优质的城市燃气运营商，隐藏的氢能科技先行者

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年07月07日 佛燃能源(002911.SZ) 公司深度分析 优质的城市燃气运营商，隐藏的氢能科技先行者 证券研究报告 燃气 投资评级 买入-A 首次评级 12个月目标价 16.32元 股价 (2023-07-06) 12.77元 交易数据 总市值(百万元) 12,190.99 流通市值(百万元) 12,167.63 总股本(百万股) 954.66 流通股本(百万股) 952.83 12个月价格区间 9.04/17.86元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.4 5.3 53.3 绝对收益 4.3 -0.9 40.2 周喆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 朱心怡 分析师 SAC执业证书编号：S1450523060001 zhuxy@essence.com.cn 朱昕怡 联系人 SAC执业证书编号：S1450122100043 zhuxy1@essence.com.cn 相关报告 佛山区域城燃，“能源+科技+X”战略下向综合能源服务商转型： 公司为佛山区域城市燃气运营商，近年来逐步向异地扩张。在佛山地区工业煤改气持续推动下，近年来公司销气量快速增长，根据历年年报披露，公司销气量从2018的17.02亿方提升至2022年的40.5亿方，年复合增速达到24.2%。公司业绩稳健增长，营业收入从2017年的42.92亿元提升至2022年的189.23亿元年，复合增速达到34.5%；归母净利润从2017年的3.47亿元提升至2022年的6.55亿元，复合增速达到13.5%。公司坚持“能源+科技+X，奔向碳中和”的战略方向，加快由单一的城燃向综合能源服务商转型，氢能为公司重点转型方向。 成本与气价双利好，城燃主业业绩拐点已至： 根据佛山市规划，到2025年佛山市天然气消费规模目标达到59-72亿方/年，预计较2020年提升35.8-48.8亿方/年，销气量仍有较大增长潜力。由于上游气价上涨，公司近两年来毛利率持续下滑，随着国内外市场化天然气价格回落、下游顺价情况的改善、公司与切尼尔/碧辟/中化签署的海外低价长协开始履约，公司城市燃气主业的毛差和业绩拐点已至。 佛山氢能产业孕育氢能科技先行者，隔膜压缩机技术领先： 依托佛山氢能产业，公司有望成为氢能科技先行者，目前公司在氢能领域已经布局了SOFC固体氧化物燃料电池、橇装天然气制氢设备、隔膜压缩机等多项氢能技术。其中，目前最值得关注的是控股子公司佛燃天高的隔膜压缩机产品。隔膜压缩机对气体介质无污染，广泛应用于氢能充装和使用环节。据公司年报披露，2022年，佛燃天高的隔膜压缩机订单总数超过150台，总订单金额超过6500万元，相较于2021年增长高达三倍左右。根据势银能链披露，佛燃天高一期产能已达500台/年，预计二期产能将达到1000台/年，未来发展前景可期。 投资建议： 公司于2023年6月发布限制性股票激励计划，业绩考核要求2023-2025年公司营业收入分别不低于236.54亿元、283.85亿元、326.42亿元；每股收益分别不低于0.75元/股、0.82元/股、0.90元/股。我们预计公司2023-2025年的收入分别为245亿元、299亿元、362-21%-11%-1%9%19%29%39%49%59%69%79%89%2022-072022-102023-022023-06佛燃能源沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/佛燃能源 亿元，增速分别为29.6%、21.8%、21.14%，净利润分别为7.39亿元、9.76亿元、12.66亿元，增速分别为12.7%、32.2%、29.7%，成长性突出；公司城燃主业有望复苏，氢能产业布局初见峥嵘，隔膜压缩机技术领先，首次给予买入-A的投资评级，给予公司2024年16倍市盈率，对应12个月目标价为16.32元。 风险提示：政策变动风险、天然气价格波动风险、氢能新业务开拓不及预期、假设不及预期的风险。 e [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 13,531.2 18,923.1 24,524.6 29,871.1 36,185.7 净利润 594.7 655.3 738.5 976.1 1,265.8 每股收益(元) 0.62 0.69 0.78 1.02 1.33 每股净资产(元) 4.67 5.69 3.88 4.20 4.63 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 20.5 18.6 16.5 12.5 9.6 市净率(倍) 2.7 2.2 3.3 3.0 2.8 净利润率 4.4% 3.5% 3.0% 3.3% 3.5% 净资产收益率 13.3% 12.1% 20.0% 24.4% 28.7% 股息收益率 3.5% 3.5% 4.2% 5.5% 7.1% ROIC 26.3% 12.4% 13.1% 17.7% 19.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司深度分析/佛燃能源 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 佛山区域城燃，“能源+科技+X”战略下向综合能源服务商转型 ....................... 5 1.1. 城燃为本、科技为翼，多元化发展 ....................................... 5 1.2. 管理层持股、港华为二股东，深度推进国企改革 ........................... 7 1.3. 业绩稳健增长，财务状况优异 ........................................... 8 1.4. 推出限制性股票激励计划，进一步激发团队积极性 ......................... 9 2. 成本与气价双利好，城燃主业业绩拐点已至 .................................... 10 2.1. 佛山市天然气规划清晰，气量仍具备增长空间 ............................ 10 2.2. 成本端：合同内外气价下行，成本压力有望缓解 .......................... 12 2.3. 气价端：佛山市非居民气价限价提升 .................................... 14 3. 隐藏的氢能科技先行者，隔膜压缩机技术领先 .................................. 15 3.1. 佛山氢能产业之都孕育氢能产业链多领域布局 ............................ 15 3.2. “佛燃天高”：隔膜压缩机领军企业 ....................................... 17 3.2.1. 隔膜压缩机在氢能领域优势显著，市场空间广阔 ..................... 17 3.2.2. 佛燃天高技术领先，订单快速放量 ................................. 18 3.2.3. 市场竞争格局集中 ............................................... 20 3.3. 撬装式加氢站实现突破 ................................................ 21 4. 投资建议 .................................................................. 23 5. 风险提示 .................................................................. 24 图表目录 图1. 佛燃能源燃气特许经营权覆盖范围 .......................................... 5 图2. 佛燃能源2021年收入构成（亿元） ......................................... 6 图3. 佛燃能源2022年收入构成（亿元） ......................................... 6 图4. 佛燃能源销气量及增速 .................................................... 6 图5. 佛燃能源股权结构（截至2023年一季报） ................................... 8 图6. 2017-2023Q1公司营业收入（亿元） ......................................... 8 图7. 2017-2023Q1公司归母净利润（亿元） ....................................... 8 图8. 2017-2023Q1公司毛利率和净利率 ........................................... 9 图9. 2017-2023Q1公司经营性现金流净额（亿元） ................................. 9 图10. 2017-2023Q1公司资产负债率 .............................................. 9 图11. 2010-2021年广东省城市天然气供气总量（亿方） ........................... 11 图12. 2010-2021年佛山市城市天然气供气总量（亿方） ........................... 11 图13. 广东气电装机容量及占比 ................................................ 12 图14. 管制气和非管制气价格决定机制 .......................................... 13 图15. 市场化LNG价格走势（元/吨） ........................................... 14 图16. 氢能产业链上下游 ...................................................... 16 图17. 2012-2021年中国氢气产量及增速 ......................................... 16 图18. 2014-2022年全球加氢站数量及增速 ....................................... 16 图19. 中国燃料电池汽车累计产量及预测（万辆） ................................ 16 图20. 隔膜压缩机构成 ........................................................ 17 图21. 隔膜压缩机行业产业链 .........................