0.9144RMB计算 当前价：84.50元港币 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 28.33 总市值(亿港元)： 2393.57 一年最低/最高(港元)： 67.85/125.30 近3月换手率： 25.4% 股价相对走势 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%22/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/06安踏体育恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.6 -7.7 -0.5 绝对 -7.7 -14.4 -9.2 资料来源：Wind 相关研报 Q1流水符合预期、经营质量向好，期待复苏势头继续向好——安踏体育（2020.HK）2023年一季度营运情况点评（2023-04-12） 外因扰动下22年业绩好于预期，期待本土龙头23年引领增长——安踏体育（2020.HK）2022年业绩点评（2023-03-22） 管理层调整分工，完善企业管治、向全球化迈进——安踏体育（2020.HK）公告点评（2023-01-19）要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 安踏体育（2020.HK） 附表：公司主要品牌零售表现 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 单季度 安踏品牌 增长40~45% 增长35~40% 增长10~15% 增长10~20% 增长15~20% 下滑中单位数 增长中单位数 下滑高单位数 增长中单位数 增长高单位数 FILA品牌 增长75~80% 增长30~35% 增长中个位数 增长高单位数 增长中单位数 下滑高单位数 增长10~15% 下滑10~15% 增长高单位数 增长15~20% 其他品牌 增长115~120% 增长70~75% 增长35~40% 增长30~35% 增长40~45% 增长20~25% 增长40~45% 增长10~15% 增长75~80% 增长70~75% 累计 安踏品牌 增长40~45% 增长35~40% - 增长25~30% 增长15~20% 增长中单位数 - 增长低单位数 增长中单位数 增长中单位数 FILA品牌 增长75~80% 增长50~55% - 增长25~30% 增长中单位数 下滑低单位数 - 下滑低单位数 增长高单位数 增长10~20%中段 其他品牌 增长115~120% 增长90~95% - 增长50~55% 增长40~45% 增长30~35% - 增长20~25% 增长75~80% 增长70~75% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 安踏体育（2020.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 49328 53651 61707 70734 80193 营业成本 18924 21333 23822 26868 30008 营业毛利 30404 32318 37885 43866 50185 销售费用 (17753) (19629) (22540) (25959) (29110) 管理费用 (2928) (3587) (4058) (4520) (5124) 财务收入/费用净额 332 97 119 209 262 权益性投资损益 (81) 28 100 250 275 EBT 11240 11355 13975 16675 19696 所得税 (3021) (3110) (3827) (4567) (5394) 净利润（不含少数股东损益） 7720 7590 9341 11146 13165 EPS(元，按最新股本计算) 2.73 2.68 3.30 3.93 4.65 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 11861 12147 14797 16801 19643 净利润 7720 7590 9341 11146 13165 折旧摊销 443 860 882 897 917 营运资本变化 (282) (1598) (38) (299) (36) 其他经营活动产生的现金流量净额 3980 5295 4613 5058 5598 投资活动产生现金流 (4669) (4774) (5192) (5387) (5319) 资本性支出 (1454) (1736) (1192) (1387) (1319) 投资变化 (3236) (3044) 0 0 0 其他投资活动产生的现金流量净额 0 0 0 0 0 融资活动现金流 (4947) (7841) (4793) (5665) (6652) 债务增加 652 2805 (123) (92) (69) 债务减少 (848) (4208) 0 0 0 股本增加 0 0 0 0 0 支付的股利合计 (2411) (3752) (4670) (5573) (6583) 其他筹资活动产生的现金流量净额 (2340) (2686) 0 0 0 净现金流 2245 (468) 4812 5749 7673 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 39,902 42,596 47,688 54,168 62,584 现金及等价物 17,592 17,378 22,189 27,938 35,611 应收账款及应收票据合计 6,914 5,800 6,086 6,395 6,591 存货（净值） 7,644 8,490 8,484 8,907 9,454 其他流动资产/受限制现金 7,752 10,928 10,928 10,928 10,928 非流动资产 22,766 26,599 26,972 27,147 26,816 固定资产/PP&E 2,853 3,716 4,268 4,936 5,594 无形资产 1,531 1,480 1,434 1,391 1,350 其他非流动资产 18,382 21,403 21,270 20,820 19,872 总资产 62,668 69,195 74,659 81,315 89,400 流动负债 15,943 26,207 26,449 26,881 27,589 短期借贷及长期借贷当期到期部分 1,748 12,198 12,198 12,198 12,198 应付账款及票据 10,076 8,895 9,137 9,569 10,277 应交税费 1,816 2,169 2,169 2,169 2,169 其他流动负债 2,303 2,945 2,945 2,945 2,945 非流动负债 15,062 5,149 5,026 4,934 4,865 长期借款 11,425 492 369 277 208