宏观专题研究：超越地产周期，中国经济中长期发展机会

1 Tabl e_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 宏观研究 宏观专题研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 超越地产周期——中国经济中长期发展机会 投资要点：  核心观点 在人口结构和地产周期转折点出现后，未来中长期中国经济增长动力核心就是依靠持续的科技创新来推动新产业不断涌现和发展，在供给侧通过科技创新提升生产效率弥补人口红利逐渐褪去的影响，在需求侧通过高质量供给创造需求，利用新产业新产品来填补房地产的缺口。中国经济的超大规模市场优势非常突出，有利于摊薄各种固定成本和研发支出，大国经济有显著的鼓励创新的规模经济优势。与此同时，在当前以及今后相当长一段时期内，我国劳动力数量充裕质量优化，在全球范围内的竞争优势依然明显。正因如此，最近十几年我们看到中国企业在每一次科技和产业创新浪潮中都几乎没有缺席，从移动互联网、5G、新能源和新能源汽车、到如今的人工智能可以说都获得了一席之地。因此，我们对未来中国经济的中长期发展应该充满信心。中国企业正在世界范围内取得更大的长期竞争优势，企业盈利能力增强且更加稳健，在未来中国经济高质量发展阶段，中国股票市场也会充分受益。  风险提示 地缘政治风险超预期、宏观经济不及预期、海外市场大幅波动等。 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 宏观专题研究 2023年07月08日 团队成员 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 燕翔 执业证书编号：S0210523050003 邮箱： yx30128@hfzq.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《人民币汇率点评：本轮人民币汇率波动原因及影响》—2023.07.01 2、《利润降幅收窄，结构分化明显:工业企业利润数据点评》—2023.06.30 3、《新兴产业投资稳步增长、制造业支持政策有望加码》—2023.06.29 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观专题研究 正文目录 1 影响中长期的人口结构与地产周期变化 ........................................................................... 1 2 超大规模市场：规模经济优势突出 ................................................................................... 2 3 人口高质量发展：数量充裕质量优化 ............................................................................... 5 4 股票市场充分受益高质量发展阶段 ................................................................................... 7 5 风险提示 ............................................................................................................................. 10 图表目录 图表1：中国人口总量与人口结构长期变化 ............................................................................ 1 图表2：中国商品房销售面积与房屋新开工面积走势（亿平方米） .................................... 2 图表3：中国美国日本德国研发支出占GDP比重走势（%） ............................................. 3 图表4：主要国家研发支出金额对比（亿美元） .................................................................... 3 图表5：化工产品企业研发支出对比（亿美元） .................................................................... 4 图表6：计算机电子光学产品企业研发支出对比（亿美元） ................................................ 4 图表7：医药制品企业研发支出对比（亿美元） .................................................................... 5 图表8：中国出生人数长期走势（万人） ................................................................................ 6 图表9：OECD预测15至64岁人口走势（亿人） ............................................................... 6 图表10：中国与G7国家（除法国）本科毕业人数对比（万人） ....................................... 7 图表11：1988至2019年标普500全收益指数收益率分解（%） ....................................... 8 图表12：中美日德专利申请量全球占比对比（%） .............................................................. 9 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观专题研究 1 影响中长期的人口结构与地产周期变化 国家统计局最新的数据显示，2022年末我国全国人口141175万人，较上年末减少85万人，这是中国人口自1962年以来首次出现负增长。对人口结构以及由此引致的房地产周期变化，是影响未来中国经济中长期增长和发展的重要变量。 人口结构变化是一个长期趋势，在中国的老龄化和人口变化中，一般认为有两个重要意义的转折时点。一个是劳动力年龄人口的顶峰，我国大概在2010年前后已经达到，中国15至64岁人群占总人口比例在2010年达到历史高点74.5%，之后逐步下降，到2022年下降至68.2%。另一个是总人口峰值，不少观点认为可能我国在2030年前后达到（如国家人口发展规划（2016—2030年）），联合国预测中国人口峰值可能在2027年前后达到。因此，无论是看劳动力人口还是总人口，中国人口增长的峰值都已经慢慢出现，中长期人口结构变化的拐点渐行渐近。 图表1：中国人口总量与人口结构长期变化 来源：Wind，华福证券研究所 人口变化会如何影响经济增长？从最简单的经济增长理论模型来看，经济总产出是一个关于（1）全要素生产率、（2）劳动力投入、（3）资本投入的生产函数。 一方面，从供给侧来看，当劳动力增长较快时，经济增速会较快，人均增速会高于总量增速，这就是我们通常说的“人口红利”。同样的道理，如果劳动力人口进入负增长，经济的潜在增长率就会降低，这是在供给侧对经济中长期经济增长产生的负面冲击。 另一方面，从需求侧来看，总人口变化会影响经济体的总需求，剔除劳动力因素影响外，总人口的减少会使得总需求下降，从而影响经济潜在增长率的实现情况。从这个角度出发，当下市场最担心的，就是因为人口结构变化，导致的未来中国房地产中长期下行周期。从短期数据看，我国的商品房销售面积和房屋新开工面积在2021年年中见顶后，最近两年呈现出快速回落态势。 567891011121314555759616365676971737519501960197019801990200020102020中国15-64岁占总人口比例（%）中国总人口（右，亿人） 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观专题研究 图表2：中国商品房销售面积与房屋新开工面积走势（亿平方米） 来源：Wind，华福证券研究所 因此，讨论未来中国中长期经济发展的机会，无疑就是从上述两个角度去回答：第一，供给侧来看，有什么新发展动能可以弥补劳动力人口红利褪去后对潜在经济增速的负面冲击；第二，从需求侧看，有什么新的产业和需求方向可以取代和填补房地产的空缺。 2 超大规模市场：规模经济优势突出 中国经济的超大规模市场优势非常突出。我国有14亿多人口，超过世界银行定义的高收入国家人口总和（最新数据2021年为12.4亿）。中国人均GDP超过1.2万美元，已经进入中等偏上收入国家序列，未来中国市场将继续成为全球最具发展潜力的消费和投资市场。 超大规模市场优势非但是说需求端空间足够大，更重要的是通过规模经济优势，能够形成强有力的科技创新竞争力。科技创新是经济增长和社会发展的重要推动力，在新一轮科技革命和产业变革，科技创新的重要性愈发突出。当前，数字经济、人工智能、生物医药、新能源等前沿技术领域正在发生革命性突破，通过提升全要素生产率深刻改变经济增长的生产函数，对人类社会的生产生活方式产生持续而深远的影响。科技创新发展速度之快、辐射范围之广、影响程度之深前所未有，因此成为各国不断增加投入竞争的制高点。 我们国家超大规模市场形成的规模经济优势，有利于摊薄企业进行科技创新发展新产业所需要前期大量投入的研发成本和固定成本。科技创新并不是有投入就能成功，获得成功是一个概率的问题，这个概率乘上取得成功后的回报，就是企业家的事前期望回报收益。而且创新成功往往又都是小概率事情，这就要求创新一旦获得成功后的回报要足够大，才能吸引更多的企业和资源在事前愿意投入。我国拥有超大规模的国内市场，这保证了新技术新产品一旦获得成功后，将取得丰厚的市场回报。大国经济相比于小国经济有明显的鼓励创新的规模经济优势，我国超大规模市场资源禀赋优势0510152025200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023商品房销售面积:ttm12房屋新开工面积:ttm12 诚信专业 发现价值 3