云南电解铝复产对平衡表的影响：供给冲击有限，长短期过剩压力都不大

事项： 根据爱择资讯及阿拉丁等行业网站消息，云南电网从6月17日起全面放开负荷管理，当地的电解铝产能经历去年9月和今年2月两轮减产后，具备了复产的电力条件。 国信有色观点： 1）分几种情形推测复产对供需平衡表的冲击，按照水电供应最富余的情形，11月枯水期后不减产，则今年国内电解铝过剩33.3万吨；如果11月份后再次按照40%比例减产，则过剩17.2万吨。上述情形均假设6-8月份190万吨产能全部复产，不是所有企业都有全部复产的意愿，一旦复产进度偏慢，供需平衡表大概率趋向紧平衡或短缺。 2）按照最过剩的情形，下半年库存基本维持在70-80万吨，年末库存到82.6万吨，与往年同期相比并不高，不会对价格构成显著压力。例如今年以来的低库存，沪铝月差一直呈BACK结构，现货高升水，对价格的提振作用显著。 3）更长期看，如果云南电解铝产能全部复产并稳定生产，那么2024年国内电解铝产量预期4350万吨，假设2024年铝材进出口维持2023年水平，国内原铝需求增速4%（2023年预计6.7%），则全年仅过剩2万吨，即供需紧平衡，远期同样没有过剩压力。 4）投资建议：云南电解铝复产不会使今年的供需平衡表大幅过剩，最悲观的情形过剩33.3万吨，过剩幅度0.75%，叠加低库存，不会对价格造成显著冲击。我们看好国内经济复苏及国外发达经济体制造业探底回升对电解铝的需求拉动，相关标的：云铝股份、中国宏桥、神火股份、天山铝业。 5）风险提示：地产链后周期复苏偏弱，对电解铝需求不及预期的风险；受美联储货币政策影响，加息时间更久、终端利率更高对铝价的抑制风险；欧美等发达经济体大幅衰退风险；能源、原材料价格大幅上行，导致相关上市公司成本抬升，盈利能力下降的风险。 评论： 云南现有停产电解铝产能192万吨，其中云铝股份127万吨 云南共有电解铝建成产能631万吨，经过2022年9月和2023年2月两轮限电减产，共有闲置产能192万吨，其中云铝股份的分厂较多，复产相对便利。云南宏泰尚有103万吨产能建成待投产，如果电力供应充沛可能会启动，启动的同时，山东的运行产能等量关停，总体没有净增量。 表1：云南电解铝产能概况（万吨） 图1：云南电解铝产能分布图 几种情景假设下的供需平衡表 云南电解铝产能的电流强度多数在300KA-500KA之间，如果某厂需要复产20万吨，以每天启动4台电解槽测算，启动完成需要45天。如果从6月中旬开始启动，全部达产要到8月初。考虑到复产当中原材料、人员短缺等变数，我们假设到8月底完成190万吨复产。 另外枯水期云南电力供应如果仍存在缺口，11月份之后可能减产，我们分几种情景假设，如下表所示： 表2：不同情景假设下的供需平衡（万吨） 按照水电供应最富余的情形，11月枯水期后不减产，则今年国内电解铝供需过剩33.3万吨；如果11月份后再次按照40%比例减产，则供需过剩17.2万吨。上述情形均假设6-8月份190万吨产能全部复产，实际上不是所有企业都有全部复产的意愿，一旦复产进度偏慢，供需平衡表大概率趋向紧平衡或短缺。 复产带来的过剩压力并不大 即使按照假设1来推算，全年过剩33.3万吨，下半年库存基本维持在70-80万吨，年末库存到82.6万吨，与往年同期相比并不高，不会对价格构成显著压力。例如今年以来的低库存，沪铝月差一直呈BACK结构，现货高升水，对价格的提振作用显著。 图2：假设1情形下的库存走势预测（万吨） 图3：华东铝锭现货升贴水（元/吨） 更长期看，如果云南电解铝产能全部复产并稳定生产，那么2024年国内电解铝产量预期4350万吨，假设2024年铝材进出口维持2023年水平，国内原铝需求增速4%（2023年预计6.7%），则全年仅过剩2万吨，即供需紧平衡，远期同样没有过剩压力。 投资建议： 云南电解铝复产不会使今年的供需平衡表大幅过剩，最悲观的情形过剩33.3万吨，过剩幅度0.75%，叠加低库存，不会对价格造成显著冲击。我们看好国内经济复苏及国外发达经济体制造业探底回升对电解铝的需求拉动，相关标的：云铝股份、中国宏桥、神火股份、天山铝业。 风险提示： 地产链后周期复苏偏弱，对电解铝需求不及预期的风险；受美联储货币政策影响，加息时间更久、终端利率更高对铝价的抑制风险；欧美等发达经济体大幅衰退风险；能源、原材料价格大幅上行，导致相关上市公司成本抬升，盈利能力下降的风险。