上半年业绩靓丽超预期，期待多品牌继续发力、产品力向上

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年7月13日 公司研究 上半年业绩靓丽超预期，期待多品牌继续发力、产品力向上 ——珀莱雅（603605.SH）2023年半年度业绩预告点评 买入（维持） 当前价：105.35元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.97 总市值(亿元)： 418.17 一年最低/最高(元)： 103.02/138.82 近3月换手率： 30.32% 股价相对走势 -22%-12%-3%6%16%06/2209/2212/2203/23珀莱雅沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.93 -34.61 -20.87 绝对 -4.49 -15.78 -4.22 资料来源：Wind 相关研报 4月淡季中线上销售继续高增且领跑行业，期待“618”大促亮眼表现——珀莱雅（603605.SH） 近 期 经 营 数 据 点 评（2023-05-22） 22年业绩靓丽、多品牌多点开花，23年期待继续高质量增长——珀莱雅（603605.SH）2022年 年 报 及2023年 一 季 报 点 评（2023-04-21） 22年业绩明显超预期、经营质量持续提升，看好多品牌矩阵继续发力——珀莱雅（603605.SH）2022年 业 绩 快 报 点 评（2023-04-13） 2023年上半年归母净利润同比增长55%~65%、业绩靓丽超预期 珀莱雅发布2023年半年度业绩预告，上半年利润表现超预期。2023年上半年公司实现归母净利润4.60~4.90亿元、同比增长55%~65%，实现扣非归母净利润4.35~4.65亿元、同比增长55%~66%。 从单季度表现来看，23Q1公司归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长31.32%、34.93%；23Q2公司实现归母净利润2.52~2.82亿元、同比增长82%~104%，扣非归母净利润2.37~2.67亿元、同比增长77%~99%。整体来看23Q2在“618”大促背景下，公司利润端增速环比提升，实现高质量增长。 自22Q1以来至23Q1，公司各季度收入同比维持了超20%的增速；归母净利润除22Q2受疫情影响放缓至19%外，22Q1~23Q2各季度同比增速均超30%。凭借较为突出的产品力，在消费疲弱背景下，公司实现了优于行业大盘、且盈利能力向上的优秀业绩。 “618”大促旗下多品牌表现亮眼，主品牌珀莱雅天猫排名上升2名 从线上淘系平台销售表现来看，根据萝卜投资，公司主品牌珀莱雅、彩妆品牌彩棠23年1~6月淘系销售额累计分别同比增长16%、138%，明显跑赢护肤、彩妆行业大盘（上半年累计同比-8%、-9%）。 二季度重头戏“618”大促公司旗下多品牌表现可圈可点。根据公司战报，主品牌珀莱雅位列天猫国货美妆NO.1、天猫美妆NO.4（排名较去年+2名），天猫旗舰店GMV同比增长超80%，位列抖音国货美妆NO.1、抖音美妆NO.6，抖音GMV同比增长超80%，位列京东美妆NO.9、京东GMV同比增长超70%；彩妆品牌彩棠位列天猫国货彩妆NO.2、天猫彩妆NO.6，天猫GMV同比增长超50%，位列抖音彩妆NO.4、抖音GMV同比增长超70%；洗护品牌OR天猫双店（官方旗舰店+海外旗舰店）总销售额同比增长超300%、抖音GMV同比增长超60%；定位年轻人群的护肤品牌悦芙媞天猫、抖音GMV同比增长超30%、超130%。 基于科技实力积极推新，丰富大单品矩阵 公司长期以来注重基础研究、布局新原料，持续基于科技实力打造大单品、并进行产品迭代。回顾上半年，主品牌珀莱雅将红宝石面膜/水乳/眼霜、双抗精华升级至新一代版本，并推出新品云朵防晒、以及基础保湿产品循环系列；彩妆品牌彩棠推出争青系列、原生肌气垫；其他小品牌悦芙媞、OR、圣歌兰、科瑞肤等均在细分领域积极发力，规模有望逐步提升。 此外公司注重提升在年轻消费者中的曝光力和影响力，如珀莱雅品牌在今年母亲节推出的视频短片“世上不止妈妈好”视频播放量突破千万、唤起消费者共鸣。 小幅上调盈利预测，维持“买入”评级 上半年公司业绩表现靓丽、好于我们预期，同时我们长期看好公司坚持“6*N”战略，夯实大单品策略、以产品力带动品牌力取胜，同时多品牌协同发力。考虑上半年公司业绩表现好于预期，我们小幅上调公司23~25年盈利预测（归母净利润较前次预测上调7%/7%/7%），按最新股本计算，对应23~25年EPS分别为2.76、3.46、4.27元，23、24年PE分别为38倍、30倍，维持“买入”评级。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 珀莱雅（603605.SH） 风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,633 6,385 8,144 10,013 12,107 营业收入增长率 23.47% 37.82% 27.54% 22.95% 20.91% 净利润（百万元） 576 817 1,094 1,372 1,694 净利润增长率 21.03% 41.88% 33.78% 25.48% 23.48% EPS（元） 1.45 2.06 2.76 3.46 4.27 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.03% 23.19% 25.02% 25.35% 25.31% P/E 73 51 38 30 25 P/B 14.5 11.9 9.6 7.7 6.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-07-12 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 珀莱雅（603605.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,633 6,385 8,144 10,013 12,107 营业成本 1,554 1,935 2,394 2,900 3,462 折旧和摊销 65 70 70 76 83 税金及附加 41 56 72 88 107 销售费用 1,992 2,786 3,610 4,428 5,333 管理费用 237 327 440 531 630 研发费用 77 128 204 285 393 财务费用 -7 -41 -9 -4 -9 投资收益 -7 -6 2 2 2 营业利润 671 1,058 1,397 1,750 2,159 利润总额 668 1,054 1,393 1,746 2,155 所得税 111 223 295 369 456 净利润 557 831 1,099 1,377 1,699 少数股东损益 -19 14 5 5 5 归属母公司净利润 576 817 1,094 1,372 1,694 EPS(元) 1.45 2.06 2.76 3.46 4.27 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 830 1,111 1,261 1,541 1,881 净利润 576 817 1,094 1,372 1,694 折旧摊销 65 70 70 76 83 净营运资金增加 244 606 687 747 833 其他 -56 -383 -589 -654 -729 投资活动产生现金流 -342 -298 -152 -173 -148 净资本支出 -194 -167 -150 -150 -150 长期投资变化 170 139 0 0 0 其他资产变化 -318 -270 -2 -23 2 融资活动现金流 490 -65 -437 -325 -404 股本变化 0 83 113 0 0 债务净变化 597 31 -200 0 0 无息负债变化 -5 463 179 228 254 净现金流 976 747 672 1,043 1,328 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 4,633 5,778 6,608 7,884 9,425 货币资金 2,391 3,161 3,833 4,877 6,205 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 139 102 122 150 182 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 66 0 10 13 15 存货 448 669 695 775 859 其他流动资产 115 215 236 260 287 流动资产合计 3,159 4,147 4,897 6,074 7,548 其他权益工具 56 146 146 146 146 长期股权投资 170 139 139 139 139 固定资产 559 570 624 673 717 在建工程 109 207 208 209 209 无形资产 397 420 436 451 464 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 183 148 158 192 202 非流动资产合计 1,474 1,631 1,711 1,810 1,877 总负债 1,746 2,241 2,219 2,448 2,702 短期借款 200 200 0 0 0 应付账款 404 475 622 754 900 应付票据 79 70 96 116 138 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 341 682 692 768 854 流动负债合计 1,025 1,428 1,410 1,638 1,892 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 696 724 724 724 724 其他非流动负债 26 88 85 85 85 非流动负债合计 721 813 809 809 809 股东权益 2,887 3,537 4,389 5,437 6,723 股本 201 284 397 397 397 公积金 935 1,057 1,000 1,000 1,000 未分配利润 1,697 2,300 3,091 4,133 5,414 归属母公司权益 2,877 3,524 4,371 5,414 6,695 少数股东权益 10 13 18 23 28 主要指标 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 66.46% 69.70% 70.61% 71.04% 71.40% EBITDA率 21.16% 22.62% 19.42% 19.53% 19.61% EBIT率 19.09% 21.25% 18.56% 18.77% 18.93% 税前净利润率 14.41% 16.51% 17.11% 17.44% 17.80% 归母净利润率 12.43% 12.80% 13.43% 13.70% 14.00% ROA 12.02% 14.39% 16.62% 17.47% 18.03% ROE（摊薄） 20.03% 23.19% 25.02% 25.35% 25.31% 经营性ROIC 21.07% 29.67% 25.94% 27.37% 28.62% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 38% 39% 34% 31% 29% 流动比率 3.08 2.90 3.47 3.71 3.99 速动比率 2.64 2.44 2.98 3.23 3.53 归母权益/有