业绩稳中有升，精密光学国产替代空间广阔

证 券 研2023年07月02日 究 报业绩稳中有升，精密光学国产替代空间广阔 告—茂莱光学（688502.SH）公司动态研究报告 增持(首次)投资要点 分析师：毛正 S1050521120001 maozheng@cfsc.com.cn 分析师：吕卓阳S1050523060001luzy@cfsc.com.cn ▌业绩稳步增长，研发规模继续扩大 公司2022年实现营收4.39亿元，同比增长32.36%；归母净利润0.59亿元，同比增长25.07%；毛利率为49.52%，同比-3.35pct，主要系原材料价格上升及产品结构变化综合影响。 基本数据2023-06-30 当前股价（元） 总市值（亿元） 192 101 总股本（百万股）53 流通股本（百万股）12 52周价格范围（元）164.01-261.62 日均成交额（百万元）330.18 市场表现 (%)茂莱光学沪深300 300 250 200 150 100 50 0 -50 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 当前公司主要毛利来自光学器件产品，贡献占比过半。其中境内销售收入9,379.05万元，占比21.38%，同比+21.86%；境外销售收入34,493.48万元，占比78.62%，同比 +35.54%，境外市场为公司主战场，公司境外设立生产&销售子公司。公司23年Q1实现营收1.25亿元，同比+12%，环比 +24%，归母净利润1,397万元，同比+1%，环比+115%，扣非 1398万元，同比+3%，环比+127%。毛利率51.68%，同比 +1pct，净利率11.17%，同比-1pct，环比+5pct。业务端来看，光学器件、光学镜头和光学系统贡献公司绝大多数营收，近3年趋势看光学器件营收占比有所减低，技术更为复 杂光学系统营收占比显著提升，由2019年的14%上升至 2022年上半年的27%。费用端来看，2022年公司销售费用率 /管理费用率/研发费用率/财务费用率，分别为4.51%/17.69%/12.53%/-1.53%。公司高度重视研发，积极投入半导体、生命科学、AR/VR等高增长领域，截至2023年上半年，研发人员占公司总人数的20%以上，研发费率显著高于同行业公司。 ▌掌握光学核心加工技术，推动光学设备国产化 茂莱光学2022年产生研发费0.55亿元，经过多年积累，茂莱拥有镀膜/抛光/胶合等五大技术，部分工艺已达纳米级精度。通过结合工艺流程控制技术，公司凭借镀膜机、SSI拼接干涉仪、磁流变抛光机，可实现光学元件的高质量生产。2022年全球半导体设备出货金额达到1076亿美元，创历史新高，需求量庞大。光源系统、光学镜头、双工作台系统是光刻机三大核心，在半导体零部件中，光学类零部件技术难度高，公司提供透镜、平片、棱镜等产品，茂莱覆盖KLA、Camtek等国际企业，并打入国产光刻机厂商上海微电子的供应链。在国产化替代加速的政策推动下，半导体光学设备国产化持续加速，国内设备企业光学元件需求提升，有望助力茂莱半导体业务加速扩张。 ▌工业级精密光学多维布局，市场规模稳步扩张 公司是一家领先的精密光学综合解决方案提供商，专注于精密光学器件、光学镜头和光学系统的研发、设计、制造及销售，其中光学元件营收占比过半。公司服务于全球半导体(包括光刻机及半导体检测装备)、生命科学(包括基因测序及口 腔扫描等)、航空航天、无人驾驶、生物识别、AR/VR检测等应用领域。公司在工业级精密光学的多维布局可以在下游多领域实现协同效应，看好公司在此长坡厚雪的赛道上持续成长。 ▌盈利预测 公司是大陆工业级精密光学稀缺标的，我们看好公司在行业国产替代加速趋势推动下，IPO募投产能建设推动深耕半导体、生命科学、AR/VR等高增长领域，实现业绩长期稳定的增长与市场占有率的提升。我们预测公司2023-2025年收入分别为5.52、6.88、8.80亿元，EPS分别为1.41、1.92、 2.66元，当前股价对应PE分别为136、100、72倍，首次给予“增持”投资评级。 ▌风险提示 下游需求不及预期、新建产能不及预期；行业竞争加剧 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 439 552 688 880 增长率（%） 32.4% 25.8% 24.8% 27.9% 归母净利润（百万元） 59 74 101 140 增长率（%） 25.1% 25.9% 35.8% 38.6% 摊薄每股收益（元） 1.49 1.41 1.92 2.66 ROE（%） 16.2% 17.6% 20.3% 23.3% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 439 552 688 880 现金及现金等价物 82 130 150 180 营业成本 221 271 331 406 应收款 70 60 70 92 营业税金及附加 3 3 4 5 存货 124 135 165 203 销售费用 20 25 28 37 其他流动资产 31 46 61 78 管理费用 78 94 114 150 流动资产合计 307 371 445 553 财务费用 -6 2 2 2 非流动资产: 研发费用 54 72 93 119 金融类资产 13 23 33 43 费用合计 146 192 236 307 固定资产 137 136 142 145 资产减值损失 -2 -2 -2 -2 在建工程 78 83 93 103 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 24 25 25 26 投资收益 -3 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 64 80 109 151 其他非流动资产 38 38 38 38 加:营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 277 283 299 313 减:营业外支出 0 0 0 0 资产总计 584 654 745 866 利润总额 64 80 109 151 流动负债: 所得税费用 5 6 8 11 短期借款 25 25 25 25 净利润 59 74 101 140 应付账款、票据 65 75 87 101 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 58 58 58 58 归母净利润 59 74 101 140 流动负债合计 160 172 188 207 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 32.4% 25.8% 24.8% 27.9% 归母净利润增长率 25.1% 25.9% 35.8% 38.6% 盈利能力毛利率 49.5% 50.9% 52.0% 53.9% 四项费用/营收 33.2% 34.8% 34.3% 34.9% 净利率 13.5% 13.5% 14.7% 15.9% ROE 16.2% 17.6% 20.3% 23.3% 偿债能力资产负债率 37.7% 35.5% 33.3% 30.8% 净利润 59 74 101 140 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 1.0 折旧摊销 24 28 35 49 应收账款周转率 6.3 9.1 9.9 9.6 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 1.8 2.0 2.0 2.0 营运资金变动 -8 5 -29 -48 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 75 108 108 140 EPS 1.49 1.41 1.92 2.66 投资活动现金净流量 -101 -15 -26 -23 P/E 128.8 135.9 100.1 72.2 筹资活动现金净流量 74 -17 -26 -38 P/S 17.3 18.3 14.7 11.5 现金流量净额 48 77 56 80 P/B 20.9 23.9 20.3 16.9 非流动负债:长期借款 45 45 45 45 其他非流动负债 15 15 15 15 非流动负债合计 60 60 60 60 负债合计 220 232 248 267 所有者权益股本 40 53 53 53 股东权益 364 422 497 599 负债和所有者权益 584 654 745 866 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌电子组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领先半导体厂商先进制程项目，五年商品证券投研经验，2018-2020年就职于国元证券研究所担任电子行业分析师，内核组科技行业专家；2020-2021年就职于新时代证券研究所担任电子行业首席分析师，iFind2020行业最具人气分 析师，东方财富2021最佳分析师第二名；东方财富2022最佳新锐分析师； 2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师。 高永豪：复旦大学物理学博士，曾先后就职于华为技术有限公司，东方财富证券研究所，2023年加入华鑫证券研究所 吕卓阳：澳大利亚国立大学硕士，曾就职于方正证券，4年投研经验。 2023年加入华鑫证券研究所，专注于半导体材料、半导体显示、碳化硅、汽车电子等领域研究。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、