固定收益主题报告：转债中报业绩前瞻的两条线索

2023年07月01日 转债中报业绩前瞻的两条线索 中报业绩披露期开启，市场预期升温。截至7月1日，A股70家A股上市公司业绩预告披露率为1.34%,在已披露公司中多数业绩预喜，预增和续盈合计占31%，转债标的仅耐普、立讯披露业绩预告，类型分别为略减和预增。进入7月后将迎来业绩预告集中披露期，当前市场对中报的业绩预期提升，本篇将沿着工业企业利润、“景气-预期”两条线索，对中报可能表现较好的行业进行研判，自上而下提供转债业绩前瞻的新视角。 工业企业利润向下游制造业集中 工业企业利润增速与A股工业类上市公司的利润增速相关性高，具有一定前瞻性。1—5月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降18.8%，虽然二季度工业类公司整体净利润增速或延续下行，但工业企业利润降幅已连续三个月收窄，同时结构出现较为明显分化，工业企业利润向下游制造业集中。 从行业角度来看，工业类企业中报业绩表现较好或集中于下游行业，如装备制造、汽车制造、公用事业等：(1)前五个月利润总额累计同比增速居前的行业为：电热产供、运输设备制造、通用、专用及仪器仪表制造、电气机械制造等,以下游工业品居多。其中电热产供主要 受益于电力需求增加，1-5月全国全社会用电量同比增长5.2%，叠加煤价下行，增加板块利润贡献；通用、专用及仪器仪表制造主要受益于新动能下的检测设备、工业自动控制系统等产品带动；电气机械则受益于光伏设备、锂离子电池等新能源产品带动。(2)下游消费品 表现分化，汽车制造业、酒饮料茶制造业、食品制造业前5个月利润累计同比增速居前，其中汽车制造业表现突出，主要是价格政策和出口高增叠加下的销量提升，而价格则延续下跌；酒、饮、茶及食品制 造在节假日需求带动下累计同比增速上行。（3）而上游资源和中游原材料表现低迷，主要受到国内外宏观环境影响，PPI所处下行周期，大宗商品价格以及需求承压，煤炭、石油等商品价格自年初以来走低， 前5个月利润累计同比降速居前的行业有黑色加工、黑色采选、有色加工、开采等。 对于转债来说，对业绩的预期是当前较为重要的择券抓手。在工业企 业利润向下游集中的过程中，思路上可以从业绩增速来看，增速较高 的板块有电热产供、运输设备制造、通用、专用及仪器仪表制造、电气机械制造、汽车制造。建议关注：拓普、爱迪、麦米转2、洁美、晶能等转债。 预期改善的板块有哪些？ 通过“景气-预期”的二维框架来观察，两年业绩复合增速以及Wind一致预期下的业绩预期变化分别代表景气高低和业绩改善预期。其中，“高景气-业绩预期调增”组合的行业包括：贸易、汽车服务、航海装备、电视广播、中药、电网设备、电力、通用设备、物流等。风险提示：信用风险超预期，地缘政治风险超预期 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告2023年以来集中供地有哪些特征？ 2023-06-27 6月超储率料在1.4%左右， 2023-06-26 7月资金或围绕政策利率波动——7月流动性展望1分钟掌握端午节期间海内 2023-06-25 外全动态银行券商增利率减信用，基 2023-06-20 金保险全面增持——5月托管数据点评债市调整空间有多大？ 2023-06-18 chigs@essence.com.cn 内容目录 1.工业企业利润向下游制造业集中3 2.预期改善的板块有哪些？5 图表目录 图1.工业企业利润与工业类A股上市的利润具有同步性3 图2.23年工业类企业净利润占全A（非金融）板块近7成3 图3.工业企业利润率与非金全A板块具有一定相关性3 图4.5月工业企业利润同比收窄4 图5.归因角度，5月利润率得到改善4 图6.5月汽车销量提升4 图7.汽车价格延续下降4 图8.2023年1-5月工业企业利润及应收累计增速（分行业）5 图9.“景气-预期”行业比较框架（申万二级行业）6 中报业绩披露期开启，市场预期升温。截至7月1日，A股70家A股上市公司业绩预告披露率为1.34%,在已披露公司中多数业绩预喜，预增和续盈合计占31%，转债标的仅耐普、立讯披露业绩预告，类型分别为略减和预增。进入7月后将迎来业绩预告集中披露期，当前市场 对中报的业绩预期提升，本篇将沿着工业企业利润、业绩预期两条线索，对中报可能表现较好的行业进行研判，自上而下提供转债业绩前瞻的新视角。 1.工业企业利润向下游制造业集中 工业企业利润增速与A股工业类上市公司的利润增速相关性高，具有一定前瞻性。直观上从历史数据来看，A股工业类企业归母净利润增速与工业企业3个月移动平均利润同比增速两者具有较强的相关性，2014年以来相关系数为0.84。进一步，A股市场结构来看，工业类企业合计归母净利润在全A非金板块中占比较高，范围约在50%-70%，营业收入合计占比约为 60%-70%；同时统计局公布的行业分类与证监会行业分类较为一致，通过匹配可以发现存量转债中有69.3%转债分布在采矿、制造、公用等工业领域，因此对工业企业利润数据进行分析能够帮助研判工业类企业利润的变动趋势。 图1.工业企业利润与工业类A股上市的利润具有同步性 工业类A股上市公司单季度营收同比（%）工业类A股上市公司单季度归母净利润同比（%） 工业企业:利润总额:当月同比:3MMA(%,右轴） 140 110 80 50 20 -10 -40 -70 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 -30 资料来源：Wind,安信证券研究中心 图2.23年工业类企业净利润占全A（非金融）板块近7成图3.工业企业利润率与非金全A板块具有一定相关性 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 工业类企业营收占比工业类企业净利润占比 140 110 80 50 20 -10 -40 -70 全部A股(非金融)单季度归母净利润同比（%） 全部A股(非金融)单季度营收同比（%） 工业企业:利润总额:当月同比:3MMA(%,右轴） 80 60 40 20 0 -20 2012-01 2012-09 2013-05 2014-01 2014-09 2015-05 2016-01 2016-09 2017-05 2018-01 2018-09 2019-05 2020-01 2020-09 2021-05 2022-01 2022-09 2023-05 -40 2012-03-01 2012-08-01 2013-01-01 2013-06-01 2013-11-01 2014-04-01 2014-09-01 2015-02-01 2015-07-01 2015-12-01 2016-05-01 2016-10-01 2017-03-01 2017-08-01 2018-01-01 2018-06-01 2018-11-01 2019-04-01 2019-09-01 2020-02-01 2020-07-01 2020-12-01 2021-05-01 2021-10-01 2022-03-01 2022-08-01 2023-01-01 2023-06-01 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 1—5月全国规模以上工业企业实现利润总额26688.9亿元，同比下降18.8%，降幅比1—4月份收窄1.8个百分点，出于上述对工业企业利润增速与A股工业类上市公司的利润增速相关 性高的判断，预计二季度工业类公司整体净利润增速或延续下行。拆解利润表来看，利润的下降仍是当前工业企业利润负增长最大的拖累项，5月利润率的降幅出现收窄，量价角度看，PPI当月同比延续下行至-4.6%，工业增加值同比收窄至3.5%，综合来看，工业企业盈利短期 修复仍将面临一定波折，但规模以上工业企业实现利润累计同比已连续3个月收窄，行业上结构性的变化也正在显现。 图4.5月工业企业利润同比收窄图5.归因角度，5月利润率得到改善 100 80 60 40 20 0 -20 -40 工业企业:利润总额:当月同比工业企业:营业成本:当月同比工业企业:营业收入当月同比 50 40 30 20 10 0 -10 -20 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 -30 40 20 0 -20 -40 工业企业:营业收入利润率:当月同比 中国:PPI:全部工业品:当月同比 中国:工业增加值:当月同比 工业企业:利润总额:当月同比（右轴） 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 从行业角度来看，工业企业利润向下游制造业集中，工业类上市公司中报业绩表现较好或集中于下游行业，如装备制造、汽车制造、公用事业等。 具体地，（1）前五个月利润总额累计同比增速居前的行业为：电热产供、运输设备制造、通用、专用及仪器仪表制造、电气机械制造等，以下游工业品居多。其中电热产供主要受益于电力需求增加，1-5月全国全社会用电量同比增长5.2%，叠加煤价下行，增加板块利润贡献； 通用、专用及仪器仪表制造主要受益于新动能下的中央空调、检测设备、工业自动控制系统等产品带动；电气机械则受益于光伏设备、锂离子电池等新能源产品带动。 （2）下游消费品表现分化，汽车制造业、酒饮料茶制造业、食品制造业前5个月利润累计同比增速居前，其中汽车制造业表现突出，主要由于主要是价格政策和出口高增叠加下的销量提升，而价格则延续下跌；酒、饮、茶及食品制造在节假日需求带动下累计同比增速上行。 （3）而上游资源和中游原材料表现低迷，主要受到国内外宏观环境影响，PPI所处下行周期，大宗商品价格以及需求承压，煤炭、石油等商品价格自年初以来走低，前5个月利润累计同比降速居前的行业有黑色加工、黑色采选、有色加工、开采等。 图6.5月汽车销量提升图7.汽车价格延续下降 350 300 250 200 150 100 50 0 2017年2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 CPI同比:交通工具，%PPI同比:汽车，% 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 123456789101112 15/516/216/1117/818/519/219/1120/821/522/222/11 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 对于转债来说，对业绩的预期是较为重要的择券抓手，在工业企业利润向下游集中的过程中，建议思路可以从业绩增速来看，业绩增速较高的板块有电热产供、运输设备制造、通用、专 用及仪器仪表制造、电气机械制造、汽车制造。业绩营收高增的板块有：建议关注：拓普、爱迪、麦米转2、洁美、晶能等转债。 图8.2023年1-5月工业企业利润及应收累计增速（分行业） 资料来源：Wind,安信证券研究中心 2.预期改善的板块有哪些？ 进入二季度以来，在经济动能趋弱以及主题行情的驱动下，板块景气度和正股表现有所背离，但随着中报披露期的到来，对基本面的关注度预计将有所提升。我们通过“景气-预期”的二维框架来观察，两年业绩复合增速以及Wind一