宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 CPI短期或低位徘徊 PPI存有反弹可能 —6月物价数据点评 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI与PPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 南华工业品指数 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《通胀低于预期 短期或低位徘徊—3月物价数据点评》 2．《服务业接棒工业复苏 经济增长向稳态回归》 2023年7月11日 内容提要： 6 月 CPI 同比持平，预期 0.1%，前值 0.2%；PPI 同比 -5.4%，预期-5.0%，前值-4.6%。 经济弱复苏叠加基数效应拖累CPI涨幅，虽然服务类CPI有所反弹但力度稍弱，核心 CPI 继续下探，凸显当前终端需求偏弱。展望未来，2022年7月基数较6月上行0.2个百分点，若国内需求修复持续偏弱，则今年 7 月 CPI同比有可能小幅转负。若三季度开局不佳，8月出台增量政策，国内需求修复加快，则年末CPI有可能反弹至1%以上，但全年同比大概率仍在1%以下。 受翘尾因素、高温多雨天气、投资需求偏弱等因素影响，PPI再度超预期下行。不过，下半年PPI或将有所反弹。首先，2022年7月翘尾较6月收窄1.3个百分点，8月则进一步收窄1.2个百分点，9-11月保持平稳；其次，近期南华工业品指数企稳回升有助于拉动 PPI 反弹，其6 月均值环比上涨 1.3%，7 月上旬继续上涨 2.5%，而 5月环比回落7.3%。此外，需要关注全球衰退风险上升引致的需求回落与OPEC+减产效应对原油价格进而对 PPI的影响。 若三季度开局复苏不及预期，通胀水平进一步回落，则基于夯实复苏基础的增量政策 8 月出台可期，有助于稳定市场预期以及整体通胀水平。 风险提示：央行超预期调控，通胀超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济复苏不及预期，国内外疫情超预期变化，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，俄乌冲突升级风险，台海局势不确定性风险，海外黑天鹅事件等。 ‐10‐5051015‐101234562012‐062013‐062014‐062015‐062016‐062017‐062018‐062019‐062020‐062021‐062022‐062023‐06%%CPI:同比PPI:同比(右轴)1,0001,6002,2002,8003,4004,0004,60019‐04‐2219‐09‐2320‐02‐2420‐07‐2720‐12‐2821‐05‐3121‐11‐0122‐04‐0422‐09‐0523‐02‐0623‐07‐10南华工业品指数 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5 事件：国家统计局7月10日公布的数据显示，6月CPI同比持平，预期0.1%，前值0.2%；PPI同比-5.4%，预期-5.0%，前值-4.6%。 点评：6月CPI、PPI继续走弱并低于预期，短期通缩压力有所增大。从CPI 看，经济弱复苏叠加基数效应拖累 CPI 涨幅，虽然服务类 CPI 有所反弹但力度稍弱，核心CPI继续下探，凸显当前终端需求偏弱。展望未来，2022年7月基数较6月上行0.2个百分点，若国内需求修复持续偏弱，则今年7月CPI同比有可能小幅转负，全年同比大概率仍在1%以下。从PPI看，受翘尾因素、高温多雨天气、投资需求偏弱等因素影响，其再度超预期下行，不过，下半年PPI或将有所反弹。若三季度开局复苏不及预期，通胀水平进一步回落，则基于夯实复苏基础的增量政策8月出台可期，有助于稳定市场预期以及整体通胀水平。 1、基数因素与需求偏弱持续拖累CPI，食品价格总体平稳，非食品价格弱于季节性，核心CPI低位再度下探 6月CPI同比持平，持续弱于市场预期（0.1%）。从环比看，6月CPI环比回落0.2%，稍弱于历史（2011-2019年，下同）同期均值0.1个百分点，其中食品类变化与历史均值一致，非食品价格稍弱。从同比看，食品烟酒类价格同比上涨2.0%，影响CPI上涨约0.55个百分点。食品中，鲜菜价格上涨10.8%，影响CPI上涨约0.2个百分点；鲜果价格上涨6.4%，影响 CPI 上涨约 0.13个百分点；粮食价格上涨 0.5%，影响 CPI 上涨约0.01个百分点；水产品价格上涨0.5%，影响CPI上涨约0.01个百分点；畜肉类价格下降3.3%，影响CPI下降约0.1个百分点，其中猪肉价格下降7.2%，影响CPI下降约0.1个百分点。在6月CPI同比涨幅中，2022年价格变动的翘尾影响约为0.5个百分点，新涨价影响为-0.5个百分点（5月为-0.3个百分点）。 基数因素持续拖累 CPI。2022 年 6 月 CPI 较 5 月上行 0.4 个百分点至2.5%，当年二季度整体涨幅环比上行1.1个百分点，基数走高持续拖累今年二季度以来CPI同比涨幅。剔除基数因素后的CPI四年平均增速为1.52%，与5月（1.50%）基本持平，后者创下2005年下半年以来最低。 食品价格总体稳定。6月食品价格环比回落0.5%，持平历史同期均值，二季度整体变化（持平）亦持平于历史同期均值。 肉类价格连续7个月环比回落但近4个月跌幅持续收窄，对CPI涨幅拖累加大。6月肉禽及其制品价格环比回落1.2%，大幅弱于历史同期均值（上涨1.4%）；同比下跌3.3%，连续2个月负增长。其中，受存栏量较 dX9UvY9ZbWrUdXrQpOmN9PdN6MpNmMpNsRlOrRpQlOrQtP8OpOtMuOoMtPvPnNmN 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 5 为充裕、消费需求回落等因素影响，猪肉价格环比回落1.3%，大幅弱于历史同期均值（上涨2.6%）；同比下跌7.2%，为近13个月最低。能繁母猪产能去化缓慢，根据农业农村部的数据，今年1-5月能繁母猪存栏数环比持续减少，但月均变化仅为-0.6%，而2018年去化（18个月）月均变化-3.2%；同时根据Mysteel数据定点样本监测，从今年1月母猪去化开始，到 6 月底还在持续中，母猪累计去化幅度 1.19%。截至 5 月末的存栏量（4258万头）是农业农村部《生猪产能调控实施方案（暂行）》中正常保有量（4100万头左右）的103.9%，短期供给虽然回落总体仍然较为充足。从基数上看，2022年7月上旬至9月末，猪肉价格整体呈现缓慢抬升（区间涨幅为13.6%），拖累今年三季度涨幅。此外，根据发改委7月上旬发布的信息，6月末生猪价格已进入过度下跌一级预警区间，国家将启动年内第二批中央猪肉储备收储工作，一定程度上有助于稳定价格。综合来看，猪肉价格短期或保持低位波动，同比降幅或有所扩大，但下半年受旺季到来、消费逐步平稳叠加供给可能回落等影响，猪肉价格仍存有上涨可能。 其他主要食品类中仅蔬菜价格上涨。受高温、降雨天气影响，鲜菜价格由5月下降3.4%转为上涨2.3%；其他食品供应总体充足，价格大部分下降，其中鸡蛋、鲜果、猪肉和水产品价格降幅在1.2%-2.6%之间。从农产品、菜篮子产品批发价格 200 指数走势看，7 月上旬较 6 月下旬小幅下跌。对比国际价格，6月FAO食品价格指数（122.3）回落至2021年7月水平。 非食品价格连续3个月弱于季节性特征。6月非食品价格环比回落0.1%，弱于历史同期均值（持平）。分项数据2涨5降。其中，居住、医疗保健价格均上涨0.1%；其他用品及服务、生活用品及服务、交通通信价格分别下降0.6%、0.5%和0.5%；衣着、教育文化娱乐价格均下降0.2%。受国际油价下行影响，国内能源价格下降0.7%，降幅比5月扩大0.5个百分点；受 618 商家促销活动等因素影响，扣除能源的工业消费品价格由 5月持平转为下降0.3%；服务需求持续恢复，服务价格由5月下降0.1%转为上涨 0.1%。从服务类 CPI 看，除了 1 月、4 月稍好外，上半年其他 4个月环比表现均弱于历史同期均值。 核心CPI低位再度下探。6月除去食品与能源的核心CPI同比上涨0.4%，较 5 月回落 0.2 个百分点；四年平均增速回落至 0.80%，有数据以来仅高于今年2月（0.67%）。 综合而言，经济弱复苏叠加基数效应拖累CPI涨幅，虽然服务类CPI有 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 5 所反弹但力度稍弱，核心CPI继续下探，凸显当前终端需求偏弱。展望未来，2022年7月基数较6月上行0.2个百分点，若国内需求修复持续偏弱，则今年 7 月 CPI 同比有可能小幅转负。若三季度开局不佳，8 月出台增量政策，国内需求修复加快，则年末 CPI 有可能反弹至 1%以上，但全年同比大概率仍在1%以下。 2、PPI降幅超预期 PPI超预期回落。6月PPI环比回落0.8%，同比回落5.4%，弱于市场预期（-5.0%），降幅较5月扩大0.8个百分点。PPIRM环比回落1.1%，同比降幅亦较 5 月扩大 0.8 个百分点。在 6 月 5.4%的 PPI 同比降幅中，2022 年价格变动的翘尾影响约为-2.8 个百分点，新涨价影响约为-2.6个百分点。 生产资料与生活资料环比均连续 3 个月回落。从环比看，6 月生活资料价格环比回落0.2%，近7个月中有6个月下跌；生产资料价格回落1.1%，连续2个月降幅超过1个百分点。从四年平均增速看，生活资料（0.5%）好于2016-2019年均值，生产资料则相对偏弱。 从行业看，多数下跌尤其是采掘业跌幅加大，技术密集型行业价格则有所上涨。其中，受国际市场原油价格继续回落及有色金属价格波动影响，石油煤炭及其他燃料加工业、石油和天然气开采业、有色金属冶炼和压延加工业价格分别下降2.6%、1.6%、0.8%。煤炭、钢铁供给量大，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业价格分别下降 6.4%、2.2%。一些技术密集型行业价格上涨，其中飞机制造价格上涨1.0%，智能消费设备制造价格上涨0.4%，医疗仪器设备及器械制造价格上涨0.2%。另外，电力生产中的风力发电和太阳能发电价格分别上涨2.6%、1.4%。 从原因看，一是翘尾因素仍然较高；二是6月高温多雨天气对基建、地产施工产生一定扰动，对相关工业品需求减弱；三是投资需求仍然偏弱影响大宗商品需求，从高频数据看，6月石油沥青装置开工率低于常态时期均值，水泥价格持续回落；四是4月后半个月原油价格持续下行，5-6月在近1年半低位徘徊，对相关行业价格拖累较大。 下半年PPI或将有所反弹。首先，2022年7月翘尾较6月收窄1.3个百分点，8月则进一步收窄1.2个百分点，9-11月保持平稳；其次，近期南华工业品指数企稳回升有助于拉动 PPI 反弹，其 6 月均值环比上涨1.3%，7月上旬继续上涨2.5%