FILA盈利大超预期，多品牌矩阵持续发力

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 安踏体育 02020.HK 公司研究 | 中报点评 ⚫ 公司发布23H1中报，公司实现营业收入296.5亿，同比增长14.2%，实现归母净利润47.5亿，同比增长32.3%，若不包含分占合营公司贡献损益之影响，实现归母净利润52.6亿，同比增长39.8%，盈利表现超出市场预期。 ⚫ 主品牌：增长稳健，零售渠道增长较快。1）收入：23H1主品牌实现收入141.7亿，同比增长6.1%，其中线下经销/零售/线上分别同比增长-32.6%/21.8%/1.4%。2）毛利率：23H1实现毛利率55.8%，同比增长0.8pct，主要系DTC持续转型所致。3）经营利润率：23H1实现经营利润率21%，同比下滑1pct，若剔除政府补助影响，经营利润率同比增长。4）店效：23H1同比提升高单位数。 ⚫ FILA：经营利润率大幅提升，店效表现优异。1）23H1 FILA实现收入122.2亿，同比增长13.5%，2）23H1实现毛利率69.2%，同比增长0.6pct，3）经营利润率：23H1实现经营利润率29.7%，同比上升7.2pct，表现亮眼，主要由于经营杠杆提升所致。4）店效：23H1同比提升高双位数，接近100万。 ⚫ Amer一次性减值影短期净利润，但中国业务发展势头迅猛。合营公司23H1实现收入和EBITDA分别为132.7亿和17.8亿，同比增长37%和149%，亏损主要归因于Peak Performance业务确认商誉及商标减值合计11.3亿元，我们预计未来再次产生大额减值的概率较小。AMER国内业务发展势头强劲，23H1收入同比翻倍，公司预计到今年11月，AMER中国流水超10亿欧。 ⚫ 我们持续看好公司多品牌矩阵的运营模式、驾驭能力以及中长期增长韧性，除上述品牌外，其他品牌上半年销售增长十分靓丽（同比增长77.6%），全年指引从30%提升到40%，其中迪桑特和可隆在23H1的店效水平分别大幅提升60%+和100%，体现较高增长质量。此外，我们对全年利润率目标达成也充满信心（2023年利润率同比提升），中长期来看，安踏/FILA/其他品牌有望分别维持在20-25%/25%-30%/25%-30%的营业利润率较高水平。 ⚫ 根据中报，我们上调盈利预测（主要调整了收入、毛利率等），预测公司2023-2025年EPS为3.49/4.24/4.88元（原为3.35/4.10/4.76元），参考可比公司，维持2023年25倍PE，对应目标价93.62港元（1人民币=1.073港元），维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：终端消费的持续低迷，行业竞争加剧等。 风险提示 （此处简单列示风险，正文需单独对风险提示详细展开描述） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 49,328 53,651 62,881 72,208 81,905 同比增长(%) 38.9% 8.8% 17.2% 14.8% 13.4% 营业利润(百万元) 10,989 11,230 14,993 17,368 19,894 同比增长(%) 20.1% 2.2% 33.5% 15.8% 14.5% 归属母公司净利润(百万元) 7,720 7,590 9,874 12,009 13,834 同比增长(%) 49.6% -1.7% 30.1% 21.6% 15.2% 每股收益（元） 2.73 2.68 3.49 4.24 4.88 毛利率(%) 61.6% 60.2% 61.3% 61.8% 62.2% 净利率(%) 15.7% 14.1% 15.7% 16.6% 16.9% 净资产收益率(%) 24.4% 20.1% 22.0% 22.8% 23.7% 市盈率（倍） 26.6 27.0 20.8 17.1 14.8 市净率（倍） 6.5 5.4 4.6 3.9 3.5 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年08月22日） 77.65港元 目标价格 93.62港元 52周最高价/最低价 124.3/67.31港元 总股本/流通H股（万股） 283,262/283,262 H股市值（百万港币） 219,953 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023年08月23日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -6.5 -7.78 -11.66 -10.9 相对表现 -2.25 -1.05 -2.07 -1.41 恒生指数 -4.25 -6.73 -9.59 -9.49 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 Q2流水基本符合预期，公司维持全年指引不变 2023-07-20 2022年盈利略超预期，23年库存正重回健康水平 2023-03-23 FILA库销比环比改善，看好2023年终端销售复苏 2023-01-15 FILA盈利大超预期，多品牌矩阵持续发力 买入（维持） 安踏体育中报点评 —— FILA盈利大超预期，多品牌矩阵持续发力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 24,577 27,683 22,275 31,007 33,689 营业收入 49,328 53,651 62,881 72,208 81,905 应收账款 3,296 2,978 6,961 3,087 8,220 营业成本 -18,924 -21,333 -24,315 -27,597 -31,001 其他应收款 3,618 2,822 4,726 4,225 5,714 毛利 30,404 32,318 38,566 44,611 50,904 预付账款 0 0 0 0 0 其他收净额 1,266 2,128 2,082 2,362 2,653 存货 7,644 8,490 9,899 10,972 12,474 销售费用 -17,753 -19,629 -21,820 -25,201 -28,667 其他 767 624 6 6 6 管理费用 -2,928 -3,587 -3,836 -4,405 -4,996 流动资产合计 39,902 42,597 43,867 49,296 60,103 财务费用 332 97 -242 -256 -385 合资公司投资 9,027 9,343 8,879 8,995 9,227 来自Amer损益 -81 28 -464 116 232 固定资产 2,853 3,716 3,742 4,210 4,705 除税前溢利 11,240 11,355 14,288 17,228 19,741 在建工程 926 1,058 1,058 1,058 1,058 所得税 -3,021 -3,110 -3,913 -4,718 -5,407 预付账款 43.0 544.0 544.0 544.0 544.0 净利润(含少数股东权益) 8,219 8,245 10,374 12,509 14,334 无形资产 1,531 1,480 1,436 1,400 1,370 净利润 7,720 7,590 9,874 12,009 13,834 递延所得税资产 1,053 1,378 1,378 1,378 1,378 少数股东权益 499 655 500 500 500 其他 7,334 9,080 6,263 10,859 13,921 其他综合收益 58 692 0 0 0 非流动资产合计 22,766 26,599 23,301 28,444 32,203 综合收益总额(含少数股东权益) 8,277 8,937 10,374 12,509 14,334 资产总计 62,668 69,196 67,168 77,740 92,306 综合收益总额 7,778 8,282 9,874 12,009 13,834 短期借款 1,748 12,198 1 0 0 少数股东权益 499 655 500 500 500 应付账款 3,146 2,750 5,304 3,727 5,999 其他 11,049 11,259 13,427 14,979 19,786 每股收益（元） 2.73 2.68 3.49 4.24 4.88 流动负债合计 15,943 26,207 18,732 18,706 25,785 长期借款 11,425 492 604 716 716 主要财务比率 递延税项负债 3,637 4,657 2,999 5,659 7,431 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 15,062 5,149 3,603 6,375 8,147 成长能力 负债合计 31,005 31,356 22,334 25,081 33,932 营业收入 38.9% 8.8% 17.2% 14.8% 13.4% 少数股东权益 2,740 3,439 3,939 4,439 4,939 营业利润 20.1% 2.2% 33.5% 15.8% 14.5% 股本 261 262 262 262 262 归属于母公司净利润 49.6% -1.7% 30.1% 21.6% 15.2% 储备 28,662 34,139 40,632 47,958 53,174 获利能力 股东权益合计 31,663 37,840 44,833 52,659 58,375 毛利率 61.6% 60.2% 61.3% 61.8% 62.2% 负债和股东权益总计 62,668 69,196 67,168 77,740 92,306 净利率 15.7% 14.1% 15.7% 16.6% 16.9% ROE 24.4% 20.1% 22.0% 22.8% 23.7% 现金流量表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 7,720 7,590 9,874 12,009 13,834 资产负债率 49.5% 45.3% 33.3% 32.3% 36.8% 折旧摊销 10,857 11,931 13,328 17,086 20,425 净负债率 -36.0% -39.6% -48.3% -57.5% -56.5% 财务费用 -332 -97 242 256 385 流动比率 2.50 1.63 2.34 2.64 2.33 处置 313 377 429 329 507 速动比率 2.02 1.30 1.81 2.05 1.85 营运资金变动