1 号设备运营服务提供商准备在 AWP 中抓住机会

2023年7月5日 CMB国际全球市场|股权研究|启动 地平线CD(9930HK) 1号设备运营服务提供商准备在AWP中抓住机会 作为领先的设备运营服务提供商，地平线建设发展具有强大的综合服务能力，全国性的服务网络和成熟的数字化能力，将抓住快速增长的高空作业平台（AWP）需求和设备运营服务市场的渗透率。此外，我们相信成功的IPO以及逐步转向轻资产转租模式将有助于改善未来两年的资产负债表。我们开始覆盖地平线建设。购买评级和TP为4.80港元。我们的TP基于15x2023E市盈率，相当于五年平均水平华铁（603300CH，NR），地平线建设的主要同行。 在中国设备运营服务市场排名第一。地平线建设是的子公司远东地平线（3360香港，买入，由金融团队覆盖).根据F&S的数据，地平线建设在2022年是中国收入最大的设备运营服务提供商，其提供多维度服务的能力涵盖了项目的全周期。地平线建设主要 涉及三类服务，即（i）经营租赁服务（2022年占收入的66％）；（ii）工程技术服务（27％）；（iii）平台和其他服务（7％）。 中国设备运营市场增长带动渗透率上升。中国设备运营服务市场规模（以收入计算）从2018年的6070亿元增加到2022年的9350亿元（CAGR：11.4%），预计2027E年将进一步增加到1593亿元（2023-27E年CAGR：10.3%）。同时，设 备租赁行业渗透率从2018年的51.3%增加到2022年的57.5%，预计2064年将进一步增加。 对AWP的需求快速增长。在更高的安全标准、更高的运营效率和劳动力替代的推动下 ，中国对AWP的需求一直快速增长，AWP的总机队规模从2018年的113k台增加到2022年的487k台（CAGR：44.1%），预计2023-27E年的CAGR为17.7%，达到1195k台。 收益预测。我们预测2023E/24E/25E收入增长25％/25％/23％，主要受设备数量稳定增长和利用率恢复的推动。我们预测2023E/24E/25E的核心净利润将增长21 ％/37％/35％，达到97亿元/13.2亿元/17.9亿元。我们预测在IPO新股上市后，核心EPS增长14％/29％/35％。 收益汇总(YE31Dec)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E收入（人民币元mn)6,1417,8789,87012,33715,206 同比增长(%)67.628.325.325.023.3 调整后净利润（人民币mn)709.6796.4966.81,319.71,788.2每股收益（调整后）（人民币元）0.250.280.320.410.56P/Ea.不适用7.76.04.4P/Ba.nana0.90.80.7产量(%)nana1.92.53.4ROE(%)12.510.512.313.716.2净资产负债率(%)287.9286.4214.1212.2192.3资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 目标价4.80港元涨/跌79.1%现价2.68港元中国资本货物WayneFUNG,CFA(852)39000826凯瑟琳NG(852)37618725库存数据市值上限（港元mn)8,568.6平均3个月t/o（百万港元）0.952w高/低(港元)NA/NA已发行股份总数(mn)3197.2来源：FactSet股权结构远东地平线77.2%来源：港交所份额业绩 绝对相对 1个月1.1%-0.7% 第3个NMNM6-mthNMNM来源：FactSet12个月的价格表现来源：FactSet 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR或http://www.cmbi.com.hk Contents 执行摘要3 估价5 行业概述6 业务概述20 竞争优势31 增长战略34 财务分析与预测37 附录46 执行摘要 中国设备运营市场增长带动渗透率上升。中国的设备运营服务在过去五年中经历了显着增长。中国设备运营服务市场规模(以收入计)从2018年的6070亿元增至2022年的9355亿元(CAGR:11.4%),预计 2027E将进一步增至15930亿元(2023-27E年CAGR:10.3%)。同时，设备租赁行业渗透率从2018年的51.3%提升至2022年的57.5%，预计2027E年将进一步提升至64%。 对AWP的需求快速增长。在更高的安全标准、更高的运营效率和劳动力替代的推动下，中国对AWP的需求一直在快速增长，AWP的总机队规模从2018年的113台增加到2022年的487台（CAGR：44.1%），预计2023-27E年的CAGR为17.7%，达到1195台。地平线建设在AWP的设备量方面排名 第一，在2022年中国设备量方面占据30.6%的市场份额。 来源：Frost&Sullivan，CMBIGM 图1：中国设备运营市场规模不断扩大 图2：AWP在中国快速增长的船队规模 来源：Frost&Sullivan，CMBIGM 地平线建设在中国设备运营服务市场排名第一。地平线建设发展，子公司远东地平线（3360香港），是中国领先的设备服务提供商。根据F&S的数据，地平线建设2022年在中国设备运营服务市场收入排名第一，提供多维度服务的能力覆盖项目全周期。地平线建设主要涉及三类服务，即（i）经营租赁服务 ；（ii）工程技术服务；（3）平台和其他服务。根据F＆S的数据，该公司在运营租赁服务方面的服务组合主要包括新开挖支撑系统，新模板系统和高空作业平台（AWP），它们在2022年在中国的设备量中均排名第一。 图3：中国设备运营服务市场份额细分（2022年）图4：HorizonConstruction在AWP的设备量方面排 名第一（2022年） 来源：公司数据，Frost&Sullivan，CMBIGM来源：公司数据，Frost&Sullivan，CMBIGM 竞争优势和增长战略。凭借强大的综合服务能力，全国性的服务网络和成熟的数字化能力，地平线建设将抓住快速增长的AWP需求和设备运营服务市场的渗透率。地平线建设计划提高资本支出，其中包括扩大 服务网络，优化设备组合，海外市场扩张以及一系列数字升级，我们相信这将使其超过竞争对手。 收益预测。我们预测2023E/24E/25E收入增长25%/25%/23%，主要受设备数量稳定增长和利用率恢复的推动。我们预测2023E/24E/25E核心净利润增长21%/37%/35%至97亿元/13.2亿元/17.9亿元，主要受设备数量稳定增长和利用率恢复的推动。 图5：收入明细和预测图6：调整后净利润和增长 （百万元人民币） 22021203E20225E 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 020 22202 4E20 0 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% （百万元人民币） 58% 43% 37% 35% 21% 12% 20212023E20225E 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 2020 0 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2220 4E20 0% 工程和技术服务经营租赁服务 平台和其他服务总收入增长（RHS） 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 Net利润RHS（同比）变化 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 主要风险因素包括1)经济放缓和中国政策变化;2)租赁设备租赁价格大幅波动;3)租赁设备利用率管理能力 不确定;4)行业竞争激烈;5)租赁设备管理不当导致使用年限缩短和市场价值下降;6)新设备成本增加。7 ）集中供应商；8）净流动负债。 估价 联合租赁(URIUS)and阿什泰德集团(AHTLN)美国设备租赁市场的两个最大参与者在2022年的合并市场份额为30％。美国的主要参与者的平均市盈率为12倍（2023E）。在主要参与者中，AshteadGroup的估值溢价交易可能是由于对其设备的需求更加多样化。 在中国,浙江华铁应急装备（603300CH）地平线建设公司最接近的同行，市盈率为2023E~11倍。 我们通过对标华铁对地平线建设进行估值。我们的目标倍数设定为15x2023EP/E，与华铁5年平均水平一致。 图7：对等方比较 Ticker Company 额定值 价格(当地货币) 市值 （百万美元） FY23E PE(x) FY24E PB(x) FY23E FY24E 设备租赁TheUSURI美国权益 联合租赁 - 448.63 30,835 11.4 10.6 3.7 3.0 AHTLN权益 ASHTEADGROUP - 5,374.00 29,025 15.5 14.0 4.2 3.5 HRI美国股票 HERCHOLDINGS - 138.07 3,933 9.9 9.3 n/a n/a HEES美国股票 H&E设备SE - 45.60 1,659 10.9 9.6 3.3 2.7 Average 11.9 10.9 3.8 3.1 A股/香港股603300CH股权 浙江华铁 - 5.60 1,506 11.0 8.2 2.0 1.7 9930香港股权 HORIZONDC 购买 2.68 1,092 7.7 6.0 0.9 0.8 来源：彭博社，公司数据，CMBIGM估计注：对于 Ashtead，FY22代表年终4月。 图8：联合租赁市盈率图9：华铁市盈率波段 (US$)800 RMB14 22x 700 17x 12 600 14x 10 19x 500 11x 8 15x 400 300 200 100 10月 16日2 月17日 5月17 日8月 17日11 月17日 3月18 日6月 18日12 月18日 4月19 日7月 19日1 月20日 11月20 日2月 21日9 月21日 12月21 日3月 22日7 月22日 0 8x6 4 5x 2 Jan-18 Apr-Jul- Oct- Feb-19 11月 Mar-20 Dec- Apr-21 Jul-Oct- Jan- 11月 0 12x8x Aug-19 Jun-Sep-20 5月-22 日 2月23 来源：彭博社，CMBIGM来源：彭博社，CMBIGM 行业概述 建筑业正走向技术升级时代 中国城镇化率从2018年的59.6%上升至2022年的65.2%（复合年增长率：2.3%），预计2027E年将达71.1%（复合年增长率：1.8%）。在快速城市化进程的推动下，以及基础设施行业投资的不断增长，中国建筑业保持稳定增长。中国建筑业总产值从2018年的23.5万亿元增加到2022年的31.2万亿元 ，复合年增长率为7.3%。预计2027E进一步提升至41.1万亿元人民币（2023-2027E年复合年增长率 ：5.6%）。 图10：中国建筑业总产值 资料来源：国家统计局，Frost&Sullivan，CMBIGM 图11：中国及其他主要经济体城市化率走势 资料来源：NBS，世界银行，Frost&Sullivan，CMBIGM 为什么中国建筑业正在拥抱技术升级？ 随着宏观经济的稳步增长，中国建筑业进入了技术转型升级的新时代，受以下因素推动： 劳动力短缺和更高的劳动力成本。中国人口迅速老龄化，导致劳动力萎缩，劳动力成本上升。中国的老龄化率从2018年的12%飙升至2022年的14.9%，预计在2027E年将进一步上升至17.3% 。为了解决这些问题，建筑行业一直在进行技术改造和升级，以满足客户对更高质量，全面服务的需求。 复杂地形带来的施工挑战。中国地形复杂，这给建筑带来了巨大的挑战。这种挑战加上基础设施的快速发展，共同促进了对先进建筑方法和定制设备运营服务的巨大需求。 越来越严格的法规。在施工