22年业绩明显超预期、经营质量持续提升，看好多品牌矩阵继续发力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年4月13日 公司研究 22年业绩明显超预期、经营质量持续提升，看好多品牌矩阵继续发力 ——珀莱雅（603605.SH）2022年业绩快报点评 买入（维持） 2022年收入、归母净利润分别同比增长38%、42%、业绩明显超预期 公司发布2022年业绩快报，全年实现营业收入63.85亿元、同比增长37.82%，归母净利润8.17亿元、同比增长41.88%明显好于预期（股权激励计划目标为22年收入、归母净利润同比增速均不低于25.00%），扣非归母净利润7.89亿元、同比增长38.80%。2022年公司营业利润率为16.56%、同比提升2.07PCT，归母净利率为12.80%、同比提升0.37PCT。 分季度来看，22Q1~Q4公司收入分别同比增长38.53%、35.50%、22.07%、49.51%，四季度电商旺季中公司表现出色、增速进一步提升；单季度归母净利润分别同比增长44.16%、19.20%、43.55%、52.05%，归母净利率分别同比+0.49PCT、-1.38PCT、+2.22PCT、+0.22PCT，盈利能力亦有稳步提升。 22年公司持续推进“6*N”战略，进一步深化“多品牌、多品类、多渠道”策略，夯实大单品策略，主品牌珀莱雅销售稳步增长，彩棠、悦芙媞、Off&Relax等品牌亦在逐步放量、快速增长；各品牌线上渠道都有理想增长。23年1~2月公司销售势头继续向好，实现收入7.9亿元左右、同比增长25%左右，归母净利润0.8亿元左右、同比增长33%左右。 主品牌珀莱雅、彩妆品牌彩棠线上表现优于行业大盘、三八大促可圈可点 从线上淘系平台销售表现来看，根据萝卜投资，公司主品牌珀莱雅、彩妆品牌彩棠22年全年淘系销售额累计分别同比增长45%、32%，逆势实现理想增长、明显跑赢护肤、彩妆行业大盘（22年累计同比-10%、-23%）。 23年1~3月累计来看，珀莱雅、彩棠淘系销售额分别同比增长2%、94%，二者亦均跑赢大盘（护肤、彩妆大盘1~3月累计同比-10%、-18%）。同时3月重点大促三八节活动期间，公司各品牌销售取得较快增长，主品牌珀莱雅成交额在天猫美妆排名第一，多款明星单品在超头李佳琦38美妆节售罄，如早C晚A组合、双抗面膜销量均超10万，彩棠妆前乳销量亦超4万。总体而言，年初以来，公司产品积极推新升级、促收入持续增长，例如主品牌珀莱雅推出云朵防晒，并将红宝石面膜、红宝石水乳、双抗精华升级至新一代版本。 大单品战略持续显效，看好多品牌矩阵继续发力 公司多品牌矩阵日益成熟，主品牌珀莱雅大单品规模效应逐步体现、带动品牌规模/调性/净利率持续良性提升，彩妆品牌彩棠增速亮眼，规模逐渐起量、利润进一步释放，其他小品牌悦芙媞、Off&Relax等把握细分赛道机遇，通过打造大单品、放大品牌声量。考虑2022年业绩表现好于我们预期，我们上调公司2022~2024年 盈 利 预 测（归母净利润较前次盈利预测分别上调10%/10%/10%），按最新股本计算，对应22~24年EPS分别为2.88、3.62、4.51元，23、24年PE分别为47倍、38倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内终端消费疲软；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果不及预期；小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,752 4,633 6,385 8,005 9,794 营业收入增长率 20.13% 23.47% 37.82% 25.37% 22.35% 净利润（百万元） 476 576 817 1,026 1,277 净利润增长率 21.22% 21.03% 41.88% 25.53% 24.49% EPS（元） 2.37 2.87 2.88 3.62 4.51 ROE（归属母公司)（摊薄） 19.90% 20.03% 23.21% 23.93% 24.36% P/E 72 60 59 47 38 P/B 14.4 11.9 13.8 11.3 9.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-04-12 当前价：170.98元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.84 总市值(亿元)： 484.76 一年最低/最高(元)： 126.62/195.35 近3月换手率： 30.16% 股价相对走势 -17%-1%16%32%49%04/2207/2210/2201/23珀莱雅沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.37 0.74 -6.25 绝对 -7.16 1.30 30.36 资料来源：Wind 相关研报 1~2月销售势头向好、三八大促表现喜人，国货领头羊持续发力——珀莱雅（603605.SH）近期经营数据点评（2023-03-13） Q3业绩表现不俗、双十一预售实现开门红，期待多品牌协同并进——珀莱雅（603605.SH）2022年三季报点评（2022-10-27） 三季度利润增长超预期，期待四季度旺季表现——珀莱雅（603605.SH）2022年三季度主要经营数据点评（2022-10-17） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 珀莱雅（603605.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,752 4,633 6,385 8,005 9,794 营业成本 1,368 1,554 2,078 2,582 3,122 折旧和摊销 57 65 67 72 78 税金及附加 33 41 56 70 86 销售费用 1,497 1,992 2,780 3,498 4,272 管理费用 204 237 332 414 504 研发费用 72 77 115 184 245 财务费用 -14 -7 1 10 13 投资收益 2 -7 2 2 2 营业利润 555 671 987 1,237 1,552 利润总额 548 668 986 1,236 1,537 所得税 96 111 163 205 255 净利润 452 557 822 1,031 1,282 少数股东损益 -24 -19 5 5 5 归属母公司净利润 476 576 817 1,026 1,277 EPS(元) 2.37 2.87 2.88 3.62 4.51 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 332 830 1,050 1,202 1,398 净利润 476 576 817 1,026 1,277 折旧摊销 57 65 67 72 78 净营运资金增加 466 275 684 654 829 其他 -667 -86 -518 -551 -785 投资活动产生现金流 15 -342 -148 -173 -148 净资本支出 -184 -194 -150 -150 -150 长期投资变化 58 170 0 0 0 其他资产变化 140 -318 2 -23 2 融资活动现金流 -43 490 -196 -283 -392 股本变化 0 0 83 0 0 债务净变化 85 597 -22 -14 -56 无息负债变化 161 -5 309 240 227 净现金流 303 976 706 746 859 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 3,637 4,633 5,570 6,568 7,698 货币资金 1,417 2,391 3,097 3,842 4,701 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 285 139 198 220 253 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 49 66 63 79 97 存货 469 448 515 606 732 其他流动资产 124 115 135 154 174 流动资产合计 2,342 3,159 4,008 4,901 5,957 其他权益工具 21 56 56 56 56 长期股权投资 58 170 175 177 180 固定资产 566 559 589 621 654 在建工程 47 109 134 153 167 无形资产 315 397 415 431 446 商誉 31 0 0 0 0 其他非流动资产 257 183 193 228 238 非流动资产合计 1,294 1,474 1,562 1,666 1,741 总负债 1,155 1,746 2,033 2,260 2,430 短期借款 299 200 178 164 108 应付账款 516 404 623 775 906 应付票据 65 79 104 129 156 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 250 341 407 470 539 流动负债合计 1,129 1,025 1,312 1,538 1,709 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 696 696 696 696 其他非流动负债 26 26 26 26 26 非流动负债合计 26 721 721 721 721 股东权益 2,482 2,887 3,536 4,308 5,268 股本 201 201 284 284 284 公积金 938 935 894 894 894 未分配利润 1,266 1,697 2,300 3,067 4,022 归属母公司权益 2,392 2,877 3,521 4,288 5,243 少数股东权益 90 10 15 20 25 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 63.55% 66.46% 67.46% 67.74% 68.12% EBITDA率 19.26% 19.31% 18.28% 17.27% 17.30% EBIT率 16.92% 17.23% 17.23% 16.36% 16.50% 税前净利润率 14.59% 14.41% 15.44% 15.44% 15.69% 归母净利润率 12.69% 12.43% 12.80% 12.82% 13.04% ROA 12.42% 12.02% 14.77% 15.70% 16.66% ROE（摊薄） 19.90% 20.03% 23.21% 23.93% 24.36% 经营性ROIC 16.86% 20.41% 22.28% 22.60% 23.52% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 32% 38% 37% 34% 32% 流动比率 2.07 3.08 3.05 3.19 3.49 速动比率 1.66 2.64 2.66 2.79 3.06 归母权益/有息债务 7.99 3.21 4.03 4.99 6.53 有形资产/有息债务 10.67 4.65 5.82 7.06 8.94 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 39.90% 42.98% 43.55% 43.70% 43.62% 管理费用率 5.44% 5.12% 5.20% 5.17% 5.15% 财务费用率 -0.36% -0.16% 0.02% 0.13% 0.13% 研发费用率 1.92%