信用周观察：【华福固收】2023年上半年，信用债成交特征总结

1 Table_Firs3 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 固收研究 信用周报 Table_First|Table_Summary 【华福固收】2023年上半年，信用债成交特征总结 ——信用周观察20230702 ➢ 2023年上半年，信用债成交特征总结 2023年半程已过，随着理财赎回潮的影响逐渐消退，信用债市场情绪逐年趋于稳定，市场日均成交额也逐步稳定在2500亿元-3500亿元左右。我们将回顾上半年信用债成交特征，反映市场资金的偏好方向，以期为市场下半年信用债投资提供一定思路。 （1）绝对收益处于历史地位，但相对利率债仍更有性价比。目前绝大部分资产的收益率均处于历史30%分位数以内，仅一些偏低评级、长久期的资产的收益率还在历史高位，其中3Y&AA城投、3Y&AA(2)城投目前收益率处在历史37%和35%分位数水平，相对更有性价比；但各类资产的信用利差均处于近三年较高分位数水平，比利率债更具吸引力。（2）高估值成交占比略呈上行态势，金融＞城投＞产业。信用债整体高估值成交占比由1月的平均占比12.72%上升至6月的18.93%，增加了6.2个百分点；低估值成交占比由1月的平均占比6.31%降至6月的2.45%，降低了3.9个百分点。（3）城投债成交逐渐由低收益区域向相对高收益区域转移。上半年在资产荒行情下，为了获取收益，资金逐渐从江苏、浙江、福建等低收益区域向山东、湖南、河南、天津等相对高收益区域转移。（4）银行二永债和券商债的成交占比有所下降，而商业银行普通债的成交占比有所上行，由年初的17%-15%左右增长至目前的30%左右。（5）成交久期先升后降，0-2年期信用债是成交主力。信用债加权平均成交久期由1月的1.69年，逐渐升至4月1.77年，后开始转而下行，6月为1.68年，反映出在上半年利率债收益率持续走低的背景下，叠加降息落地，市场普遍认为利率继续下探的可能性较小，对短债的偏好有所上升。（6）信用风险担忧不断，高评级信用债成交热度明显升高。上半年市场整体资质下沉的动力不足，债项隐含评级为AAA类和AA+信用债的成交占比呈现走高态势，由1月平均占比54.4%左右提升至6月的61.5%左右。（7）利率普降背景下，4%以内信用债成交占比已高达近85%。行权收益率在4%以内的信用债成交占比一路明显走高，从1月占比62.5%左右上涨至6月的84.0%，低收益信用债的成交愈发拥挤，可挖掘的空间较少；同时说明，高收益债券的成交占比逐年降低，市场谨慎情绪浓厚，风险偏好有所降低。（8）广义基金为信用债净买入主力，理财增持力度最大。上半年基金增持信用债的力度先增后减；理财对信用债的净买入力度明显强于去年同期，主要净买入1年以内的短融产品，但是对中长久期信用债逐渐由1-4月的净卖出转变为5-6月的净买入，略有拉久期行为；货基对信用债的净买入力度略小于去年同期；保险更加偏好3年期以上信用债。 ➢ 基本面观察 跟踪期内（2023.06.26-2023.06.30）有18家出现主体评级调低，为民生人寿、花王生态工程、湖南景峰医药、贵州水城水务等主体。 ➢ 一级市场 发行规模方面，信用债发行量、城投债发行量和净融资额均环比上升。发行利率方面，本期信用债的整体加权票面利率较上期较上周下降22.40BP至3.00%，城投债的票面利率较上期下降22.46BP至4.24%，产业债的票面利率较上期上升17.23BP至3.35%；信用债的整体票面-投标下限空间较上期下降6.38BP至49.35BP。 ➢ 二级市场 成交量方面，本期信用债整体成交量环比上升56.21%，产业债与城投债的成交量环比分别为68.32%和49.77%。信用利差方面，AAA、AA+和AA级城投债较上周分别走阔6.79bps、6.89bps、2.61bps。成交异常方面，本期产业债高估值成交债券量为367只，低估值债券量为208只；本期城投债高估值成交债券量为1020只，城投债低估值债券量为674只。 ➢ 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 Table_First|Table_ReportDate 固收定期研究 2023年7月2日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 李清荷 执业证书编号： S0210522080001 邮箱：lqh3793@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter 研究助理： 李艳 邮箱：ly3879@hfzq.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《一文读懂央行资产负债表》一2023.05.26 2、《一文读懂省级金控平台》一2023.05.24 3、《区域信用面面观·贵州篇》一2023.05.23 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 正文目录 1 2023年上半年，信用债成交特征总结 ....................................... 1 1.1 绝对收益处于历史地位，但相对利率债仍更有性价比 ....................................... 1 1.2 高估值成交占比略呈上行态势，金融＞城投＞产业 ........................................... 3 1.3 城投债成交逐渐由低收益区域向相对高收益区域转移 ....................................... 3 1.4 银行二永债和券商债的成交活跃度有所下降 ...................................................... 4 1.5 成交久期先升后降，0-2年期信用债是成交主力 ................................................ 5 1.6 信用风险担忧不断，高评级信用债成交热度明显升高 ....................................... 6 1.7 利率普降背景下，4%以内信用债成交占比已高达近84% ................................. 6 1.8 广义基金为信用债净买入主力，理财增持力度最大 ........................................... 7 2 本周重点信用事件 ........................................................ 9 3信用债市场回顾 ......................................................... 11 3.1一级市场............................................................................................................ 11 3.1.1发行规模——信用债发行量、城投债发行量和净融资额均环比上升 .. 11 3.1.2发行利率——本周加权票面利率呈下降趋势，票面-投标下限空间呈下降趋势 ................................................................ 13 3.1.3发行进度——本周交易所审批进度加快，协会审批进度加快 ........ 14 3.2二级市场............................................................................................................ 15 3.2.1成交量——信用债成交热度较上周增加 .......................... 15 3.2.2信用利差——本周城投债利差较上周全部走阔 .................... 16 3.2.3成交异常——本周产业债高估值成交个券多于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 ............................................. 18 3.2.4 机构行为——整体现券成交情况有所分化 ....................... 19 4风险提示 ............................................................... 21 图表目录 图表1：2022年11月—2023年6月信用债市场日度成交规模（亿元） ....................... 1 图表2：各类资产当前收益率和信用利差所处分位数情况（%、bps） ........................... 1 图表3：信用债高/低估值成交占比走势 ........................................................................... 3 图表4：城投、产业、金融债高估值成交占比走势 .......................................................... 3 图表5：各省份城投债成交占比月度统计 ........................................................................ 4 图表6：各类别金融债成交占比月度统计 ........................................................................ 5 图表7：信用债加权平均成交久期（年） ........................................................................ 5 图表8：信用债成交久期占比走势 ................................................................................... 5 图表9：各隐含评级信用债成交占比走势 ........................................................................ 6 图表10：各类行权收益率信用债成交占比走势 ............................................................... 7 图表11：基金净买入信用债力度先增后减（亿元） ........................................................ 7 图表12：理财明显加大信用债净买入力度，近期略有拉久期 ......................................... 7 图表13：货基仍以短期融资券和1年以内中期票据为主 ................................................ 8 图表14：保险更加偏好3年期以上信用债 .................................