“赢在当下”：回归强预期弱现实，定价TMT+消费

报告摘要： 本周A股全面上涨，上证指数上涨1.30%，创业板指上涨5.93%，沪深300上涨3.30%，验证我们在6月7日中期策略会对于“赢在当下”的判断。市场结构上，AI数字经济TMT行情最为亮眼，CPO、半导体等方向表现活跃，我们在5月25日提出“TMT第二波正酝酿开启”的观点获得充分验证。交易量上，本周全A日均成交量有所上升，周度日均成交量为10108亿。 我们认为当前最核心的两个问题是：1、大盘磨底是否已经结束，后续是技术性反弹还是大幅反攻上涨? 2、如何看待当前“AI数字经济TMT行情第二波正酝酿开启”与顺周期板块的修复？换句话说，如何看待“只要弱复苏，TMT就不会输”与“只要能复苏，白酒就不会输”的辩证关系。对于第一个问题，在一揽子政策预期的牵引下，目前可以明确市场从4月下旬到6月初的“弱预期、弱现实”定价基本已经结束，再次转向“强预期、弱现实”定价。后续是技术性反弹还是大幅反攻上涨仍然需要对政策的力度、范围和有效性的评估，目前暂时界定为：走出磨底期，开启技术性反弹。进一步，从政策推动经济复苏预期的定价来看，我们维持反复强调6月7日中期策略会提出的“经济预期修复配置消费，消费下半年超额比上半年好”的大观点，但需要深刻牢记的是2023年要在消费板块获得明显超额是波段认知，CPI明确企稳回升是一个重要波段操作点。对于第二个问题，当前TMT+消费的配置抓手已经清晰，两者的并存本身也是定价环境恢复到“强预期、弱现实”的表现，符合安信策略——基于预期-现实博弈视角下A股投资策略框架的研判。当然，对于当下AI数字经济TMT行情，我们在5月25日提出“TMT第二波正酝酿开启”的观点获得充分验证。在此，我们坚定认为且反复强调随着美股AI龙头英伟达业绩释放业绩，当前第二波TMT正在开启，第二波顶部在Q3。 总结而言，在一揽子政策预期的牵引下，当前市场逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，空间与运行范围依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。根据安信宏观的研究结论，预计经济在三季度有望见底，经济年内大概率不会单边下行。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。在此，我们维持超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹作核心资产投资；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济作产业主题投资。 短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（食饮、医药、家电）、电力。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象。 风险提示：中美摩擦超预期、国内经济政策不及预期、海外货币政策变化。 本周A股全面上涨，上证指数上涨1.30%，创业板指上涨5.93%，沪深300上涨3.30%，验证我们在6月7日中期策略会对于“赢在当下”的判断。市场结构上，AI数字经济TMT行情最为亮眼，CPO、半导体等方向表现活跃，我们在5月25日提出“TMT第二波正酝酿开启”的观点获得充分验证。交易量上，本周全A日均成交量有所上升，周度日均成交量为10108亿。 我们认为当前最核心的两个问题是：1、大盘磨底是否已经结束，后续是技术性反弹还是大幅反攻上涨? 2、如何看待当前“AI数字经济TMT行情第二波正酝酿开启”与顺周期板块的修复？换句话说，如何看待“只要弱复苏，TMT就不会输”与“只要能复苏，白酒就不会输”的辩证关系。 对于第一个问题，在一揽子政策预期的牵引下，目前可以明确市场从4月下旬到6月初的“弱预期、弱现实”定价基本已经结束，再次转向“强预期、弱现实”定价。后续是技术性反弹还是大幅反攻上涨仍然需要对政策的力度、范围和有效性的评估，目前暂时界定为：走出磨底期，开启技术性反弹。具体而言：对于央行降息行为，事实上大概率是后续一揽子政策组合拳的起点，6月16日国务院常务会议研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。从历史上看，疫情以来对于稳增长政策，如抗疫专项再贷款政策出台、普惠性再贴现再贷款额度增加、稳经济一揽子措施出台后，A股市场均有正向表现（5%左右）。当然，如果有大幅度超预期政策刺激，那么正向定价持续时间通常在1-2个月左右，对应10%左右涨幅。目前来看，A股的定价是相对积极的，上证综指已经摆脱“山腰处的歇脚”箱体震荡下沿，但是眼下债券市场对此的定价依然不敏感，十年期国债收益率最新为2.66%，较上周持平，与去年最低位2.58%较为接近。不难看出，对于政策的力度、规模和有效性还需要持续观察。 进一步，从政策推动经济复苏预期的定价来看，我们维持反复强调6月7日中期策略会提出的“经济预期修复配置消费，消费下半年超额比上半年好”的大观点，但需要深刻牢记的是2023年要在消费板块获得明显超额是波段认知，CPI明确企稳回升是一个重要波段操作点。具体而言：当前随着资金倾向于定价经济复苏预期，包括消费、地产在内的顺周期行业有所回暖，顺周期行业年初至今收益率由6月初的-6.81%回升至本周五的-2.83%，回升明显，本周酒类（9.33%）、工程机械（8.01%）、旅游及休闲（7.28%）、厨房电器（4.84%）等涨幅居前。从政策定价的角度上，“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，非常明确的是消费领域的政策确定性最强。6月15日，工业和信息化部办公厅、发展改革委办公厅等五部门发布了《关于开展2023年新能源汽车下乡活动的通知》；6月15日，商务部推动出台支持恢复和扩大消费的一系列政策措施，围绕促进汽车、家居、品牌消费和餐饮业高质量发展等，将2023年定为“消费提振年”。 对于第二个问题，当前TMT+消费的配置抓手已经清晰，两者的并存本身也是定价环境恢复到“强预期、弱现实”的表现，符合安信策略——基于预期-现实博弈视角下A股投资策略框架的研判。当然，对于当下AI数字经济TMT行情，我们在5月25日提出“TMT第二波正酝酿开启”的观点获得充分验证，这点安信策略不遑多让。在此，我们坚定认为且反复强调随着美股AI龙头英伟达业绩释放业绩，当前第二波TMT正在开启，第二波顶部在Q3。具体而言：对于AI数字经济TMT，我们始终坚持“只要经济弱复苏，TMT就不会输”，同时我们反复强调第二波已经启动，顶部在Q3的可能性较高，三个逻辑支撑：1、2023年TMT释放业绩是大概率事件；2、泛新能源离均衡仓位仍存在一定距离；3、历史上大级别产业主题投资多为双顶结构，顶部间隔4-5个月。根据安信策略科技成长产业主题投资认知框架：“一定价环境——两大波——三要素——四阶段”，投资节奏遵循巨头（爆款出现）→基础设施（巨头开启巨额资本开支）→产业链关键环节（产业链形成，完成0-1）→供需缺口（1-100的过程），在完成0-1之后实现从产业主题投资向景气投资的过渡。启动信号： 1、出现更为劲爆的产业和事件催化，第二波行情则依然围绕传媒和算力展开；2、美股AI龙头公司出现业绩释放，第二波行情则重点为围绕算力和半导体展开。 内部因素：本周5月的重要经济数据陆续公布，明确指出5月经济复苏斜率再度放缓，经济内生动能持续走弱。根据安信宏观的研究结论，往后看，总需求的收缩在未来一个月或将延续，经济仍在经历自然寻底的过程。考虑到银行体系信贷供应稳定、以及存货的波动，预计经济在三季度有望见底，经济年内大概率不会单边下行。 外部因素：6月FOMC会议停止加息，年内或将再加息一次大于转降息概率。美联储6月14日FOMC会议与市场预期一致，美联储选择维持5%-5.25%的利率区间，符合此前的市场预期。 鲍威尔表示，加息速度和加息终点是不同的问题，6月暂停加息与提高加息终点不矛盾。其认为6月停止加息一是考虑到货币政策的时滞以及信贷条件影响的不确定性，放缓加息速度使得联储可以获得更多信息从而做出更好决策；二是由于本次会议上调了增长、通胀预测，并下调失业率预测，加息终点理应上调。我们认为由于PCE等数据的上调，联储7月可能再加息一次，但是到今年第三季度末尾，联储利率政策的紧缩性效用或将逐步显现，因此，再加息两次的可能性较小。在降息方面，我们认为年内降息可能性不大，首次降息可能出现在明年第一季度，但年底或可逐步打开2024年的降息预期。 总结而言，目前可以明确市场从4月下旬到6月初的“弱预期、弱现实”定价基本已经结束，再次转向“强预期、弱现实”定价。在一揽子政策预期的牵引下，当前市场逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，空间与运行范围依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。根据安信宏观的研究结论，往后看总需求的收缩在未来一个月或将延续，经济仍在经历自然寻底的过程。考虑到银行体系信贷供应稳定、以及存货的波动，预计经济在三季度有望见底，经济年内大概率不会单边下行。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。在此，我们维持超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹作核心资产投资；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济作产业主题投资。 对于当前结构配置的投资逻辑，首要强调的是AI+数字经济2-3年周期看好，当前TMT第二波正在启动，第二波顶部在Q3的可能性较高。在此，对于当前市场交易逻辑，我们再次强调五个观点：1、存量博弈下，只要经济弱复苏，TMT就不会输；只要经济能复苏，白酒就不会输。 2、若存量资金转向增量资金，增量资金配置价值则价值（相对景气低PEG与低估值品种）大概率占优。3、中特估：1倍PB和5%股息是重要择时判断，若市场预期转弱，“高分红中特估”大概率不出错（银行、电力）；若市场预期走强，“业绩增中特估”大概率有希望（一带一路、运营商）。4、当前经济复苏定价在消费内需领域确定性更强，高价消费品需要把握择时，低价消费品持续性更强。5、对于泛新能源，看好还能够引领技术创新和产品迭代的大盘成长，从产业浪潮的角度“如何找到2016之后的立讯精密”才是对应后续泛新能源景气投资最核心最务实的命题。短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（食饮、医药、家电）、电力。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1.内部因素：一揽子政策可期，经济何时能走出底部？ 2.外部因素：美联储再度转鹰，何时开启降息周期？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、本周全球权益市场普遍上涨，恒生科技指数领涨。本周中国央行意外降息，欧美日央行均公布货币政策决议。美股方面，纳斯达克、道琼斯工业指数、标普500分别上涨3.25%、1.25%和2.58%；科技股继续力挺纳指延续4月下旬以来的单周累涨势头，携手标普分别创三个月和两个多月来最佳单周表现。 本周美国大量经济数据公布。继周二和周三分别公布的美国5月CPI和5月PPI同比增长均超预期放缓后，周五密歇根大学公布的美国消费者6月的未来一年通胀预期又超预期下降，创2021年3月来新低，6月消费者信心超预期回升至四个月高位。而两名美联储官员均表示，核心通胀仍顽固，联储可能必须进一步加息。而有投资者在押注美联储将尽早结束加息，从而避免经济衰退，这支持美股上涨。此外，中国出台更多稳增长政策的预期升温，人工智能（AI）领域也有好消息助长美股。因乐观