汽车镁合金铸件领域先行者，渗透率提升下率先受益标的

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 星源卓镁(301398.SZ) 2023年07月16日 买入（首次） 所属行业：汽车/汽车零部件 当前价格(元)：64.00 证券分析师 俞能飞 资格编号：S0120522120003 邮箱：yunf＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 63.50 81.90 86.23 相对涨幅(%) 64.18 84.40 90.94 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 星源卓镁(301398.SZ)：汽车镁合金铸件领域先行者，渗透率提升下率先受益标的 投资要点  镁合金压铸领域先行者，全业务链条技术积累深厚。公司2003年成立，以模具业务起家；2006年向铝合金压铸延伸；2009年转向镁合金产品；2022年深交所上市。目前核心产品为镁/铝合金铸件，2022年公司实现营收2.71亿元，镁/铝合金铸件占比约86%。得益于镁合金铸件产品附加值高，2023Q1毛利率、净利率分别为36%、21%，高于行业可比公司均值。此外公司高度重视研发投入，半固态镁合金注射成型工艺部分产品已量产，截至2022Q3在手订单合计超8000万元。  镁合金铸件由导入期向成长期迈进，渗透率提升空间大。镁合金是目前商用最轻的金属材料，密度较低、韧性好、阻尼衰减能力强，能有效减少振动和噪声，拥有优异的散热性能，可用于汽车壳体/支架/扶手结构/显示系统等多领域。《节能与新能源汽车技术路线图2.0》指出2025/2030年单车镁合金用量目标分别为25/45kg。根据乘联会预测，2025年中国狭义乘用车零售销量2400万辆，据此2025年中国汽车镁合金需求约60万吨。此外镁价现已从高点回落，得益于大型企业入局，原镁产能建设加速推进+工艺优化下环保及能耗问题改善，市场基本维稳运行。  镁合金铸件领域规模化企业较少，公司深耕十余年具备先发优势。我国镁合金规模化应用历史短，叠加早期镁合金金属特性及经济性较低，镁合金应用进程缓慢，国内镁合金压铸件形成一定规模的企业有限。目前A股上市公司有万丰奥威（北美和欧洲市场）、宜安科技（医用领域）、云海金属（镁冶炼+镁合金制造）、丰华股份以及星源卓镁等。公司已完成镁合金压铸件模具开发、压铸成型、后道处理、精密加工等全业务链条技术积累，并通过一级、二级汽车零部件供应商认证，成功进入特斯拉、福特、克莱斯勒、奥迪等企业供应链，具有明显的先发优势。  铝合金业绩贡献稳定，模具为铸件业务强基固本。1）铝合金铸件业务：定位“小而精”，业务增长稳定。产品有车灯散热支架、汽车脚踏板骨架、汽车中控台结构件等，客户涵盖Sea Link、华域视觉、安波福等企业，毛利率处行业较高水平。 2）模具业务：掌握核心技术，与压铸件业务形成产业链深度协同。公司能自行制造2500吨以上压铸模具，自主研发了流道结构设计、复杂抽芯结构设计、防开裂成型等核心技术，模具设计与制造能力行业领先，有力保障铸件产品质量。  盈利预测与投资建议：受益于公司镁合金产品放量，预计公司2023-2025年归母净利润0.91、1.29、1.78亿元，按照7月14日收盘时市值计算，对应PE为53、20、14倍，参考可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：汽车销量不及预期、镁合金渗透率不及预期、镁锭价格上涨风险、存量业务未能成功续期风险、市场竞争加剧风险 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 80.00 流通A股(百万股)： 19.27 52周内股价区间(元)： 28.30-67.96 总市值(百万元)： 4,786.40 总资产(百万元)： 1,072.51 每股净资产(元)： 12.70 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 219 271 385 574 795 (+/-)YOY(%) 25.9% 23.6% 42.1% 49.3% 38.5% 净利润(百万元) 54 56 91 129 178 (+/-)YOY(%) -10.9% 4.8% 61.9% 41.8% 37.9% 全面摊薄EPS(元) 0.67 0.70 1.14 1.61 2.22 毛利率(%) 42.5% 37.3% 36.5% 37.5% 37.5% 净资产收益率(%) 15.4% 5.6% 8.5% 11.1% 13.5% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -51%-34%-17%0%17%34%51%69%86%2022-072022-112023-03星源卓镁沪深300 公司首次覆盖 星源卓镁（301398.SZ） 2 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 镁合金压铸领域先行者，全业务链条技术积累深厚 ..................................................... 5 1.1. 深耕汽车镁合金压铸件，多元化产品布局助力业绩增长 ..................................... 5 1.2. 研发积累深厚，半固态镁合金注射成型工艺部分产品已量产 .............................. 8 1.3. 2023Q1毛利率、净利率分别为36%、21%，盈利能力强 ................................ 10 2. 镁合金铸件渗透率提升空间大，公司有望率先受益 ................................................... 12 2.1. 镁合金是商用最轻的金属结构材料，由导入期向成长期迈进 ............................ 12 2.1.1. 镁合金减重、散热、抗震性能，生产难度/成本、耐腐蚀性不强制约发展 12 2.1.2. 镁合金可用于汽车多领域，渗透率提升下市场空间广阔 .......................... 14 2.1.3. 镁价已回落并基本保持稳定，多措并举保障中国镁业平稳发展 ................ 17 2.2. 镁合金铸件领域规模化企业较少，率先布局的企业享有先发优势 .................... 20 2.3. 公司具备先发优势，镁合金动力总成壳体+显示器背板增量可期 ...................... 22 3. 铝合金业绩贡献稳定，模具为铸件业务强基固本 ...................................................... 25 3.1. 铝合金压铸件：行业竞争激烈，公司瞄准高附加值和创新型产品 .................... 25 3.1.1. 汽车领域铝合金应用广泛，压铸件行业竞争激烈 ..................................... 25 3.1.2. 铝合金铸件业务定位“小而精”，毛利率处行业较高水平，业务增长稳定 .. 27 3.2. 模具业务：掌握核心技术，与压铸件业务形成产业链深度协同 ........................ 28 4. 盈利预测与相对估值 .................................................................................................. 29 4.1. 盈利预测 ........................................................................................................... 29 4.2. 相对估值 ........................................................................................................... 30 5. 风险提示 .................................................................................................................... 30 公司首次覆盖 星源卓镁（301398.SZ） 3 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：公司2003年模具起家，2009年转向镁合金铸件业务 ........................................... 5 图2：以一级、二级供应商为主要直接客户，未来有望成为Tier1 ................................... 5 图3：星源卓镁股权结构图 .............................................................................................. 6 图4：汽车轻量化要求提高，刺激国内汽车用镁需求量增长 ............................................ 7 图5：截至2022年公司研发人员50人，占比11.21% ................................................... 9 图6：公司2022年研发费用率为5.6% ........................................................................... 9 图7：2023Q1公司实现营业总收入0.80亿元，同比+57.23% ..................................... 10 图8：2023Q1公司实现归母净利润0.17亿元，同比+85.7% ....................................... 10 图9：公司盈利能力稳定，2023Q1净利率超20% ........................................................ 11 图10：公司主营业务毛利率超同业可比公司，为业内领先 ........................................... 11 图11：2022年镁合金、铝合金压铸件收入占主营业务收入86% .................................. 11 图12：镁合金压铸件引领业绩增长，2022年毛利率超30%，创收超15100万元 ....... 12 图13：铝合金压铸件协同发展，2022年毛利率约25%