金属行业2023年中期策略系列报告之贵金属篇：加息尾声，扶摇直上会有时

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 金属行业2023年中期策略系列报告之贵金属篇 加息尾声，扶摇直上会有时 2023年06月27日 ➢ 美国利率政策将进入混沌期，短期金价偏强震荡。近期美国新增非农就业连续两月环比上行，在强劲的就业需求下，美国居民的工资增速也维持在较高水平，劳动力成本高位导致美国核心通胀居高不下。但美国PMI数据表现不佳，制造业PMI长期低于荣枯线，非制造业PMI也已经跌至荣枯线附近，失业率存在上行风险，短期经济韧性不改未来经济下行压力，同时本轮美联储加息后自2022年7月份以来，期间利差持续处于倒挂状态，且5月份以来呈现进一步走阔迹象，暗示经济衰退预期不断强化，当前美联储利率政策处于混沌期，复盘历史同期阶段，金价在相同时期走势呈现震荡偏强。 ➢ 通胀韧性不可忽视，滞胀周期中易涨难跌。复盘美国70-80s滞胀，金价涨幅达14倍，滞涨时期高通胀压制经济增长，长债利率受到经济衰退的影响长期处于低位，黄金涨幅明显。回顾滞胀成因，我们认为本轮经济周期中的超宽松的货币政策与商品、劳动力的供给端矛盾与滞胀时期存在相似性，疫后超发的流动性对通胀深度传导，而供给端劳动力短缺以及能源资本开支不足的问题难以解决，有力支撑通胀韧性，黄金作为保值的实物资产，易涨难跌。 ➢ 央行购金持续，支撑金价中枢上行。央行黄金储备的作用在于为本国的货币信用背书，复盘来看，黄金储备量与金价之间整体呈正向关系。美联储货币超发后，为稳定本国币值、汇率稳定、避免货币信用危机，各国央行购金需求增加，但央行购金速度低于货币超发速度，黄金储备占比仍处于历史低位。2023年Q1央行购金仍同比大幅增长，购金热度不减，预计央行购金或将演变成中长期现象，成为影响黄金需求的重要变量，支撑金价中枢上行。 ➢ 白银：光伏用银带来需求弹性，关注金银比。金银比为观察白银价格走势的重要指标，1980年至今，银比中枢大部分区间在40-80之间运行，当前金银比接近区间上限。此外，白银的工业需求占总需求比例在50%以上，其工业需求的复苏可带来金银比收敛，复盘历史，金银比与PMI呈现反向关系，目前美国制造业PMI仍处于下行期，后续应重点关注PMI的企稳回升，带来白银金融属性和商品属性的共振。此外光伏用银量的高增也带来了供需的紧张，预计光伏用银在白银的需求占比将逐步提升。 ➢ 投资建议：考虑加息对金价压制趋缓，全球央行购金需求的长期推动下，2023年全年金价或将维持中枢上移趋势，我们推荐黄金板块的β属性投资机会，同时应该关注光伏行业的快速发展带来的白银供需的紧张，重点推荐山东黄金、银泰黄金、招金矿业、中金黄金、盛达资源。 ➢ 风险提示：海外地缘政治风险、美国通胀失控、央行购金不及预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 600547.SH 山东黄金 23.77 0.28 0.55 0.71 85 43 33 推荐 000975.SZ 银泰黄金 11.75 0.40 0.58 0.72 29 20 16 推荐 1818.HK 招金矿业 9.65 0.12 0.25 0.35 79 38 28 推荐 600489.SH 中金黄金 10.51 0.44 0.60 0.69 24 18 15 推荐 000603.SZ 盛达资源 12.28 0.53 0.64 0.82 23 19 15 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测; （注：股价为2023年6月27日收盘价；汇率：1港币=0.9243人民币） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 电话： 021-80508866 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 分析师 张建业 执业证书： S0100522080006 电话： 010-85127604 邮箱： zhangjianye@mszq.com 相关研究 1.有色金属周报20230618：国内政策预期向好，美联储暂停加息推动工业金属价格反弹-2023/06/18 2.有色金属周报20230611：稳增长预期支撑商品价格，关注下周美联储议息-2023/06/11 3.有色金属周报20230604：美债务上限达成协议，国内政策预期推动金属价格反弹-2023/06/04 4.有色金属周报20230528：政策预期+低库存支撑工业金属价格，能源金属博弈加剧-2023/05/28 5.有色金属周报20230521：铜铝价格震荡，能源金属价格进入博弈窗口-2023/05/21 行业投资策略/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 利率政策进入混沌期，短期金价或震荡偏强 ............................................................................................................. 3 1.1 美国经济短期韧性，不改中期走弱趋势 ........................................................................................................................................ 3 1.2 利率政策进入混沌期，未来金价仍乐观 ........................................................................................................................................ 5 2 通胀韧性不可忽视，滞胀中金价易涨难跌 ................................................................................................................. 8 3 央行购金持续，支撑金价中枢上行 ........................................................................................................................ 12 3.1 央行购金量与金价呈现正相关 ....................................................................................................................................................... 12 3.2 货币超发，央行持续增储黄金 ....................................................................................................................................................... 12 4 白银：光伏用银带来需求弹性，关注金银比 .......................................................................................................... 16 4.1 PMI回暖为金银比收敛的前瞻信号 ............................................................................................................................................... 16 4.2 白银大幅增长，白银供需或正被逆转 .......................................................................................................................................... 17 5 投资建议 .............................................................................................................................................................. 21 5.1 行业投资建议 .................................................................................................................................................................................... 21 5.2 重点公司 ............................................................................................................................................................................................ 21 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 27 插图目录 .................................................................................................................................................................. 28 表格目录 .................................................................................................................................................................. 29 行业投资策略/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 利率政策进入混沌期，短期金价或震荡偏强 1.1 美国经济短期韧性，不改中期走弱趋势 消费信心指数低位，超额储蓄支撑力度边际减弱。从消费方面来看，美国密歇根大学消费者信心指数自2023年年初以来整体步入下滑趋势，虽然期间偶有波动反弹，但整体已处于历史低位，居民未来消费信心低迷。 从信贷和储蓄方面来看，消费信贷方面，受美联储快速加息以及经济衰退预期的影响，美国商业银行逐步收紧消费信贷规模，美国消费者信贷增速也呈现下行趋势。此外，疫情后美国财政部对居民进行了大额的财政补贴，消费者积累了大量的超额储蓄，随着财政补贴的退坡，居民动用储蓄进行消费，当前美国消费