海外观察：2023年5月美国就业数据-为何失业率与非农就业数据背离

总量研究 宏观简评 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2023年06月03日 [Table_NewTitle] 为何失业率与非农就业数据背离 ——海外观察：2023年5月美国就业数据 [Table_Authors] 证券分析师 胡少华 S0630516090002 hush@longone.com.cn 证券分析师 刘思佳 S0630516080002 liusj@longone.com.cn 联系人 董澄溪 dcx@longone.com.cn [table_main] 投资要点 ➢ 事件：美国5月新增非农就业33.9万人，前值修正后29.4万人，预期19.5万人；失业率3.7%，预期3.5%，前值3.4%。时薪环比增长0.3%，预期0.4%，前值0.4%。 ➢ 核心观点：5月美国非农就业与失业率的分歧较大，家庭调查（CPS）与企业调查（CES）背离，主要原因是统计范围差异和员工在行业间跳槽。FOMC的内部分歧将继续加深，6月不加息的概率更高。总量指标无法反映就业市场的内部松弛，对经济衰退的说服力不强。 ➢ 美国数据喜忧参半。5月美国就业数据的不同指标间分歧较大：一方面，新增非农就业人数达33.9万人，大超前值与预期，与低于预期的初请失业金人数较为一致，显示美国劳动力市场仍紧；另一方面，失业率上升至3.7%，为2022年10月以来最高，时薪增速也低于预期，又展现出了美国劳动力市场偏冷的一面。 ➢ 为何非农就业数据与失业率相背离？5月劳动参与率与上月持平，劳动力人口的变化影响很小，最主要的原因是家庭调查（CPS）与企业调查（CES）的背离。美国劳动部发布的数据中，失业率来自于对于家庭的电话问卷调查，而新增非农就业则来自于对企业所发放工资单的调查，两种数据的统计范围和方式都有差别。 ◼ 5月家庭调查的就业人数为1.6亿人，较4月减少了31万人；而非农就业人数为1.56亿人，较4月增加了33.9万人。 ◼ 统计范围的差别是造成两者背离的重要原因。家庭调查的范围更广，包含了企业调查中所不包含的农业相关就业、自雇人士、家族企业中未获报酬的家族成员、管家保姆等家庭工作者、无薪休假的员工。企业调查则重复统计了在不同雇主处打多份工的人。针对以上项目进行调整之后，通过家庭调查数据估算的非农就业人数约为15.4万人，较4月增长了39.4万人，与新增非农就业人数的数据较为一致。调整项中造成差异的主要原因是5月自雇人士和无薪休假人员的环比减少，以及兼职人数的增多。 ◼ 员工跳槽也会导致就业在企业调查中被重复统计。5月信息业和制造业的就业人数继续减少，而服务业就业人数持续增加，就业增加最多的行业为教育和保健服务，员工在行业间的流动很可能加剧了数据的分歧。 ➢ FOMC的内部分歧将继续加深，6月不加息的可能性更大。5月FOMC会议的纪要显示，FOMC内部对于加息路径存在分歧。4月和5月的通胀及就业数据为两派都提供了论据，很可能加剧这种分歧：非农就业和通胀数据支持继续紧缩，而时薪增速和家庭调查的就业数据支持暂停加息。考虑到银行风险，美联储很有可能选择6月不加息，保持观望。目前CME联储观察工具显示的是6月联储不加息的概率为75%，而7月可能再加一次息，市场对于年内降息的预期已经基本消失。 ➢ 对于美国经济是否能软着陆，本次就业数据的说服力不强。劳动力市场松紧度的衡量的复杂之处在于，总量指标难以反映劳动力在职业阶梯上的移动。在经济向下时，人们可能出于生计选择接受工资和生产效率更低的职位，但并没有离开就业市场。劳动力市场内部的松弛性并不能反映在总量指标中，而美国本轮经济周期中服务业岗位需求的结构性复苏恰恰加剧了这一点。对于美国经济是否走向衰退，仍需等待时间的验证。 ➢ 风险提示：银行业流动性风险发酵可能影响美联储利率决策。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/9 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 正文目录 1. 美国就业数据喜忧参半 ................................................................ 4 2. 为何非农就业数据与失业率背离 .................................................. 5 3. FOMC的内部分歧将继续加深，6月不加息的可能性更大 ............ 7 4. 对于美国经济是否能软着陆，本次就业数据的说服力不强 ........... 7 5. 核心观点 ..................................................................................... 7 6. 风险提示 ..................................................................................... 8 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/9 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 图表目录 图1 新增非农就业人数和失业率，千人，% ................................................................................. 4 图2 当周初请失业金人数，人 ...................................................................................................... 4 图3 时薪环比增速，% .................................................................................................................. 4 图4 劳动力总供需，百万人 .......................................................................................................... 4 图5 经过调整的家庭与企业调查就业人数，千人.......................................................................... 6 图6 分行业新增非农就业人数，千人 ............................................................................................ 6 表1 家庭调查与企业调查的区别 ................................................................................................... 5 表2 CME联储观察工具显示的加息概率 ....................................................................................... 7 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 4/9 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 事件：美国5月新增非农就业33.9万人，前值修正后29.4万人，预期19.5万人；失业率3.7%，预期3.5%，前值3.4%。时薪环比增长0.3%，预期0.4%，前值0.4%。 1. 美国就业数据喜忧参半 5月美国就业数据的不同指标间分歧较大：一方面，新增非农就业人数达33.9万人，大超前值与预期，与低于预期的初请失业金人数较为一致，显示美国劳动力市场仍紧；另一方面，失业率上升至3.7%，为2022年10月以来最高，时薪增速也低于预期，又展现出了美国劳动力市场偏冷的一面。 图1 新增非农就业人数和失业率，千人，% 图2 当周初请失业金人数，人 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 图3 时薪环比增速，% 图4 劳动力总供需，百万人 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 344444401002003004005006007008009001000新增非农就业人数失业率（右轴）0500001000001500002000002500003000002023-012023-022023-032023-04当周初请失业金人数0.00.10.20.30.40.50.60.70.8时薪环比增速1351401451501551601651701752019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-03劳动力供给劳动力需求 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 5/9 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 2.为何非农就业数据与失业率背离 5月劳动参与率与上月持平，劳动力人口的变化影响很小，最主要的原因是家庭调查（CPS）与企业调查（CES）的背离。美国劳动部发布的数据中，失业率来自于对于家庭的电话问卷调查，而新增非农就业则来自于对企业所发放工资单的调查，两种数据的统计范围和方式都有差别。 表1 家庭调查与企业调查的区别 资料来源：美国劳工部，东海证券研究所 5月家庭调查的就业人数为1.6亿人，较4月减少了31万人；而非农就业人数为1.56亿人，较4月增加了33.9万人。 统计范围的差别是造成两者背离的重要原因。家庭调查的范围更广，包含了企业调查中所不包含的农业相关就业、自雇人士、家族企业中未获报酬的家族成员、管家保姆等家庭工作者、无薪休假的员工。企业调查则重复统计了在不同雇主处打多份工的人。针对以上项目进行调整之后，通过家庭调查数据估算的非农就业人数约为15.4万人，较4月增长了39.4万人，与新增非农就业人数的数据较为一致。调整项中造成差异的主要原因是5月自雇人士和无薪休假人员的环比减少，以及兼职人数的增多。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 6/9 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 宏观简评 图5 经过调整的家庭与企业调查就业人数，千人 资料来源：美国劳工部，东海证券研究所 员工跳槽也会导致就业在企业调查中被重复统计。5月信息业和制造业的就业人数继续减少，而服务业就业人数持续增加，就业增加最多的行业为教育和保健服务，员工在行业间的流动很可能加剧了数据的分歧。 图6 分行业新增非农就业人数，千人 资料来源：FRED，东海证券研究所 1150001200001250001300001350001400001450001500001550001600001650002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-04家庭调查就业人数调整后的家庭调查就业人数企业调查就业人数-20020406080100120采矿业建筑业制造业批发业零售业运输仓储业公用事业信息业金融活动专业和商业服务教育和保健服务休闲和酒店业其他服务业政府 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.