水泥+装备+运维齐发力，“一带一路”催化海外需求

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告|公司首次覆盖 中材国际(600970.SH) 2023年07月13日 买入（首次） 所属行业：建筑装饰 当前价格(元)：12.49 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 研究助理 王逸枫 邮箱：wangyf6＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 2.63 -1.11 -1.41 相对涨幅(%) 2.45 2.58 4.85 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 中材国际（600970.SH）：水泥+装备+运维齐发力，“一带一路”催化海外需求 投资要点  水泥工程系统集成服务龙头。公司是国资委控股的全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，水泥工程全球第一，目前公司提供研发设计、装备制造、土建安装、矿山服务、生产运维等“一站式”系统集成服务，是国际水泥技术装备工程市场少数具有完整产业链的企业之一。“十四五”公司力争打造工程、装备、服务三足鼎立的业务模式，依托核心主业水泥与矿山工程，延伸拓展运维和装备业务。公司业务拓展稳健，2016-2022年营业收入CAGR约12.64%，归母净利润CAGR约27.47%。  “一带一路”有望带来业绩催化。“一带一路”显著拉动中国对外投资及外贸，尤其针对沿线国家。据中国海关公布数据显示，2022年中国对“一带一路”沿线国家贸易总额达2.07万亿美元，同比+15.4%。2023年是“一带一路”十周年，全年催化不断，第三届高峰论坛召开在即。 “一带一路”国际合作高峰论坛已于2017年5月和2019年4月举行两次，回顾历史两次高峰论坛，举行期间均取得丰厚的成果，达成海量合作协议。我们认为，公司拥有丰富的海外项目管理经验，2023年公司有望受益于“一带一路”十周年等重大外交事件催化，非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家基建需求释放有望带动公司工程服务海外订单增速提升。23Q1公司全口径新签合同额226亿元，同比增长103%，境内同比+130%，境外同比+73%，核心业务工程建设新签合同额165亿元，同比增长185%。  主业巩固优势，双驱助力成长。1）核心主业工程业务：22年公司新签水泥及矿山工程合同243.30亿元，实现营业收入204.76亿元，同比+13.29%。23年公司传统水泥和矿山工程业务有望受益“一带一路”海外订单催化，非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家基建需求释放有望拉动公司传统优势业务反弹；2）加快向运维服务商转型：公司22年收购智慧工业完善全球运维服务业务布局，发力水泥生产线运维服务，21年收购中材矿山开拓国内矿山运维服务市场，23年运维服务新签合同有望维持高增，且运维业务毛利率较高有利于推动整体盈利能力提升；3）装备制造成为新引擎：22年公司收购合肥院，有望强化公司在装备制造方面的核心竞争力，并有望通过传统优势的水泥工程业务为装备业务导流，发挥协同效应；4）积极推动优质资产收购整合：中材国际是中国建材集团水泥工程核心平台，背靠集团优势资源积极整合优质资产，不断发挥业务协同，推动业务转型升级，目前已集中四大水泥院资源禀赋，持续为业务赋能；5）股权激励促进成长：公司分别于17年和21年两次进行股权激励，激发管理层及核心人员积极性，根据21年股权激励业绩考核目标，公司22/23/24年较20年净利润复合增速目标均为不低于15.5%。  投资建议：公司是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，在手订单充裕+有望受益于“一带一路”拉动海外订单增长+合肥院并表，有望驱动公司2023年业绩高增。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为28.60、32.67和37.21亿元，对应EPS分别为1.08、1.24和1.41，当前估值低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：“一带一路”相关事件或政策落地不及预期，导致海外业务拓展不及预期；海外经营风险或汇率大幅波动：业务转型不及预期。 -29%-14%0%14%29%43%57%2022-072022-112023-032023-07中材国际沪深300 公司首次覆盖 中材国际（600970.SH） 2 / 36 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,642.32 流通A股(百万股)： 1,742.60 52周内股价区间(元)： 7.95-14.36 总市值(百万元)： 33,002.54 总资产(百万元)： 50,109.01 每股净资产(元)： 6.64 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 36,535 38,819 47,898 54,988 61,014 (+/-)YOY(%) 19.6% 6.3% 23.4% 14.8% 11.0% 净利润(百万元) 1,812 2,194 2,860 3,267 3,721 (+/-)YOY(%) 19.1% 21.1% 30.3% 14.2% 13.9% 全面摊薄EPS(元) 0.82 0.98 1.08 1.24 1.41 毛利率(%) 17.3% 17.0% 16.9% 16.9% 17.0% 净资产收益率(%) 13.7% 15.1% 16.9% 17.0% 17.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 中材国际（600970.SH） 2 / 36 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 公司概览：水泥工程系统集成服务龙头 .......................................................................... 6 1.1. 股权结构：国资委控股，管理层经验雄厚 ............................................................ 6 1.2. 商业模式：一核双驱三业并举，打造协同发展业务格局 ...................................... 9 1.3. 财务表现：业务协同驱动业绩稳健增长 ............................................................. 12 2. “一带一路”有望带来业绩催化 ........................................................................................ 15 3. 核心竞争力：主业巩固优势，双驱助力成长 ................................................................ 22 3.1. 核心主业工程业务：全球市占率领先，有望率先受益工程出海改善 .................. 22 3.2. 加快向运维服务商转型，水泥+矿山共驱运维业务高增 ...................................... 25 3.3. 收购合肥院加强装备业务布局 ............................................................................ 27 3.4. 积极推动集团内优质资产收购整合 ..................................................................... 29 3.5. 国企改革成果颇丰，股权激励促进成长 ............................................................. 30 4. 盈利预测与估值 ............................................................................................................ 33 5. 风险提示 ....................................................................................................................... 34 公司首次覆盖 中材国际（600970.SH） 3 / 36 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：中材国际发展历程 ...................................................................................................... 6 图2：中材国际股权结构 ...................................................................................................... 7 图3：EPC工作流程 ............................................................................................................ 9 图4：铜陵海螺2*10000t/d水泥生产线 ............................................................................ 10 图5：美国SCC4000t/d新型干法水泥生产线 ................................................................... 10 图6：干扰式分离器 ........................................................................................................... 11 图